成本、所得税提升拖累业绩，持续高分红价值凸显

成本&所得税提升拖累业绩，持续高分红价值凸显。维持“买入”评级 公司发布半年报，2023H1实现营业收入1694.42亿元，同比+2.33%；实现归母净利润332.79亿元，同比-19.15%。单Q2来看，公司实现营业收入824.0亿元，同比+0.89%，环比-5.3%；实现归母净利润146.67亿元，同比-33.87%，环比-21.2%。 虽然公司煤炭销售绝大部分以年度长协为主，但仍有少部分煤炭受市场价格下调影响，此外成本端因计提安全生产费等因素有所上行叠加所得税对盈利有所影响。 我们下调2023-2025年盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为627.3/681.9/704.5亿元（前值730.1/746.8/763.0亿元），同比-9.9%/+8.7%/+3.3%； EPS为3.16/3.43/3.55元，对应当前股价PE为8.8/8.1/7.9倍。公司高盈利有望持续，且持续高分红，凸显长期投资价值。维持“买入”评级。 本增价减煤炭业务微承压，电力业务量价齐升表现亮眼 煤炭业务价减本增：2023H1公司实现商品煤产量1.61亿吨，同比+2.0%；煤炭销售量2.18亿吨，同比+3.7%；自产煤销量1.59亿吨，同比-0.4%。煤炭综合平均售价601元/吨，同比-5.1%，主因国内贸易煤及境外销售价格下调；自产煤吨煤成本188元/吨，同比+13.9%，吨煤成本提升23元，主要因为安全生产费等增长（+15元/吨）、材料费等增长（+2.8元/吨）、人工成本提升（+6.3元/吨）和折旧及摊销（+0.4元/吨）。煤炭业务贡献毛利430.6亿元，同比-13%；毛利率31.8%，同比下降4.5个百分点。电力业务量价齐升：2023H1公司实现发电量1002亿千瓦时，同比+18.2%；售电量943亿千瓦时，同比+18.4%；平均利用小时数2484小时，同比+12.2%；售电价418元/兆瓦时，同比+1.5%。售电成本368元/兆瓦时，同比-3.4%，主因燃煤采购价格下降；电力业务贡献毛利74.2亿元，同比+18.9%；毛利率16.8%，同比上升2.6个百分点。 一体化运营及高比例长协维持稳定盈利，高分红及启动现金收购 规模有望再度扩张：2023年6月26日公司公告现金收购控股股东部分资产工作进展，涉及国家能源集团下属煤矿产能1070万吨/年（截至2022年底）及在建产能1000万吨/年，剩余可采储量超过13亿吨，公司规模有望再度提升。盈利稳定性强：公司作为国内规模最大的煤企，充分受益于煤炭高景气，下游拓展发电业务能够有效熨平波动，叠加公司煤炭业务长协比例高，有望维持稳定盈利水平。高比例分红有望持续：2023年7月公司向全体股东派发现金股利红利2.55元/股，对应当天收盘价股息率为8.8%。若假定2023年公司分红比例与2022年维持不变，则我们预计2023年8月25日股价对应2023年股息率为8.6%，投资价值仍十分显著。2022年9月23日公司公告，2022-2024年每年现金分配利润不低于当年实现的归母净利润的60%，2022年实际分红率高于该值，且2020-2021年公司分红率分别为91.8%和100.4%，我们认为公司既具有持续性高比例分红的意愿，也具备稳定盈利的能力，长期投资价值显著。 风险提示：经济恢复不及预期；年度长协煤基准价下调；开采成本上升。 财务摘要和估值指标 附：财务预测摘要