2023年中报点评：电动两轮车表现依旧亮眼，看好下半年拐点出现

证券研究报告·公司点评报告·摩托车及其他 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 九号公司（689009） 2023年中报点评：电动两轮车表现依旧亮眼，看好下半年拐点出现 2023年08月26日 证券分析师 周尔双 执业证书：S0600515110002 021-60199784 zhouersh@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 30.51 一年最低/最高价 30.14/42.11 市净率(倍) 4.20 流通A股市值(百万元) 21944.82 总市值(百万元) 15673.38 基础数据 每股净资产(元,LF) 73.01 资产负债率(%,LF) 47.08 总股本(百万股) 71.64 流通A股(百万股) 51.17 相关研究 《九号公司(689009)：2023年一季报点评：电动两轮车快速放量，ToB&小米分销下滑压制业绩表现 》 2023-04-27 《九号公司(689009)：2022年报点评：电动两轮车加速放量，2023年盈利水平有望进一步提升 》 2023-04-02 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 10,124 11,030 14,351 17,703 同比 11% 9% 30% 23% 归属母公司净利润（百万元） 451 564 913 1,392 同比 10% 25% 62% 52% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 6.29 7.87 12.74 19.43 P/E（现价&最新股本摊薄） 48.71 38.92 24.04 15.76 [Table_Tag] 关键词：#新产品、新技术、新客户 [Table_Summary] 事件：公司发布2023年中报。 ◼ 自主品牌收入稳健增长，ToB直营&小米渠道收入明显下滑 2023H1公司实现营业收入43.80亿元，同比-9.13%，其中Q2为27.18亿元，同比-6.37%，降幅收窄。分销售渠道来看：1)自主品牌销售：2023H1实现收入32.20亿元，同比+22.30%，延续稳健增长。具体来看，电动两轮车销量54.03万台，同比+76%，实现收入15.75亿元，同比+69%；自主品牌零售滑板车销量39.73万台，同比-17%，实现收入8.49亿元，同比-13%；全地形车销量7557台，同比-12%，实现收入2.84亿元，同比-23%；割草机器人实现销量1.71万台，收入1.08亿元；其他产品及配件收入4.04亿元。2)ToB产品直营：2023H1实现收入7.98亿元，同比-45.18%，明显下滑，一方面系欧美通货膨胀、加息周期等宏观经济影响，ToB端共享运营商面临融资成本上升，另一方面系运营商的车辆投放具有一定的周期性。3)小米定制产品分销：2023H1收入3.62亿元，同比-50.52%，继续呈现收缩趋势。展望2023H2，一方面电动两轮车受益于门店数量和经营效率提升，有望加速放量；另一方面随着欧美市场复苏，电动滑板车需求有望快速回暖，叠加割草机器人、全地形车、储能电源等市场进一步打开，2023年全年公司收入端有望重回快速增长通道。 ◼ 毛利率同比明显提升，股份支付费用压制利润端表现 2023H1公司实现归母净利润2.22亿元，同比-12.97%；扣非归母净利润2.11亿元，同比-10.46%；销售净利率和扣非销售净利率分别为5.07%和4.83%，分别同比-0.23pct和-0.07pct，盈利水平略有下降。1)毛利端：2023H1销售毛利率为27.65%，同比+2.81pct。我们判断主要系低毛利率的小米渠道收入占比下降，叠加产品优化&规模效应驱动。2)费用端：2023H1期间费用率为20.85%，同比+4.23pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比+3.87、+1.65、+1.28和-2.56pct。2023H1公司股份支付费用达到1.01亿元，同比+94%，是期间费用率大幅提升的主要原因之一。若剔除股份支付费用影响，2023H1公司归母净利润和扣非归母净利润分别为3.23和3.12亿元，分别同比+5.33%和+8.64%。 ◼ 新产品持续落地，公司的成长空间不断打开 公司在巩固电动滑板车、平衡车等传统优势同时，不断布局新品，成长空间不断打开：①电动两轮车：截至2023年7月末，公司中国区专卖门店超 3,800家，覆盖800余个县市；并发布 E300P、Q、V、Bmax、F、A+和MMAX系列等多款战略级产品，E系列和 B系列进军海外市场，已陆续在英国、日本、墨西哥等十余个国家上市；②全球全地形车：2022 年公司全系列产品已顺利进入欧洲市场，其中 UTV 和 SSV 顺利进入美国市场，产品迅速获得用户和经销商的认可，成长空间进一步打开；③机器人：2022 年公司割草机器人在家用无边界割草机领域内率先实现批量交付，产品已成功登陆10多个欧盟国家。此外，2022年公司发布两款全新的服务机器人九号飞碟送物机器人和九号饱饱送餐机器人，其中饱饱送餐机器人已成功出口韩国、日本、西班牙等多个国家和地区，进一步打开成长空间。 ◼ 盈利预测与投资评级：考虑到海外市场复苏进度等因素，我们调整2023-2025年归母净利润预测为5.64、9.13和13.92亿元（原值7.35、12.05和 17.96亿元），当前市值对应动态PE为39/24/16倍，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：新品推广不及预期，海外市场销量下滑，盈利能力下滑等。 -13%-10%-7%-4%-1%2%5%8%11%2022/12/22023/2/282023/5/272023/8/23九号公司沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 2 / 3 九号公司三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 7,209 6,210 7,582 9,381 营业总收入 10,124 11,030 14,351 17,703 货币资金及交易性金融资产 3,766 2,283 2,627 3,549 营业成本(含金融类) 7,495 8,075 10,402 12,696 经营性应收款项 1,293 1,204 1,370 1,446 税金及附加 42 44 57 71 存货 1,817 2,162 2,810 3,448 销售费用 925 1,020 1,220 1,416 合同资产 0 0 0 0 管理费用 600 684 861 974 其他流动资产 333 561 774 938 研发费用 583 607 775 938 非流动资产 2,184 2,354 2,410 2,364 财务费用 (171) (32) (12) (15) 长期股权投资 14 14 14 14 加:其他收益 29 33 36 35 固定资产及使用权资产 995 1,201 1,258 1,190 投资净收益 (24) 55 72 89 在建工程 102 51 26 13 公允价值变动 79 45 35 30 无形资产 333 343 363 393 减值损失 (170) (65) (58) (50) 商誉 133 133 133 133 资产处置收益 2 6 7 9 长期待摊费用 51 56 61 66 营业利润 565 706 1,141 1,736 其他非流动资产 554 554 554 554 营业外净收支 (3) (5) (5) (5) 资产总计 9,393 8,564 9,991 11,746 利润总额 563 701 1,136 1,731 流动负债 4,216 2,825 3,345 3,714 减:所得税 114 140 227 346 短期借款及一年内到期的非流动负债 25 15 12 10 净利润 449 561 908 1,385 经营性应付款项 2,897 1,560 1,724 1,757 减:少数股东损益 (2) (3) (5) (7) 合同负债 467 484 624 762 归属母公司净利润 451 564 913 1,392 其他流动负债 827 766 984 1,186 非流动负债 232 232 232 232 每股收益-最新股本摊薄(元) 6.29 7.87 12.74 19.43 长期借款 0 0 0 0 应付债券 23 23 23 23 EBIT 479 600 1,036 1,608 租赁负债 38 38 38 38 EBITDA 667 796 1,255 1,839 其他非流动负债 171 171 171 171 负债合计 4,447 3,057 3,576 3,945 毛利率(%) 25.97 26.79 27.52 28.28 归属母公司股东权益 4,897 5,461 6,374 7,766 归母净利率(%) 4.45 5.11 6.36 7.86 少数股东权益 49 46 41 34 所有者权益合计 4,946 5,507 6,415 7,800 收入增长率(%) 10.70 8.95 30.11 23.35 负债和股东权益 9,393 8,564 9,991 11,746 归母净利润增长率(%) 9.73 25.15 61.92 52.47 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 重要财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 1,589 (1,207) 514 987 每股净资产(元) 68.68 76.59 89.40 108.92 投资活动现金流 (662) (409) (251) (118) 最新发行在外股份（百万股） 72 72 72 72 筹资活动现金流 50 (11) (4) (3) ROIC(%) 8.11 9.05 13.73 17.92 现金净增加额 1,018 (1,628) 259 866 ROE-摊薄(%) 9.20 10.33 14.32 17.93 折旧和摊销 188 196 219 231 资产负债率(%) 47.35 35.70 35.79 33.59 资本开支 (433) (359) (268) (176) P/E（现价&最新股本摊薄） 48.71 38.92 24.04 15.76 营运资本变动 1,122 (1,641) (567) (595) P/B（现价） 0.45 0.40 0.34 0.28 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公