2023年中报点评：转型标杆引领行业复苏

事件：公司披露2023年中期业绩：实现保险服务收入1,340.64亿元，同比增长7.4%；归母净利润为183.32亿元，同比下降8.7%（追溯前利润133.01亿元）；归母营运利润为215.37亿元，同比增长2.5%，业绩表现超出预期。 新准则专项分析。1H23集团保险服务毛利率（1-保险服务费用/保险服务收入）同比下降1.3个pct.至14.3%，保险服务收入贡献比由上年同期的75.7%提升至76.4%，财务承保净损益率（财务承保净损益/保险服务收入）由上年同期的22.6%优化至22.0%。期末寿险合同服务边际（CSM）余额3,290.48亿元，较上年末增长0.8%，我们测算的1H23新业务CSMMargin为13.5%（1H22为11.8%），CSM摊销比例为4.0%（1H22为4.4%），主要受资本市场波动减少所致，合同服务边际增长具备韧性。 新业务价值（NBV）量价齐升，增速或领跑A股上市同业。1H23公司实现NBV达73.61亿元，同比增长31.5%（对应1Q23和2Q23同比增速为16.7%和54.7%），归因来看，规模新保同比增长4.1%，NBV Margin同比提升2.7个pct.至13.4%；从渠道归因来看，个险/银保渠道NBV同比增速分别为13.3%和305.0%，规模新单增速分别为17.0%和7.7%，NBV贡献度分别为80.7%和18.8%，银保量价齐升是上半年增速超越同业的重要因素。 队伍质态提升产能及收入大幅提升，1H23月均保险营销员同比下降29.8%，但人均首年规模保费16,963元，同比提升66.1%；核心人力月人均产能同比增长35.1%；核心人力月人均首年佣金收入7,482元，同比增长61.8%。 公司主动披露产险子公司新准则下利源分析：太保寿险保险服务业绩及其他同比下降-3.2%，投资业绩同比下降-19.5%，净利润同比下降12.5%。 车险承保恶化拖累承保盈利，非车品质持续改善。1H23太保产险实现新准则下净利润40.41亿元，同比下降3.8%，归因来看承保利润同比下滑12%至18.38亿元，总投资收益同比下降4.5%至33.23亿元。1H23承保综合成本率97.9%，同比上升0.6个pct.。其中承保综合费用率同比下降0.3个pct.； 承保综合赔付率同比上升0.9个pct.，主要系车险出险率同比有所增加，承保综合成本率小幅提升至98.0%所致。1H23实现财险原保费收入1,050.23亿元，同比增长14.3%。其中非车收入同比增长24.1%，占比达51.6%，承保综合赔付率同比下降0.5个pct.至97.9%，得益于健康险、农业险、责任险等业务保持较快增长势头，业务品质持续向好。 1H23集团净/总/综合投资收益率分别为2.0%/2.0%/2.1%， 同比分别-0.1/-0.1/+0.6个pct.。1H23公司净/总投资收益同比增速分别为2.7%和4.1%，期末核心权益占比11.1%，较年初下降0.4个pct.。1H23寿险ROEV由上年同期的5.7%提升至6.1%，得益于NBV提速和营运偏差由负转正。 期末集团EV较年初增长3.4%至5,371.14亿元，若加回分红后增速为5.25%。 盈利预测与投资评级：转型标杆引领行业复苏。我们维持盈利预测，预计2023-25年归母净利润分别为290.6、340.32和379.53亿元，同比增速为18%、17%和12%，NBV同比增速分别为17%、11%和11%，维持“买入”评级。 风险提示：1）芯基本法实施成效不持续；2）长端利率及权益市场下行 图1：集团归母净利润同比下滑主要系新准则调高基数 图2：太保寿险NBV同比增速持续提升 图3：太保寿险代理人渠道新单贡献同比提升 图4：太保寿险队伍质态明显提升 图5：集团核心权益占比高位略有下降 图6：集团投资收益率水平同比略有下降（年化后） 表1：中国太保新准则专项分析 表2：预测利润表（人民币百万元）