系列点评三十九：电动化转型加速 自主高端化向上

仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司点评报告 2023年08月27日 电动化转型加速自主高端化向上 评级： 上次评级：目标价格： 最新收盘价： 买入 买入 10.08 股票代码： 52周最高价/最低价：总市值(亿) 自由流通市值(亿) 自由流通股数(百万) 601238 15.0/10.03 1,056.89 1,056.89 10,485.06 广汽集团 沪深300 4% -3% -9% -15% -22% -28% 2022/082022/112023/022023/05 2023/08 分析师：崔琰 邮箱：cuiyan@hx168.com.cn SACNO：S1120519080006 相关研究 1.【华西汽车】广汽集团（601238.SH）7月销量点评：7月自主表现亮眼新能源持续发力 2023.08.10 2.【华西汽车】广汽集团（601238.SH）6月销量点评：23H1表现稳健新能源持续发力 2023.07.08 3.【华西汽车】广汽集团（601238.SH）5月销量点评：自主持续向上合资电动加速 2023.06.08 评级及分析师信息 广汽集团(601238)系列点评三十九 事件概述 公司发布2023年半年报：2023H1公司总营收615.9亿元，同比 +27.1%；归母净利润29.7亿元，同比-48.4%；扣非净利润为 27.0亿元，同比-52.1%。 其中，2023Q2总营收为353.5亿元，同比+39.1%；归母净利润 14.3亿元，同比-47.9%，环比-7.2%；扣非归母净利润12.7亿元，同比-53.8%，环比-11.6%。 分析判断: ►投资收益拖累业绩毛利率边际向上 相对股价% 收入端：公司2023H1营收615.9亿元，同比+27.1%，其中2023Q2营收353.5亿元，同比+39.1%，环比+33.1%。自主品牌销量同比大幅增长，2023上半年广汽自主品牌销量为39.7万辆，同比大幅增长45.6%，广汽传祺/广汽埃安批发销量分别为18.8/20.9万辆，同比分别+9.0%/+108.8%。埃安需求向上带动公司ASP持续提升，2023H1公司ASP提升至12.9万元，同比 +0.3万元。我们判断2023年埃安销量有望保持高速增长，公司有望迎来量价齐增。 毛利率：公司2023H1毛利率为5.2%，同比-1.0pct，其中2023Q2毛利率6.0%，同比-0.2pct，环比+2.0pct，表现相对坚挺，我们判断毛利率同比下降主因是2023上半年国补退坡及终端降价影响，环比改善主要因广汽传祺首款插电混动MPV车型上市、广汽埃安销量旺盛带动产品结构改善及原材料价格下降所致。我们认为下半年随着新能源车型的密集上市以及原材料价格进一步下降，毛利率有望回升。 费用端：公司2023H1销售/管理/财务/研发费用率分别为 4.2%/3.0%/-0.2%/1.4%，同比分别-0.7pct/-1.2pct/- 0.1pct/+0.2pct，我们判断管理费用率同比下降主要因2023上半年公司经营效率持续提升等导致，研发费用率同比上升主因公司加强自主研发能力建设，加大混合动力车型、新能源车型研发项目投入。2023年随着新能源车型的产销规模提升，经营效率持续改善，整体费用率有望稳步下降。 利润端:公司2023H1实现归母净利29.7亿元，同比-48.4%，其中2023Q2，归母净利润14.3亿元，同比-47.9%，环比-7.2%。我们认为归母净利润同比下降主因投资收益下滑，公司2023H1联营合营投资收益达54.5亿元，同比-35.9%。随着合资转型新 能源提速，我们判断2023年下半年盈利有望稳步恢复。 ►合资短期销量承压电动化转型提速 2023上半年广汽丰田销量保持稳定，持续深化电动化战略。销量端，2023H1年广汽丰田批发销量达45.28万辆，同比-9.5%，需求稳定；产品端，3月，首次搭载丰田第五代智能电混双擎系统的全新雷凌上市，相继推出锋兰达智能电混双擎、凌尚智能电混双擎等新车型，根据广汽集团官网，广汽丰田下半年将推动车机与OTA升级改装，提升大车型智能座舱配置，强化产品智能化体验。 2023上半年广汽本田销量小幅承压，下半年需求有望恢复。销量端，2023H1广汽本田批发销量为29.0万辆，同比-18.9%，短期小幅承压。产品端，新能源产品加速推出，需求有望恢复。上半年，在第四代i-MMD技术的加持下，“HEV+PHEV+EV”的电动化全矩阵升级焕新，推出“新能源双子星”全新雅阁e:PHEV和皓影e:PHEV。 ►自主销量向上昊铂引领高端化 传祺插电混动车型持续丰富，2023下半年需求向上。销量端，2023H1广汽传祺批发销量18.6万辆，同比+9.0%，需求稳健；产品端，5月，首款插电混动MPVE9上市，搭载2.0TM混动专用发动机，搭配P1+P3双电机2档DHT和弹匣电池等核心科技，截止6月，根据中汽协数据，传祺PHEVE9累计销量超4000辆；下半年，传祺将推出两款PHEV新车型，加速布局全系混动。我们认为随着广汽传祺插电混动车型矩阵不断完善，下半年将驱动需求向上，进一步贡献增量。 埃安需求旺盛，重磅新品加速上市。销量端，2023H1广汽埃安批发销量20.9万辆，同比+108.8%，需求同比大幅增长；产品端，埃安开启AION（10-20万元）+Hyper（25万元以上）双品牌运营，7月，搭载星灵电气架构的HyperGT作为中国新能源汽车第2000万辆下线的代表车型正式上市；据昊珀官网及汽车公社新闻，重磅超跑HyperSSR将于10月上市，起售价128.6万元，引领品牌高端化突破。 投资建议 公司作为一线日系合资品牌龙头，有望持续受益于换购、增购需求增长；自主竞争力不断提升，在混动及智能双核驱动下加速对燃油车的替代。埃安产品力持续验证，混改激发国企活力，有望借助资本市场迎来腾飞。