系列点评三十二：电动化加速 高端化布局

仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司点评报告 2023年03月30日 电动化加速高端化布局 评级： 上次评级：目标价格： 最新收盘价： 买入 买入 11.33 股票代码： 52周最高价/最低价：总市值(亿) 自由流通市值(亿) 自由流通股数(百万) 601238 18.11/10.16 1,187.71 830.25 7,327.93 广汽集团 沪深300 63% 47% 32% 16% 1% -15% 2022/032022/062022/092022/122023/03 分析师：崔琰 邮箱：cuiyan@hx168.com.cnSACNO：S1120519080006 联系电话： 分析师：胡惠民 邮箱：huhm@hx168.com.cnSACNO：S1120522120003 联系电话： 相关研究 1.【华西汽车】广汽集团（601238.SH）2月销量点评：埃安表现亮眼新品导入提速 2023.03.09 2.【华西汽车】广汽集团（601238.SH）1月销量点评：丰田需求稳健埃安高端提速 2023.02.10 3.【华西汽车】广汽集团（601238.SH）11月销量点评：埃安热度延续丰田需求向上 2022.12.09 评级及分析师信息 广汽集团(601238)系列点评三十二 事件概述 公司发布2022年年报：2022年公司总营收1,100.1亿元，同比 +45.4%；归母净利润80.7亿元，同比+10.0%；扣非净利润为 75.0亿元，同比+25.4%。 其中，2022Q4总营收为296.4亿元，同比+47.0%；归母净利润 0.1亿元，同比-99.7%，环比-99.7%；扣非归母净利润-2.3亿元，同比-116.5%，环比-111.1%。 分析判断: ►减值拖累业绩毛利率边际向上 相对股价% 收入端：公司2022年营收1,100.1亿元，同比+45.4%，其中2022Q4营收296.4亿元，同比+47.0%，环比-6.44%。广汽传祺销量稳健，广汽埃安加速向上，2022Q4广汽传祺/广汽埃安批发销量分别为9.5/8.9万辆，同比分别-7.6%/+113.6%，环比分别 +0.4%/+8.2%。埃安需求向上带动公司ASP持续提升，2022H2公司ASP提升至12.6万元，同比/环比分别+1.4/0.4万元。我们判断2023年埃安销量有望保持高速增长，公司有望迎来量价齐增。 毛利率：公司2022年毛利率为7.0%，同比-0.9pct，其中2022Q4毛利率9.4%，同比-0.9pct，环比+3.3pct，我们判断主要因广汽埃安销量提升带动结构改善。2023年补贴退坡，我们认为埃安需求旺盛销量提升、以及原材料价格下降有望对冲，带动毛利率提升。 费用端：公司2022Q4销售/管理/财务/研发费用率分别为1.9%/3.7%/-0.4%/2.6%，同比分别-3.9pct/-2.4pct/-0.7pct/+1.4pct，环比分别-2.2pct/+0.5pct/-0.2pct/+1.3pct，我们判断销售费用率下降主要因2022Q4国补退坡前新能源购买前置，需求旺盛下公司降低广告宣传费用等导致。2023年随着埃安的产销规模提升，整体费用率有望稳步下降。 利润端:公司2022Q4实现归母净利0.1亿元，同比-99.7%，环比-99.7%。主要因计提较多减值，2022Q4公司资产减值/信用减值分别为23.7/5.1亿元，其中对广汽三菱的资产减值达15.1亿元，有望加速包袱出清。合资利润承压，公司2022Q4联营合营投资收益达20.1亿元，同比-41.0%，环比-46.2%。合资燃油阵营受新能源替代明显，我们预计折扣放开致利润下滑。2022Q4公司合资单车投资收益为0.5万元，同比-29.7%，环比-36.8%。 合资转型新能源提速，我们判断2023年盈利有望稳步恢复。 ►丰田需求稳健合资新品加速 2022年广汽丰田销量创新高，2023年电动化加速。2022年广汽丰田批发销量达100.5万辆，同比+21.4%。广汽丰田已于 2022年6月建成投产新能源车产能扩建项目二期（20万辆/ 年），2023年电动化提速，首款e-TNGA纯电中型SUV车 bZ4X于2022Q4上市，今年有望贡献增量。 2022年广汽本田因供应链影响销量小幅承压，2023年需求有望恢复。2022年广汽本田批发销量为74.2万辆，同比-4.9%，主要受供应链影响。2023年新品有望加速需求恢复，2月底，INTEGRA型格HATCHBACK五门轿跑上市，定价13.99-18.69 万元，外形设计采用凌锐贯穿式LED尾灯、大开口双出镀铬排气和18英寸多幅式运动轮毂等，主打“潮玩”标签，定位年轻市场，有望进一步提振需求。 ►自主销量向上埃安加速腾飞 传祺明星车型持续丰富，2023年需求向上。2022年广汽传祺批 发销量36.3万辆，同比+11.8%，需求稳健。2023年2月全新一代GS3·影速上市，指导价8.58-11.18万元，主打“省，大，劲”，高性价比+经济性探入年轻人市场。我们认为新品导入有望提振老款燃油需求，对冲燃油市场整体下行压力。 埃安需求旺盛，重磅新品加速上市。2022年广汽埃安批发销量 27.1万辆，同比+125.7%。2023年2月行业需求小幅承压，埃安逆势上升，2月批发3.0万辆，同比+252.9%，环比 +266.6%，销量超预期。3月上旬，AIONYYounger改款上市，售价11.98万元，CLTC纯电续航430km，电池电量51.9kWh，续航能力同价位领先。重磅轿跑HyperGT即将发布，预计将驱动需求向上，进一步贡献增量。 投资建议 公司作为一线日系合资品牌龙头，有望持续受益于换购、增购需求增长；自主竞争力不断提升，在混动及智能双核驱动下加速对燃油车的替代。埃安产品力持续验证，混改激发国企活力，有望借助资本市场迎来腾飞。我们看好公司自主及合资品牌中长期成长，考虑到行业竞争加剧，调整公司盈利预测。