2023年7月工业企业利润点评：补库曙光乍现？

事件： 8月27日，国家统计局公布全国规模以上工业企业利润数据。1-7月，工业企业利润同比增长-15.5%、前值-16.8%，营业收入同比增长-0.5%、前值-0.4%，营业收入利润率5.39%、前值5.41%。 基数效应支撑工企利润修复，部分中上游行业需求改善 低基数下工业利润延续修复，价格拖累有所改善。7月，工业企业利润当月同比增长-6.7%、较6月回升1.8个百分 点，两年复合增长-10.1%、较6月回落6.3个百分点。量价拆分看，生产端支撑有所回落、但价格端的压制已开始减弱，采掘工业、原材料工业和加工工业PPI当月同比均回升。营业利润率回落0.6个百分点至5.2%、小幅超季节性。需求总体仍偏弱，但基建链、汽车链等边际改善。7月，工企营收当月同比增长-1.1%、降幅较6月收窄1.5个百分 点，两年复合增长2.9%、较6月小幅回落0.2个百分点。受基数效应提振，上游行业的黑色金属、有色金属和化学原料等行业营收当月同比明显回升。两年复合同比看，黑色金属、汽车、通用设备、计算机通信等行业需求边际改善。利润修复延续分化，国有企业利润有所改善。7月，新能源、新能源车等景气赛道利润持续回升，两年复合口径下电气机械、汽车等行业分别较6月回升15.2、6.4个百分点，计算机通信行业拖累较大、两年复合增长-29%。分企业类型看，受益于原材料价格回暖，国有企业利润边际转好；下游需求延续疲软，造成私营企业利润回落。 主动去库加快，部分行业出现补库迹象 库存延续去化，去库速度有所加快。7月，工业企业名义库存同比较6月下降0.6个百分点至1.6%，实际库存同比下降1.6个百分点至6%、回落幅度明显大于6月，处于27%的历史分位数。主动去库仍在进行中，产成品库销比季节性回升3.7个百分点至53.9%、仍远高于近年同期水平；产成品周转天数录得20.3天、持平上月，同样处于近年高位。 上游制造业去库加快，部分中游行业库存增加。6月，分行业数据显示，上游制造业名义库存同比较5月回落3.1个百分点至-3.7%；中下游制造业去库放缓，名义库存基本持平于上月，分别录得4.3%和4.9%。从实际库存看，高景气的运输设备、电气机械行业，以及低库存的计算机通信、通用设备等行业出现了补库迹象，但后续仍待跟踪。 7月，基数效应支撑下，工业企业利润延续修复、营收小幅改善，但需求不足的问题仍较突出、主动去库仍在进行时。尽管如此，部分行业已出现拐点迹象，可以关注前期我们提示的景气赛道、稳增长和中美库存共振等线索（详见《库存周期下，蕴藏的投资机遇》）。往后看，内生动能的修复依然偏慢，总量库存行为的周期性波动或弱化。 风险提示 经济复苏不及预期，政策落地效果不及预期。 内容目录 1、基数效应支撑工企利润修复，部分中上游行业需求改善3 2、主动去库加快，部分行业出现补库迹象5 风险提示6 图表目录 图表1：7月，工业企业利润延续改善3 图表2：7月，价格对利润的拖累减小3 图表3：7月，生产资料价格降幅普遍收窄3 图表4：7月，营业利润率超季节性回落3 图表5：7月，营业收入修复仍偏慢4 图表6：7月，黑色金属、汽车等两年复合边际改善4 图表7：7月，电热产供、电气机械等利润保持高增4 图表8：7月，工业企业利润进一步向中游集中4 图表9：7月，国有企业利润有所改善5 图表10：7月，私营企业需求再度走弱5 图表11：7月，库存延续去化5 图表12：7月，实际库存去化加快5 图表13：7月，库销比季节性回升5 图表14：7月，产成品周转天数持平上月5 图表15：6月，上游制造业去库加快6 图表16：部分中游装备制造业实际库存增加6 8月27日，国家统计局公布全国规模以上工业企业利润数据。1-7月，工业企业利润同比增长-15.5%、前值-16.8%，营业收入同比增长-0.5%、前值-0.4%，营业收入利润率5.39%、前值5.41%。 1、基数效应支撑工企利润修复，部分中上游行业需求改善 低基数下工业利润延续修复，价格拖累有所改善。7月，工业企业利润当月同比增长-6.7%、降幅较6月收窄1.8个百分点，两年复合增长-10.1%、较6月回落6.3个百分点。量价拆分看，生产端支撑有所回落、但价格端的压制已开始减弱，采掘工业、原材料工业和加工工业PPI当月同比不同程度回升。营业利润率回落0.6个百分点至5.2%、小幅超季节性。 (%) 工业企业利润增速(2021年基数调整) 图表1：7月，工业企业利润延续改善图表2：7月，价格对利润的拖累减小 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 40 (%) 工业企业利润增速分解(当月同比,2021年基数调整) 30 20 10 0 -10 -20 -30 2016-01 2016-04 2016-07 2016-10 2017-01 2017-04 2017-07 2017-10 2018-01 2018-04 2018-07 2018-10 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 -40 2016-01 2016-07 2017-01 2017-07 2018-01 2018-07 2019-01 2019-07 2020-01 2020-07 2021-01 2021-07 2022-01 2022-07 2023-01 2023-07 当月同比 累计同比 工业增加值PPI营业利润率利润总额 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 (%) PPI生产资料当月同比 图表3：7月，生产资料价格降幅普遍收窄图表4：7月，营业利润率超季节性回落 80 70 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 8 (%) 营业利润率 7 6 5 4 3 1-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2019-07 2019-09 2019-11 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 201920202021 采掘工业原材料工业加工工业 20222023 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 需求总体仍偏弱，但基建链、汽车链、计算机通信链等边际改善。