2023上半年业绩承压，静待9价HPV疫苗申报上市

证券研究报告公司研究 公司点评报告万泰生物(603392)投资评级上次评级唐爱金医药行业首席分析师执业编号：S1500523080002联系电话：19328759065邮箱：tangaijin@cindasc.com阮帅医药行业研究助理联系电话：13229421730邮箱：ruanshuai@cindasc.com 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 2023上半年业绩承压，静待9价HPV疫苗申报上市 2023年08月27日 事件：2023年8月25日，公司发布2023年半年报，2023H1公司实现收 入41.64亿元（-29.78%），归母净利润17.02亿元（-36.78%），扣非归母 净利润16.23亿元（-38.75%）。点评： 2023H1业绩受经济环境及竞争格局变化有所波动。2023Q2公司收入 12.77亿元（-53.71%），归母净利润4.57亿元（-66.42%），扣非归母净利润4.21亿元（-68.46%）。此外，公司业绩下滑与鼻喷新冠疫苗研发支出费用化有关，23H1公司费用化鼻喷新冠疫苗相关研发支出1.22亿元，2022年同期与鼻喷新冠疫苗相关研发支出3.05亿元则为资本化，同口径下23H1公司归母净利润同比下降30.05%。 盈利能力维持较高水平。23H1公司毛利率为90.3%（+1.05pct），净利率为41.05%（-5.82pct）。23Q2公司毛利率为87.2%（-1.4pct），净利率为35.8%（-14.73pct）。23H1公司销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别为30.71%、2.9%、-1.14%、11.13%，同比 +3.15pct、+1.2pct、-0.8pct、+7.2pct，研发费用率大幅提升主要是与鼻喷新冠疫苗研发支出费用化有关。 全力推进HPV疫苗国际化。公司有序推进二价HPV疫苗及戊肝疫苗在相关国家的注册申报及已获得上市许可国家的出口销售工作。出口方面，公司获得摩洛哥、尼泊尔、泰国、刚果（金）、柬埔寨和埃塞俄比亚等多个国家的上市许可。2023年3月，公司的二价HPV疫苗顺利出口泰国。2023年6月公司与泰国疫苗研究所、合作伙伴GBP就九价HPV疫苗生产技术转移签署合作谅解备忘录，并对未来该疫苗的技术转让及临床合作进行深入探讨，共同推动九价HPV疫苗在泰国的技术转移、临床和商业化项目。 9价HPV疫苗进展顺利，新型冻干水痘减毒活疫苗准备III期临床。公司研发和技术人员合计984人，占总员工比例为24%。公司的九价HPV疫苗III期临床主试验正在按计划进行观察和随访，已完成生产车间建设，正进行产业化放大生产研究工作。公司的九价HPV疫苗与佳达修9的头对头临床试验显示公司产品的免疫原性与佳达修9相当，并具有良好的耐受性，小年龄组桥接临床顺利进行中。20价肺炎疫苗的I期临床按计划顺利进行中。新型冻干水痘减毒活疫苗（VZV-7D）完成IIa和IIb临床试验的现场工作，正在进行III期临床用疫苗的生产准备工作。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年营业收入分别为89.12/90.05/177.444亿元，同比增长-20.3%/1.1%/97%，归母净利润为36.57/39.7/75.1亿元，同比增长-22.8%/8.6%/89.2%，对应市盈率 分别为17.4/16.03/8.47倍。 风险因素：HPV疫苗推广及销售不及预期、产品研发不及预期。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2021A5,750 2022A11,185 2023E8,912 2024E9,005 2025E17,744 增长率YoY% 144.3% 94.5% -20.3% 1.1% 97.0% 归属母公司净利润(百万元) 2,021 4,736 3,657 3,970 7,510 增长率YoY% 198.6% 134.3% -22.8% 8.6% 89.2% 毛利率% 85.8% 89.5% 89.6% 89.5% 89.8% 净资产收益率ROE% 45.3% 38.4% 21.6% 18.4% 24.9% EPS(摊薄)(元) 1.59 3.73 2.88 3.13 5.92 市盈率P/E(倍) 138.96 33.93 17.40 16.03 8.47 市净率P/B(倍) 62.90 13.02 3.77 2.94 2.11 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年08月25日收盘价 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产4,64712,18013,51516,64724,322营业总收入5,75011,1858,9129,00517,744 货币资金1,4155,1927,83710,76814,493营业成本8181,1709239451,812 应收票据1286613 营业税金及附加 2751414181 应收账款2,2563,9402,6862,8375,833销售费用1,6903,2542,7632,5215,146 