将公司2023-2024年营收由1,304.5/1,516.7亿元调整为1,291.5/1,523.2亿元，2023-2024年归母净利润由 123.5/151.6亿元调整为104.5/125.3亿元，对应EPS由 1.18/1.45元调整为0.99/1.18元，新增2025年盈利预测，预计营收、归母净利润和EPS分别为1,698.3/135.3亿元、1.28元，对应2023年3月29日A股11.33元/股的收盘价，PE为11/10/9倍，维持公司A股“买入”评级。 风险提示 合资车型销量不及预期；自主品牌盈利不及预期；缺芯缓解力度低于预期等。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 75,676 110,006 129,150 152,319 169,826 YoY（%） 19.8% 45.4% 17.4% 17.9% 11.5% 归母净利润(百万元) 7,335 8,068 10,454 12,531 13,528 YoY（%） 22.9% 10.0% 29.6% 19.9% 8.0% 毛利率（%） 8.5% 7.5% 8.8% 9.7% 10.4% 每股收益（元） 0.72 0.78 0.99 1.18 1.28 ROE 8.1% 7.1% 8.4% 9.2% 9.0% 市盈率 15.74 14.53 11.47 9.57 8.86 资料来源：Wind，华西证券研究所 图120-22年公司单季总营收及增速（亿元，%）图220-22年公司单季归母净利润（亿元） 400.0 300.0 200.0 100.0 总营收（亿元，LHS） 同比增长（%，RHS) 0.0 60.0% 40.0% 20.0% 0.0% -20.0% -40.0% 35.0 30.0 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 资料来源：Wind，华西证券研究所资料来源：Wind，华西证券研究所 图320-22年公司单季毛利率（%）图420-22年公司单季净利率（%） 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 20% 16% 12% 8% 4% 0% 资料来源：Wind，华西证券研究所资料来源：Wind，华西证券研究所 图520-22年公司单季费用率（%）图620-22年公司单季批发销量及增速（万辆，%） 16% 12% 8% 4% 0% 2020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q3 销售费用率（%）管理费用率（%） 80 60 40 20 0 2020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q3 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% 财务费用率（%）研发费用率（%）批发销量（万辆,LHS)同比增长（%，RHS) 资料来源：Wind，华西证券研究所资料来源：Wind，华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 110,006 129,150 152,319 169,826 净利润 7,998 10,559 12,658 13,665 YoY(%) 45.4% 17.4% 17.9% 11.5% 折旧和摊销 6,760 6,190 7,455 8,809 营业成本 101,790 117,742 137,521 152,115 营运资金变动 -9,232 6,864 869 307 营业税金及附加 2,242 2,588 3,276 3,579 经营活动现金流 -5,349 11,962 8,983 11,269 销售费用 4,228 5,030 5,318 5,847 资本开支 -7,873 -8,200 -9,200 -9,700 管理费用 4,168 5,545 6,213 6,260 投资 -5,388 -3,470 -3,475 -4,475 财务费用 -181 -183 -207 -145 投资活动现金流 -3,834 1,321 875 -1,245 研发费用 1,707 2,040 2,431 2,526 股权募资 22,324 93 0 0 资产减值损失 -3,023 -843 -1,051 -1,010 债务募资 3,539 1 -3,023 -403 投资收益 14,317 12,941 13,500 12,880 筹资活动现金流 24,277 -458 -3,578 -868 营业利润 7,456 10,736 13,035 14,084 现金净流量 15,139 12,826 6,280 9,157 营业外收支 7 150 150 150 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 7,463 10,886 13,185 14,234 成长能力 所得税 -536 327 527 569 营业收入增长率 45.4% 17.4% 17.9% 11.5% 净利润 7,998 10,559 12,658 13,665 净利润增长率 10.0% 29.6% 19.9% 8.0% 归属于母公司净利润 8,068 10,454 12,531 13,528 盈利能力 YoY(%) 10.0% 29.6% 19.9% 8.0% 毛利率 7.5% 8.8% 9.7% 10.4% 每股收益 0.78 0.99 1.18 1.28 净利润率 7.3% 8.2% 8.3% 8.0% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 4.2% 4.8% 5.3% 5.3% 货币资金 39,524 52,350 58,630 67,787 净资产收益率ROE 7.1% 8.4% 9.2% 9.0