造纸盈利有望改善，看好CCER市场年内开放

造纸盈利有望改善，看好CCER市场年内开 放 核心观点： 事件：公司发布2023年半年度报告。报告期内，公司实现营收 46.96亿元，同比增长21.47%；归母净利润1.03亿元，同比下降65.66%；基本每股收益0.06元/股。其中，公司第二季度单季实现营收21.74亿元，同比下降1.05%；归母净利润0.15亿元，同比下降91.21%。 费用率略有改善，毛利率大幅下降带动净利率下滑。毛利率方面，报告期内，公司综合毛利率为10.34%，同比下降7.51pct。其中，23Q2单季毛利率为8.64%，同比下降8.56pct，环比下降3.17pct。 费用率方面，2023年上半年，公司期间费用率为9.6%，同比下降 0.42pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为1.19%/3.4%/3.29%/1.73%，分别同比变动-0.17pct/-0.46pct/+0.74pct/-0.52 pct。净利率方面，报告期内，公司净利率为2.23%，同比下降5.58 pct；23Q2单季净利率为0.77%，同比下降7.28pct，环比下降2.72pct。 造纸盈利短暂承压，看好后续弹性释放。报告期内，公司印刷用纸/包装用纸/工业用纸/办公用纸分别实现营收24.7/4.5/0.38/0.48亿元，同比分别变动+10.84%/-5.06%/-5.78%/-25.85%。浆 价企稳带动纸价反弹，文化纸吨盈利持续改善，截至2023年8月 25日，双胶纸、双铜纸价格分别较此前低点上涨4.65%、4.18%，税前吨毛利分别达到360.65、181元。伴随公司低价浆逐步应用，后续盈利料将持续改善。 CCER有望年内开放，碳汇资源持续扩张。6月29日，生态环境部公开表示，力争年内启动CCER市场。后续，相关管理办法公开征求意见，发布CCER市场开户通知，市场开放工作有序推进， 年内开放确定性较强。截至报告期末，公司碳汇项目布局拓展至 岳阳林纸(600963.SH) 推荐维持评级 分析师陈柏儒 ：010-80926000 ：chenbairu_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130521080001 市场数据 2023/8/25 A股收盘价(元) 6.35 股票代码 600963.SH A股一年内最高价(元) 7.91 A股一年内最低价(元) 4.84 上证指数 3,064.07 市盈率TTM 27.34 总股本（万股）180,309 实际流通A股(万股)177,847 流通A股市值(亿元)112.93 市场表现2023.08.25 岳阳林纸沪深300 60% 40% 20% 0% 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 -20% 12个省市，签订正式开发合同面积3,828万亩（其中农田碳汇306 万亩），预计至2025年末将累计签约林业碳汇5,000万亩。 投资建议：公司造纸主业稳健扩张，短期盈利弹性有望释放，深度布局林业碳汇，看好CCER重启实现变现，预计公司2023/24 /25年能够实现基本每股收益0.4/0.46/0.57元/股，对应PE为 16X/14X/11X，维持“推荐”评级。 资料来源：iFinD，中国银河证券研究院 公司点评报告·轻纺行业 2023年8月26日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 盈利预测 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 总营业收入 9781.49 10959.21 12077.17 14018.21 同比增速（%） 24.79 12.04 10.20 16.07 归母净利润 615.56 720.34 824.15 1032.14 同比增速（%） 106.51 17.02 14.41 25.24 EPS(元/股) 0.34 0.40 0.46 0.57 PE 18.60 15.89 13.89 11.09 资料来源：公司财务报表，中国银河证券研究院整理及预测（股价为2023/8/25收盘价） 风险提示：CCER市场开放不及预期；经济增长不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。 表：财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 资产负债表(百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 9781.49 10959.21 12077.17 14018.21 流动资产 10457.50 10571.55 11693.03 13121.61 营业成本 8274.38 9308.03 10235.24 11834.92 现金 918.27 731.90 1960.53 2833.23 营业税金及附加 61.79 67.95 72.46 81.31 应收账款 746.58 815.85 872.24 973.49 营业费用 112.01 120.55 126.81 140.18 其它应收款 664.46 700.17 771.60 895.61 管理费用 293.57 317.82 344.20 392.51 预付账款 416.90 374.18 409.41 473.40 财务费用 167.18 128.85 125.50 93.29 存货 5226.12 5300.40 4776.44 4602.47 资产减值损失 -0.04 0.00 0.00 0.00 其他 2485.18 2649.03 2902.81 3343.43 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 非流动资产 6163.22 6068.81 5761.19 5587.32 投资净收益 1.16 21.92 