系列点评五十八：自主环比向上 高端化提速

仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司点评报告 2023年01月10日 自主环比向上高端化提速 评级： 上次评级：目标价格：最新收盘价： 买入 买入 14.48 股票代码： 52周最高价/最低价：总市值(亿) 自由流通市值(亿) 自由流通股数(百万) 600104 20.85/13.72 1,690.60 1,690.60 11,683.46 上汽集团 沪深300 1% -6% -12% -18% -24% -31% 2022/012022/042022/072022/10 2023/01 分析师：崔琰 邮箱：cuiyan@hx168.com.cn SACNO：S1120519080006 联系电话： 分析师：胡惠民 邮箱：huhm@hx168.com.cn SACNO：S1120522120003 联系电话： 相关研究 1.【华西汽车】上汽集团（600104.SH）11月销量 点评：合资小幅承压出口表现亮眼 2022.12.11 2.【华西汽车】上汽集团（600104.SH）10月销量点评：销量短期波动新品上量在即 2022.11.11 3.【华西汽车】上汽集团（600104.SH）2022Q3：营收快速增长静待盈利改善 2022.11.01 评级及分析师信息 上汽集团(600104)系列点评五十八 事件概述 1月9日，公司发布2022年12月产销快报：单月批发销量53.6万辆，同比-18.8%，环比+8.9%；1-12月累计批发530.3万辆，同比-2.9%； 上汽大众2022年12月批发12.2万辆，同比-11.0%，环比 +8.7%；1-12月累计批发132.1万辆，同比+6.3%； 上汽通用2022年12月批发9.4万辆，同比-41.4%，环比-8.5%；1-12月累计批发117.0万辆，同比-12.1%； 上汽乘用车2022年12月批发8.7万辆，同比-17.5%，环比 +18.7%；1-12月累计批发83.9万辆，同比+4.8%； 上汽通用五菱2022年12月批发19.4万辆，同比-10.3%，环比 +13.9%；1-12月累计批发160.0万辆，同比-3.6%。 相对股价% 分析判断: ►终端平稳过渡静待需求恢复 2022年12月消费缓慢恢复，2023年需求仍有韧性。疫情管控放开后消费水平还未恢复到正常水平，行业整体翘尾行情不明显，根据乘联会，2022年12月乘用车批发227.3万辆，同比- 4.0%，环比+12%。公司2022年12月批发销量53.6万辆，同比-18.8%，环比+8.9%，表现弱于行业整体，主要因合资需求疲软。我们判断2022年12月行业需求透支力度不明显，2023年需求有望逐步恢复。 ►自主环比向上合资表现承压 自主环比有所提升，合资表现相对承压。自主方面，上汽乘用车 2022年12月批发8.7万辆，同比-17.5%，环比+18.7%；上汽 通用五菱2022年12月批发19.4万辆，同比-10.3%，环比 +13.9%。新能源及出口为核心增长点。合资方面，2022年12月上汽大众/通用分别批发12.2/9.4万辆，环比分别+8.7%/-8.5%。我们判断合资燃油车终端库存较高，一定程度限制了年底批发上量，2023年份额预计仍将承压。 展望2023，重磅车型预计驱动需求向上。高端品牌方面，飞凡R7、F7，智已L7和LS7预计将加速提升需求及品牌力。2022年12月飞凡R7交付1,523辆，环比+1.5%。飞凡F7上市在 即，定位中大型电动轿车，新车提供500km和600km两种续航版本，竞争力再度提升。智已LS7已启动预售，目前订单超7000个，有望完善豪华SUV布局。我们判断智己和飞凡预计 2023年销量稳步上升并且会继续在豪华市场加速布局。 ►出口持续提升新能源表现强势 海外销量保持上升，出口保持领先地位。2022年12月公司海外销量达13.4万辆，同比+42.9%，环比+20.8%，继续保持快速上 升趋势。2022年累计海外销量达101.7万辆，同比+45.9%，继续保持国内行业领先地位。我们判断上汽集团自主新能源产品力相较欧洲本土主流车企更强，欧洲已成为公司首个“十万辆级“区域市场，将在2023年保持快速增长。 新能源表现强势，自主合资快速放量。2022年12月公司新能源汽车销量达14.3万辆，同比+51.6%，环比+10.2%；2022年新能源汽车累计销量达107.3万辆，同比+46.5%。其中，上汽乘用 车新能源车销量为24.3万辆，同比+50.0%；上汽大通新能源车 销量为3.7万辆，同比+72.1%；上汽大众新能源车销量为9.9万 辆，同比+72.7%；上汽通用新能源车销量为4.9万辆，同比 +81.9%；上汽通用五菱新能源车销量为62.2万辆，同比 +35.9%。新能源加速渗透，我们判断公司新能源有望保持快速增长。 投资建议 公司面临行业性缺芯的不可抗力、积极深化内功，在组织力、产 品力两大维度全面优化，同时在用户运营和经验策略角度加速转型。公司底层技术扎实，平台化能力卓越，自主成长愈发清晰。随着芯片供应的逐渐改善，公司有望迎来自主+合资双轮驱动的新增长周期，乘用车龙头王者归来。维持公司盈利预测不变，预计2022-2024年营收分别为7,973/9,050/10,097亿元，归母净利润为175/231/298亿元。对应EPS为1.50/1.98/2.55元，对应2023年1月9日14.48元/股的收盘价，PE分别为10/7/6倍，维持“买入”评级。 风险提示 缺芯影响持续；车市下行风险；合资品牌下行风险；电动智能新 车型落地不及预期；海外扩张不及预期。 