7月，工业企业营业收入当月同比增长-1.1%、降幅较6月收窄1.5个百分点，两年复合增长2.9%、较6月小幅 回落0.2个百分点。受基数效应提振，上游行业的黑色金属、有色金属和化学原料等行业营收当月同比明显回升。两年复合同比看，黑色金属、汽车、通用设备、计算机通信等行业需求边际改善，分别较上月回升2.3、2.2、1.9、1.6个百分点。 图表5：7月，营业收入修复仍偏慢图表6：7月，黑色金属、汽车等两年复合边际改善 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 40 (%)营收和利润(当月同比,2021年基数调整)(%) 30 20 10 0 -10 -20 -30 2023-07 -40 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 (%) 分行业营业收入当月同比(两年复合) (百分点)3 2 1 0 -1 -2 -3 -4 -5 2017-07 2018-01 2018-07 2019-01 2019-07 2020-01 2020-07 2021-01 2021-07 2022-01 2022-07 2023-01 黑汽通计色车用算金设机 属备通信 农石橡 副油胶 食煤塑 品炭料 化电有 学气色 原机金 料械属 纺非专金织金用属属设制 矿备品 物 营业收入 利润总额(右轴) 6月7月较6月变化(右轴) 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 利润修复延续分化，中游装备制造占比进一步提升。7月，新能源、新能源车等景气赛道利润持续回升，两年复合口径下电气机械、汽车等行业分别较6月回升15.2、6.4个百分点，计算机通信行业对整体利润拖累较大、两年复合回落-38.2个百分点至-29%。上游制造业受去年基数影响较大，两年复合同比看黑色金属利润改善、有色金属利润走弱。 图表7：7月，电热产供、电气机械等利润保持高增图表8：7月，工业企业利润进一步向中游集中 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 (%)主要工业行业当月利润增速(两年复合)(百分点) 酒电电燃油烟食汽通煤有金医非仪专橡农化计 和热气气气草品车用炭色属药金器用胶副学算 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 -50 公用事业 下游制造 中游装备制造 采矿+上游制造 (%) 工业利润结构 饮产机产开料供械供采 设开加制备采工品 属仪设和食原机制表备塑品料通品料信 010203040 2023-062023-07较上月变化(右轴) 2023-052023-062023-07 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 国有企业利润有所改善，私营企业利润明显走弱。受益于原材料价格回暖，更多处于上游行业的国有企业利润边际转好，两年复合同比较上月回升2.1个百分点。下游需求延续疲 软，造成私营企业利润大幅回落、两年复合增速较上月回落19.6个百分点。而在计算机 通信等行业拖累下，股份制企业利润两年复合增速回落9个百分点至-12%。 图表9：7月，国有企业利润有所改善图表10：7月，私营企业需求再度走弱 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 (%) 工业企业利润当月同比 国有企业外商企业股份制企业私营企业 25 (%) 营业收入当月同比(基数调整) 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 2018-07 2018-10 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 -25 2023-076月两年复合7月两年复合 国有控股外商及港澳台股份制私营 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 2、主动去库加快，部分行业出现补库迹象 库存延续去化，去库速度有所加快。7月，工业企业名义库存同比较6月下降0.6个百分点至1.6%，实际库存同比下降1.6个百分点至6%、回落幅度明显大于6月，处于27%的历史分位数。主动去库仍在进行中，产成品库销比季节性回升3.7个百分点至53.9%、仍远高于近年同期水平；产成品周转天数录得20.3天、持平于上月，同样处于近年高位。 图表11：7月，库存延续去化图表12：7月，实际库存去化加快 (%) 工业库存增速(2021年基数调整) (%) 库存量变化 (%) 305225 255120 2050 1515 49 1010 548 5 047 2003-07 2004-07 2005-07 2006-07 2007-07 2008-07 2009-07 2010-07 2011-07 2012-07 2013-07 2014-07 2015-07 2016-07 2017-07 2018-07 2019-07 2020-07 2021-07 2022-07 2023-07 -5