预付账款69335559116管理费用182235205189390 存货5938698609061,787研发费用6821,0998828831,952 其他3012,1382,0702,0712,079财务费用5-62-51-97-162 非流动资产2,3994,0505,3087,0239,084减值损失合 计 -30-21-30-33-37 长期股权投 资 固定资产（合计） 00000 7281,4802,3673,5875,108 投资净收益1136272753 其他1143170163321 无形资产295292350382398 其他1,3762,2772,5913,0543,578 资产总计7,04616,23018,82323,66933,406 流动负债2,3663,4851,4251,4272,410 短期借款236140246231146 营业利润2,3285,5964,3164,6808,861 营业外收支-4-13-4-4-2 利润总额2,3245,5834,3124,6768,859 所得税2457195565991,134 净利润2,0794,8633,7564,0777,725 应付票据035000少数股东损 应付账款 193 317 250 256 491 归属母公司 净利润 2,021 4,7363,657 3,970 7,510 益 5812899107215 其他 非流动负债 1,937 2,993 929 941 1,773 118 179 179 179 179 EBITDAEPS(当 年)(元) 2,4625,5344,189 4,532 8,472 1.59 3.73 2.88 3.13 5.92 长期借款5102102102102 其他11377777777现金流量表单位:百万元 经营活动现 金流 1,682 4,1332,933 3,992 4,918 负债合计2,4833,6651,6051,6072,590会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 净利润 折旧摊销 2,0794,8633,756 11015991 4,077 106 7,725 110 少数股东权益 96224322430644 归属母公司4,46612,34116,89621,63330,172 财务费用 投资损失 10 -19 9 10 9 -11 -36 -27 -27 -53 负债和股东权益 7,04616,23018,82323,66933,406 重要财务指标 单位:百万元 营运资金变 2021A2022A2023E2024E2025E 营业总收入5,75011,1858,9129,00517,744 会计年度 动-608-959-929-211-2,911 同比（%）144.3 归属母公司 净利润 2,021 4,736 3,657 3,970 7,510 % 投资活动现 其它 102 124 33 36 38 资本支出-1,040-929-813-1,057-1,144 94.5%-20.3%1.1%97.0%金流 -1,014-3,514-747-1,036-1,098 其他14-846232753 毛利率（%）85.8%89.5%89.6%89.5%89.8% 同比（%）198.6134.3%-22.8%8.6%89.2%长期投资12-1,73943-6-8 ROE%45.3%38.4%21.6%18.4%24.9%筹资活动现533,127459-25-94 EPS(摊 薄)(元) 1.59 3.73 2.88 3.13 5.92 吸收投资103,46136200 支付利息或 股息 -113 -128 -9 -10 -9 P/B 62.90 13.02 3.77 2.94 2.11 EV/EBITDA 54.16 19.86 13.41 11.75 5.83 P/E138.9633.9317.4016.038.47借款1635106-15-85 现金流净增 加额7123,7722,6452,9313,725 研究团队简介 唐爱金，医药首席分析师。浙江大学硕士，曾就职于东阳光药先后任研发工程师及营销市场专员，具备优异的药物化学专业背景和医药市场经营运作经验，曾经就职于广证恒生和方正证券研究所负责医药团队卖方业务工作超9年。 史慧颖，团队成员，上海交通大学药学硕士，曾在PPC佳生和Parexel从事临床CRO工作，2021年加入信达证券，负责CXO行业研究。 王桥天，团队成员，中国科学院化学研究所有机化学博士，北京大学博士后。2021年12月加入信达证券，负责科研服务与小分子创新药行业研究。 阮帅，团队成员，暨南大学经济学硕士，2年证券从业经验。曾在明亚基金从事研究工作，2022年加入信达证券，负责医药消费、原料药行业研究。 吴欣，团队成员，上海交通大学生物医学工程本科及硕士，曾在长城证券研究所医药团队工作，2022年 4月加入信达证券，负责医疗器械和中药板块行业研究。 赵骁翔，团队成员，上海交通大学生物技术专业学士，卡耐基梅隆大学信息管理专业硕士，2年证券从业经验，2022年加入信达证券，负责医疗器械、医疗设备、AI医疗、数字医疗等行业研究。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不