业绩增长复合预期，核心业务发展质量稳步提升

买入（维持） 股价（2023年08月25日）14.32元 业绩增长复合预期，核心业务发展质量稳步提升 ——贵研铂业2023中报点评 公司研究|中报点评贵研铂业600459.SH 目标价格18.00元 52周最高价/最低价18.15/12.71元 总股本/流通A股（万股）76,098/73,893 A股市值（百万元）10,897 事件：公司近期发布2023年半年报，23H1实现营业收入225.1亿元，同比 +24.6%；实现归母净利润2.9亿元，同比+10.6%，其中23Q2公司实现营业收入 124.3亿元（+37.7%），实现归母净利润1.3亿元（+71.8%）。2023年上半年公司三大核心业务板块发展质量实现稳步提升，总体经营业绩稳步增长。 资源回收业务持续发力，23H1易门资源实现净利润1.58亿元，同增12.9%。公司充分发挥内部协同优势，联合开展石油化工、合金行业新客户开发，23H1公司精细 化工回收量同比翻番，TDI行业也取得新突破，完成了上海黄金交易所黄金交割品牌认证第一阶段现场预审。黄金精炼业务稳步扩大，增量明显。此外公司也分行业重点突破，强化在煤制乙二醇、铂铑催化剂、半导体行业布局；强强联合头部企业资源，加速推进与整车厂、催化剂厂、拆解厂合作，积极拓展VOC催化剂市场，加速开发LED、双氧水、氯碱等新行业和新市场，着力寻求新的增长点。 贵金属新材料制造以变图强，产品结构不断升级。面对市场竞争加剧，公司不断推进产品结构升级，努力扩大市场份额。贵研化学公司、贵研催化（东营）公司产能 逐步释放。环己烷脱氢催化剂已实现批量销售。靶材突破大尺寸、低粗糙度加工技术，实现销量提升。光伏银粉提质扩产，同增516%。医用显影环月均出货量同比翻三倍。铂合金催化网、键合金丝、铆钉等加大市场开拓，销量大幅增长； 供给服务能力持续提升，正不断推进战略布局。目前公司正加紧粤港澳大湾区布局落子，在深圳落地华南销售中心，进一步开拓贵金属原料终端市场。加快“贵研金”电子交易平台开发上线，成功接入路透行业资讯和价格信息，推动线上线下无 障碍实物交易。拓展矿山、精炼厂、贸易商国际供应渠道和市场网络。此外公司也正继续拓展下游领域，促进公司供给服务业务向东南亚及欧美市场的逐步延伸。 盈利预测与投资建议 据贵金属价格及公司年报情况，我们调整公司产品单位售价等假设，预测公司2023-2025年每股收益分别为0.75、1.07、1.25元（原23-25年为0.75、1.08、1.27元），根据可比公司23年24XPE的估值，对应目标价18.00元，维持买入评级。 风险提示 宏观经济增速放缓，传统汽车产销不及预期，公司新建项目产能释放或消化不及预期，贵金属价格大幅波动风险，假设条件变化影响测算结果。 营业收入(百万元)37,89340,75943,14353,22762,773 营业利润(百万元)4435297611,0761,247 国家/地区中国 行业有色金属 核心观点 报告发布日期2023年08月27日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 0.28 -7.07 -4.67 -4.96 相对表现% 2.26 -1.81 -1 4.93 沪深300% -1.98 -5.26 -3.67 -9.89 证券分析师刘洋 021-63325888*6084 liuyang3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520010002香港证监会牌照：BTB487 证券分析师李一冉 liyiran@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523040001 证券分析师滕朱军 tengzhujun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523080008 联系人孟宪博 公司主要财务信息 2021A2022A2023E2024E2025E mengxianbo@orientsec.com.cn 联系人李柔璇 同比增长(%)31.0%7.6%5.9%23.4%17.9% lirouxuan@orientsec.com.cn 同比增长(%)7.0%19.4%44.0%41.3%15.9% 归属母公司净利润(百万元)331407574814949 产品高端化及客户龙头化趋势增强，业绩增长符合预期：——贵研铂业年报点评Q3业绩符合预期，静待项目落地释放增长动能：——贵研铂业2022年三季报点评底蕴深厚蓄势待发、平台为王前景广阔： 同比增长(%) 1.5% 23.0% 41.0% 41.9% 16.6% 每股收益（元） 0.43 0.53 0.75 1.07 1.25 毛利率(%) 3.2% 3.3% 3.9% 4.0% 3.9% 净利率(%) 0.9% 1.0% 1.3% 1.5% 1.5% 净资产收益率(%) 9.2% 8.4% 9.1% 11.7% 12.4% 市盈率 32.9 26.8 19.0 13.4 11.5 市净率 2.9 1.8 1.6 1.5 1.4 ——贵研铂业首次覆盖报告 2023-04-22 2022-10-31 2022-09-13 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：可比公司估值表 投资建议 据贵金属价格及公司年报情况，我们调整公司产品单位售价等假设，预测公司2023-2025年每股收益分别为0.75、1.07、1.25元（原23-25年为0.75、1.08、1.27元），根据可比公司23年24XPE的估值，对应目标价18.00元，维持买入评级。 