18.12 14.02 长期投资 67.01 67.01 67.01 67.01 营业利润 735.11 851.63 967.65 1223.68 固定资产 3668.97 3363.36 3055.74 2881.88 营业外收入 0.39 8.40 14.14 5.30 无形资产 1120.47 1120.47 1120.47 1120.47 营业外支出 4.62 4.00 2.40 2.43 其他 1306.76 1517.96 1517.96 1517.96 利润总额 730.89 856.02 979.38 1226.55 资产总计 16620.72 16640.35 17454.22 18708.94 所得税 109.75 128.40 146.91 183.98 流动负债 5177.96 4708.93 4690.32 4902.47 净利润 621.14 727.62 832.47 1042.57 短期借款 1962.57 1818.80 1636.99 1467.86 少数股东损益 5.58 7.28 8.32 10.43 应付账款 1609.35 1861.61 1990.19 2301.23 归属母公司净利润 615.56 720.34 824.15 1032.14 其他 1606.04 1028.52 1063.15 1133.38 EBITDA 1312.91 1340.49 1462.49 1693.71 非流动负债 2201.80 2202.74 2202.74 2202.74 EPS（元/股） 0.34 0.40 0.46 0.57 长期借款 2161.05 2161.05 2161.05 2161.05 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 其他 40.75 41.69 41.69 41.69 经营活动现金流 759.76 637.69 1570.72 1357.44 负债合计 7379.76 6911.67 6893.06 7105.21 净利润 621.14 727.62 832.47 1042.57 少数股东权益 44.52 51.80 60.12 70.55 折旧摊销 419.20 355.62 357.62 373.87 归属母公司股东权益 9196.44 9676.89 10501.04 11533.18 财务费用 166.38 147.22 140.13 132.50 负债和股东权益 16620.72 16640.35 17454.22 18708.94 投资损失 -11.39 -21.92 -18.12 -14.02 主要财务比率（%） 2022A 2023E 2024E 2025E 营运资金变动 -465.42 -570.44 270.35 -174.60 营业收入 24.79% 12.04% 10.20% 16.07% 其它 29.85 -0.40 -11.74 -2.87 营业利润 116.65% 15.85% 13.62% 26.46% 投资活动现金流 -258.56 -189.84 -20.15 -183.11 归属母公司净利润 106.51% 17.02% 14.41% 25.24% 资本支出 -259.73 -45.60 -38.26 -197.13 毛利率 15.41% 15.07% 15.25% 15.57% 长期投资 -3.95 0.00 0.00 0.00 净利率 6.29% 6.57% 6.82% 7.36% 其他 5.12 -144.24 18.12 14.02 ROE 6.69% 7.44% 7.85% 8.95% 筹资活动现金流 -626.64 -633.54 -321.95 -301.63 ROIC 5.55% 6.01% 6.45% 7.26% 短期借款 -257.90 -143.77 -181.81 -169.13 P/E 18.60 15.89 13.89 11.09 长期借款 529.01 0.00 0.00 0.00 P/B 1.25 1.18 1.09 0.99 其他 -897.74 -489.77 -140.13 -132.50 EV/EBITDA 10.17 11.12 9.23 7.35 现金净增加额 -126.48 -186.37 1228.62 872.70 PS 1.17 1.05 0.95 0.82 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理及预测 分析师承诺及简介 本人承诺，以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。 陈柏儒，轻工纺服行业首席分析师，北京交通大学技术经济硕士，12年行业分析师经验、8年轻工制造行业分析师经验。 评级标准 行业评级体系 未来6-12个月，行业指数相对于基准指数（沪深300指数） 推荐：预计超越基准指数平均回报20%及以上。谨慎推荐：预计超越基准指数平均回报。 中性：预计与基准指数平均回报相当。回避：预计低于基准指数。 公司评级体系 未来6-12个月，公司股价相对于基准指数（沪深300指数） 推荐：预计超越基准指数平均回报20%及以上。谨慎推荐：预计超越基准指数平均回报。 中性：预计与基准指数平均回报相当。回避：预计低于基准指数。 免责声明 本报告由中国银河证券股份有限公司（以下简称银河证券）向其客户提供。银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。若您并非银河证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险、应首先联系银河证券机构销售部门或客户经理，完成投资者适当性匹配，并充分了解该项服务的性质、特点、使用的注意事项以及若不当使用可能带来的风险或损失。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资咨询建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保