盈利预测与估值 财务摘要 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 742,132 779,846 797,320 905,031 1,009,726 YoY（%） -12.0% 5.1% 2.2% 13.5% 11.6% 归母净利润(百万元) 20,431 24,533 17,541 23,088 29,803 YoY（%） -20.2% 20.1% -28.5% 31.6% 29.1% 毛利率（%） 10.7% 11.3% 11.0% 11.9% 12.6% 每股收益（元） 1.75 2.10 1.50 1.98 2.55 ROE 7.9% 9.0% 5.9% 7.1% 8.3% 市盈率 8.28 6.90 9.64 7.33 5.68 资料来源：Wind，华西证券研究所 图1上汽集团月度批发销量（辆）图2上汽集团月度批发销量同比增速（%） 800,000 600,000 400,000 200,000 0 500% 400% 300% 200% 100% 0% -100% 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 -200% 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2019202020212022 2019202020212022 资料来源：公司公告，华西证券研究所资料来源：公司公告，华西证券研究所 图3上汽大众月度批发销量（辆）图4上汽通用月度批发销量（辆） 250,000 200,000 150,000 100,000 50,000 0 250,000 200,000 150,000 100,000 50,000 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2019202020212022 2019202020212022 资料来源：公司公告，华西证券研究所资料来源：公司公告，华西证券研究所 图5上汽乘用车月度批发销量（辆）图6上汽通用五菱月度批发销量（辆） 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 0 300,000 250,000 200,000 150,000 100,000 50,000 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 20192020202120222019202020212022 资料来源：公司公告，华西证券研究所资料来源：公司公告，华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 779,846 797,320 905,031 1,009,726 净利润 33,942 22,781 29,600 37,253 YoY(%) 5.1% 2.2% 13.5% 11.6% 折旧和摊销 17,685 24,961 23,174 25,769 营业成本 691,368 709,953 797,751 882,175 营运资金变动 -6,693 -11,370 18,334 -2,036 营业税金及附加 5,541 5,926 6,578 7,422 经营活动现金流 21,616 21,831 56,603 47,336 销售费用 29,505 28,809 34,376 39,438 资本开支 -16,654 -17,732 -22,255 -14,408 管理费用 24,104 25,637 29,442 33,162 投资 -2,372 -3,199 1,801 -2,699 财务费用 564 297 -229 -997 投资活动现金流 -1,498 -4,181 -4,933 -3,584 研发费用 19,668 18,845 20,963 22,686 股权募资 6,135 0 0 0 资产减值损失 -983 -635 -392 -473 债务募资 47,784 2,785 1,532 1,608 投资收益 27,164 17,550 17,121 16,524 筹资活动现金流 -16,170 241 -1,188 -1,166 营业利润 41,447 27,319 35,776 45,122 现金净流量 3,062 17,890 50,482 42,586 营业外收支 111 111 315 172 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 利润总额 41,558 27,430 36,091 45,294 成长能力 所得税 7,616 4,649 6,491 8,041 营业收入增长率 5.1% 2.2% 13.5% 11.6% 净利润 33,942 22,781 29,600 37,253 净利润增长率 20.1% -28.5% 31.6% 29.1% 归属于母公司净利润 24,533 17,541 23,088 29,803 盈利能力 YoY(%) 20.1% -28.5% 31.6% 29.1% 毛利率 11.3% 11.0% 11.9% 12.6% 每股收益 2.10 1.50 1.98 2.55 净利润率 4.4% 2.9% 3.3% 3.7% 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 总资产收益率ROA 2.7% 1.8% 2.2% 2.6% 货币资金 138,526 156,416 206,898 249,484 净资产收益率ROE 9.0% 5.9% 7.1% 8.3% 预付款项 22,675 23,285 26,164 28,933 偿债能力 存货 56,636 48,627 54,640 60,423 流动比率 1.13 1.18 1.22 1.28 其他流动资产 327,172 355,568 381,214 409,063 速动比率 0.97 1.04 1.07 1.13 流动资产合计 545,0