毛利率改善推动利润超预期；预计三季度外卖放缓，到店酒旅保持强劲

浦银国际研究 公司研究|互联网行业 赵丹 互联网分析师dan_zhao@spdbi.com(852)28086436 杨子超 互联网助理分析师charles_yang@spdbi.com(852)28086409 2023年8月25日 评级 目标价（港元）180 潜在升幅/降幅+29% 目前股价（港元）140 52周内股价区间（港元）109.2-195.6 总市值（百万港元）827,708 近3月日均成交额 （百万港元）3,370 市场预期区间 HKD140.0 HKD125 HKD180 HKD275 SPDBI目标价目前价市场预期区间注：截至2023年8月24日收盘价 资料来源：Bloomberg、浦银国际 股价表现 美团股价(港元) 相对于MSCI中国可选消费指数表现(右轴) 扫码关注浦银国际研究 浦银国际 美团（3690.HK）：毛利率改善推动利润超预期；预计三季度外卖放缓，到店酒旅保持强劲 公司研究 利润释放优于预期：公司2Q23收入为人民币680亿元，同比增长33%，略高于市场预期1%；毛利率同比提升6.8个百分点至37.4%，高于市场预期的33.4%，主要是收入结构变动（广告收入优于预期）、单均配送成本下降、以及商品零售毛利率改善所致；我们预计下半年利润率同比仍将有所改善，但预计环比下滑；调整后净利润为77亿元，高于市场预期的45亿元；调整后净利润率为11.3%，去年同期为4.0%。 ， 。 核心本地商业强劲复苏，新业务亏损持续改善：核心本地商业收入同比增长39%至512亿元，高于市场预期2.7%，其中配送/佣金/广告收入分别同比增长28%/48%/40%；经营利润为111亿元，高于市场预期15.4%；经营利润率21.8%，去年同期为22.5%。随着消费复苏，配送交易笔数同比增长32%至54亿，餐饮外卖业务迎来强劲增长，新入驻商家数量同比增长超过一倍；美团闪购日订单量峰值再次突破1100万活跃商家数同比增长30%，日用、美妆、母婴等品类增长强劲；到店酒旅交易额同比增长超过120%，年活跃商家数及年交易用户数创新高新业务收入同比增长18%至168亿元，经营亏损同比收窄24%至52亿元，亏损率收窄至31%。 美团（369 外卖单量短期或增长放缓，预计到店酒旅三季度增长保持强劲：由于宏观经济和极端天气影响，以及线下出行需求的增多，外卖业务或受到暂时性压力，我们预计三季度外卖订单量增长将放缓；此外，由于低单价订单数量的快速提升，以及一定高基数影响，预计单均价格也将会有所下滑；我们预计三季度即时配送订单量同比增长20%。由于暑期是酒旅传统旺季，以及公司加大营销刺激复苏，我们预计到店酒旅业务仍将保持强劲增长，预计三季度同比增长25%。 维持“买入”评级及目标价180港元：我们将公司2023E/2024E收入略微调整+1%/-2%，维持目标价180港元，对应2023E/2024E年45x/34xP/E。尽管外卖业务短期或增速放缓，但我们认为外卖长期渗透率仍有 200150 0%-20% 0.HK） 很大的提升空间，看好公司行业领先地位，维持“买入”评级。 100 -40% 投资风险：竞争加剧；业务复苏不及预期。 1/2023 4/2023 7/2023 图表1：盈利预测和财务指标 资料来源：Bl oomberg、浦银国际 E=浦银国际预测 人民币百万元 FY21 FY22 FY23E FY24E FY25E 营业收入 179,128 219,955 277,581 326,812 388,745 经营利润 (23,127) (5,820) 13,584 24,511 38,874 调整后净利润 (15,572) 2,827 22,887 30,967 44,850 调整后目标PE(x) 45.4 33.6 23.2 资料来源：Bloomberg、浦银国际 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 财务报表分析与预测 利润表 现金流量表 人民币百万元FY21 FY22 FY23E FY24E FY25E 人民币百万元 FY21 FY22 FY23E FY24E FY25E 收入179,128 219,955 277,581 326,812 388,745 除税前盈利 (23,566) (6,756) 13,050 23,911 38,274 收入成本(136,654) (158,202) (180,646) (214,062) (248,797) 折旧及摊销 8,928 9,730 9,469 8,296 8,131 毛利42,474 61,753 96,935 112,750 139,948 股权激励费用 5,194 8,743 9,387 10,642 12,317 研发费用(16,676) (20,740) (22,534) (26,145) (31,100) 其他调整项 (1,776) 507 - - - 销售费用(40,683) (39,745) (54,811) (52,290) (58,312) 营运资金变动 7,209 (813) 2,028 3,267 3,308 管理费用(8,613) (9,772) (8,664) (9,804) (11,662) 经营现金流 (4,011) 11,411 33,935 46,116 62,031 其他营业费用370 2,683 2,658 - - 经营盈利(23,127) (5,820) 13,584 24,511 38,874 固定资产 (8,904) (5,324) (6,718) (7,910) (9,409) 利息收益(585) (971) (606) (600) (600) 无形资产 - - - - - 投资及其他收益146 36 73 - - 短期投资 (44,744) (7,782) (2,000) (2,000) (2,000) 