我们看好公司自主品牌中长期成长，考虑到行业竞争加剧，调整公司盈利预测。将公司2023-2025年营收由1,291.5/1,523.2/1,698.3亿元调整为 1,234.1/1,469.1/1781.7亿元，2023-2025年归母净利润由 104.5/125.3/135.3亿元调整为66.5/81.1/96.2亿元，对应EPS由0.99/1.18/1.28元调整为0.63/0.77/0.91元，对应2023年8月25日A股10.08元/股的收盘价，PE为16/13/11倍，维持公司A股“买入”评级。 风险提示 合资车型销量不及预期；自主品牌盈利不及预期；缺芯缓解力度低于预期等。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 75,676 110,006 123,408 146,908 178,171 YoY（%） 19.8% 45.4% 12.2% 19.0% 21.3% 归母净利润(百万元) 7,335 8,068 6,652 8,106 9,618 YoY（%） 22.9% 10.0% -17.6% 21.9% 18.6% 毛利率（%） 8.5% 7.5% 6.3% 7.0% 8.5% 每股收益（元） 0.72 0.78 0.63 0.77 0.91 ROE 8.1% 7.1% 5.5% 6.3% 7.0% 市盈率 14.00 12.92 16.03 13.16 11.09 资料来源：Wind，华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 110,006 123,408 146,908 178,171 净利润 7,998 6,719 8,188 9,715 YoY(%) 45.4% 12.2% 19.0% 21.3% 折旧和摊销 6,760 6,190 7,455 8,809 营业成本 101,790 115,653 136,668 163,039 营运资金变动 -9,232 7,153 1,179 1,665 营业税金及附加 2,242 2,588 3,205 3,810 经营活动现金流 -5,349 8,953 5,273 9,138 销售费用 4,228 5,030 5,217 6,350 资本开支 -7,873 -8,200 -9,200 -9,700 管理费用 4,168 5,299 5,992 6,568 投资 -5,388 -3,470 -3,475 -4,475 财务费用 -181 -183 -182 -106 投资活动现金流 -3,834 780 425 -1,705 研发费用 1,707 1,949 2,344 2,650 股权募资 22,324 93 0 0 资产减值损失 -3,023 -843 -1,051 -1,010 债务募资 3,539 1 -3,023 -403 投资收益 14,317 12,400 13,050 12,420 筹资活动现金流 24,277 -458 -3,578 -868 营业利润 7,456 6,777 8,379 9,969 现金净流量 15,139 9,275 2,120 6,565 营业外收支 7 150 150 150 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 7,463 6,927 8,529 10,119 成长能力 所得税 -536 208 341 405 营业收入增长率 45.4% 12.2% 19.0% 21.3% 净利润 7,998 6,719 8,188 9,715 净利润增长率 10.0% -17.6% 21.9% 18.6% 归属于母公司净利润 8,068 6,652 8,106 9,618 盈利能力 YoY(%) 10.0% -17.6% 21.9% 18.6% 毛利率 7.5% 6.3% 7.0% 8.5% 每股收益 0.78 0.63 0.77 0.91 净利润率 7.3% 5.4% 5.6% 5.5% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 4.2% 3.1% 3.6% 3.9% 货币资金 39,524 48,800 50,920 57,485 净资产收益率ROE 7.1% 5.5% 6.3% 7.0% 预付款项 1,310 2,313 2,733 3,261 偿债能力 存货 12,362 13,288 15,706 18,741 流动比率 1.62 1.50 1.50 1.49 其他流动资产 38,596 46,295 51,351 57,747 速动比率 1.30 1.23 1.22 1.20 流动资产合计 91,792 110,696 120,710 137,234 现金比率 0.70 0.66 0.63 0.62 长期股权投资 37,788 40,788 43,788 47,788 资产负债率 35.7% 39.5% 39.7% 40.8% 固定资产 19,284 19,724 20,122 20,425 经营效率 无形资产 16,122 17,575 18,515 18,674 总资产周转率 0.58 0.58 0.65 0.72 非流动资产合计 98,229 102,780 106,864 111,135 每股指标（元） 资产合计 190,021 213,476 227,574 248,369 每股收益 0.78 0.63 0.77 0.91 短期借款 6,309 6,940 4,547 4,774 每股净资产 10.80 11.34 12.11 13.02 应付账款及票据 17,858 25,982 30,703 36,628 每股经营现金流 -0.51 0.85 0.50 0.86 其他流动负债 32,409 40,916 45,119 50,667 每股股利