公司 代码 最新价格(元) 每股收益（元） 市盈率 2023/8/25 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 有研新材 600206 11.65 0.32 0.46 0.62 0.77 36.50 25.22 18.86 15.13 格林美 002340 6.18 0.25 0.43 0.56 0.66 24.49 14.44 11.03 9.41 中触媒 688267 20.59 0.86 0.95 1.32 2.05 23.90 21.59 15.59 10.04 国瓷材料 300285 28.10 0.50 0.75 0.97 1.20 56.74 37.53 28.86 23.38 凯立新材 688269 55.77 1.69 2.27 2.95 3.65 32.97 24.56 18.88 15.28 最大值 56.74 37.53 28.86 23.38 最小值 23.90 14.44 11.03 9.41 平均数 34.92 24.67 18.64 14.65 调整后平均 31.32 23.79 17.78 13.48 数据来源：wind，东方证券研究所 风险提示 宏观经济增速放缓：若国内宏观经济增速发生较大波动，则铂族金属需求或将受到较大影响，相关企业盈利存在波动风险。 传统汽车产销不及预期：铂族金属需求与传统燃油汽车存在较高的相关性，如传统燃油汽车受新能源汽车冲击超预期，或也将影响铂族金属行业需求。 公司新建项目产能释放或消化不及预期：公司23-25年盈利增速驱动主要依赖产能扩张，因此若公司产能建设、投产进度或产能消化不及预期，公司盈利或不及预期。 贵金属价格大幅波动风险：公司铂族金属原材料成本占比高，虽然公司采取套期保值平抑价格波动，但如果铂族金属价格出现连续非理性快速上涨或者下跌，则行业和企业盈利存在波动风险 假设条件变化影响测算结果：文中测算基于设定的前提假设基础之上，存在假设条件发生变化导致结果产生偏差的风险。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 2,179 3,188 3,303 3,521 4,333 营业收入 37,893 40,759 43,143 53,227 62,773 应收票据、账款及款项融资 3,473 3,274 3,417 4,117 4,956 营业成本 36,685 39,396 41,475 51,102 60,294 预付账款 138 301 210 281 367 营业税金及附加 75 61 73 90 107 存货 3,512 3,905 4,649 5,229 6,302 销售费用 54 57 65 76 86 其他 701 573 490 639 623 管理费用及研发费用 443 664 755 821 910 流动资产合计 10,002 11,240 12,069 13,787 16,581 财务费用 263 168 163 191 248 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产、信用减值损失 68 88 (9) 11 21 固定资产 1,084 1,256 1,634 2,057 2,381 公允价值变动收益 9 21 3 3 3 在建工程 89 33 125 114 0 投资净收益 25 39 31 31 31 无形资产 94 182 176 170 164 其他 105 143 106 106 106 其他 361 364 350 356 355 营业利润 443 529 761 1,076 1,247 非流动资产合计 1,627 1,835 2,285 2,697 2,900 营业外收入 1 2 1 3 3 资产总计 11,630 13,075 14,354 16,484 19,481 营业外支出 3 4 3 3 3 短期借款 1,789 694 1,476 2,728 4,681 利润总额 441 527 760 1,075 1,246 应付票据及应付账款 395 496 483 596 722 所得税 70 87 125 177 205 其他 2,070 3,041 2,909 2,886 3,001 净利润 372 440 635 899 1,041 流动负债合计 4,254 4,231 4,868 6,210 8,404 少数股东损益 41 33 61 84 92 长期借款 2,836 2,000 2,000 2,000 2,000 归属于母公司净利润 331 407 574 814 949 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.43 0.53 0.75 1.07 1.25 其他 554 648 527 586 587 非流动负债合计 3,391 2,649 2,527 2,587 2,588 主要财务比率 负债合计 7,644 6,880 7,395 8,797 10,991 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 244 257 318 403 495 成长能力 实收资本（或股本） 591 761 761 761 761 营业收入 31.0% 7.6% 5.9% 23.4% 17.9% 资本公积 2,470 4,194 4,448 4,448 4,448 营业利润 7.0% 19.4% 44.0% 41.3% 15.9% 留存收益 683 972 1,421 2,064 2,775 归属于母公司净利润 1.5% 23.0% 41.0% 41.9% 16.6% 其他 (3) 11 11 11 11 获利能力 股东权益合计 3,985 6,196 6,959 7,687 8,489 毛利率 3.2% 3.3% 3.9% 4.0% 3.9% 负债和股东权益总计 11,630 13,075 14,354 16,484 19,481 净利率 0.9% 1.0% 1.3% 1.5% 1.5% ROE 9.2% 8