除税前盈利(23,566) (6,756) 13,050 23,911 38,274 其他投资现金流 (4,843) (1,608) - - - 所得税开支30 70 (268) (3,587) (5,741) 投资现金流 (58,492) (14,714) (8,718) (9,910) (11,409) 持续经营净利润(23,536)(6,685)12,78320,32432,533 年度盈利 (23,536) (6,685) 12,783 20,324 32,533 借款净额 25,346 25,845 5,000 5,000 5,000 少数股东权益 2 (0) - - - 其他融资现金流 53,252 (35,835) - - - 本公司权益持有人 (23,538) (6,685) 12,783 20,324 32,533 融资现金流 78,598 (9,990) 5,000 5,000 5,000 调整后净利润 (15,572) 2,827 22,887 30,967 44,850 汇率变动影响 (675) 938 - - - 现金及现金等价物净流量 15,420 (12,355) 30,217 41,206 55,622 年初现金及现金等价物 17,094 32,513 20,159 50,375 91,581 年末现金及现金等价物 32,513 20,159 50,375 91,581 147,203 资产负债表 主要财务比率 人民币百万元 FY21 FY22 FY23E FY24E FY25E FY21 FY22 FY23E FY24E FY25E 现金及现金等价物 32,513 20,159 50,375 91,581 147,203 盈利增速 应收款项 1,793 2,053 2,591 3,050 3,628 营业收入增速 56.0% 22.8% 26.2% 17.7% 19.0% 短期投资 84,282 91,873 93,873 95,873 97,873 毛利润增速 24.7% 45.4% 57.0% 16.3% 24.1% 其他流动资产 29,240 29,061 28,960 28,905 28,834 经营利润增速 NM -74.8% NM 80.4% 58.6% 流动资产合计 147,829 143,145 175,799 219,409 277,539 净利润增速 NM -71.6% NM 59.0% 60.1% 固定资产 22,814 22,201 19,451 19,065 20,343 调整后净利润增速 NM NM 709.5% 35.3% 44.8% 无形资产 31,049 30,643 30,643 30,643 30,643 长期投资 34,202 42,091 42,091 42,091 42,091 盈利能力比率 其他非流动资产 4,760 6,400 6,400 6,400 6,400 毛利率 23.7% 28.1% 34.9% 34.5% 36.0% 非流动资产合计 92,825 101,336 98,585 98,200 99,477 经营利润率 -12.9% -2.6% 4.9% 7.5% 10.0% 资产总计 240,653 244,481 274,385 317,609 377,016 净利率 -13.1% -3.0% 4.6% 6.2% 8.4% 调整后净利率 -8.7% 1.3% 8.2% 9.5% 11.5% 短期借款 11,565 17,562 22,562 27,562 32,562 应付账款 15,166 17,379 19,845 23,516 27,332 每股指标（元） 其他流动负债 41,862 41,489 41,489 41,489 41,489 基本EPS -3.9 -1.1 2.1 3.3 5.3 流动负债合计 68,593 76,430 83,896 92,567 101,382 摊薄EPS -3.9 -1.1 2.0 3.2 5.2 长期借款 12,220 1,549 1,549 1,549 1,549 调整后EPS -2.6 0.5 3.6 4.9 7.1 其他非流动负债 34,284 37,796 37,796 37,796 37,796 非流动负债合计 46,504 39,345 39,345 39,345 39,345 估值（倍） 负债总计 115,097 115,775 123,241 131,912 140,728 调整后目标P/E 45.4 33.6 23.2 目标P/S 3.7 3.2 2.7 股本溢价 311,222 316,744 316,744 316,744 316,744 目标P/B 8.4 7.9 7.4 保留盈利及其他 (185,608) (187,982) (165,544) (130,991) (80,399) 本公司权益持有人应占权益 125,613 128,762 151,200 185,753 236,344 非控制性权益 (57) (56) (56) (56) (56) 权益总额 125,557 128,706 151,144 185,697 236,288 E=浦银国际预测 资料来源：Bloomberg、浦银国际预测 图表2：SPDBI目标价：美团（3690.HK） (港元)美团股价买入持有卖出 326 326 233 228 202 202 180 500 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 01/2007/2001/2107/2101/2207/2201/2307/23 注：股价截至8月24日收盘 资料来源：Bloomberg、浦银国际 图表3：SPDBI互联网行业覆盖公司 股票代码 公司 现价（交易货币） 评级 目标价（交易货币） 评级/目标价/预测发布日期 行业 9988HKEquity 阿里巴巴 8