多因素致业绩承压，看好金标放量

证 券 研2023年08月26日 究 报多因素致业绩承压，看好金标放量 告—顺鑫农业（000860.SZ）公司事件点评报告 买入(维持)事件 分析师：孙山山S1050521110005sunss@cfsc.com.cn 基本数据2023-08-25 当前股价（元） 总市值（亿元）总股本（百万股） 流通股本（百万股） 52周价格范围（元）日均成交额（百万元） 25.47 189 742 742 19.4-37.85 370.31 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 1、《顺鑫农业（000860）：业绩短期承压，地产剥离进度加快》2023-07-15 2、《顺鑫农业（000860）：业绩符合预期，关注金标放量》2023-04-29 3、《顺鑫农业（000860）：业绩短期承压，金标望加快放量》2023-04-01 相关研究 公司研究 2023年8月25日，顺鑫农业发布2023年半年度报告。 投资要点 ▌业绩符合预期，多因素致短期承压 2023H1总营收62.11亿元（同减5%），归母净利润-0.81亿元（同减303%）。2023Q2总营收21.24亿元（同减19%），归母净利润-4.09亿元（2022Q2为-0.64亿元），多因素致业绩承压，整体符合预期。根据此前业绩预告，上半年亏损主要系房地产项目回款较慢、出售写字楼产生税费、猪肉产业亏损较大所致。2023H1毛利率32.16%（+1pct），净利率-1.36%（-2pct），销售费用率9.45%（+2pct），管理费用率 6.33%（+0.2pct），营业税金及附加占比为10.49%（- 2pct）。2023Q2毛利率21.45%（-7pct），净利率-19.31% （-16pct），销售费用率11.45%（+6pct），管理费用率7.28%（+2pct），营业税金及附加占比为11.79%（- 3pct），销售费用提升较多主要系公司扩大促销规模及调整促销模式所致。2023H1经营活动现金流净额为-22.06亿元 （2022H1为-5.11亿元），销售回款43.31亿元（同减 36%）。2023Q2经营活动现金流净额为-6.25亿元（同减 227%），销售回款为20.47亿元（同减46%）。截至 2023H1，合同负债19.42亿元（环比+6%）。 ▌高档酒表现较好，看好金标放量 分产品看，2023H1白酒/猪肉/其他业务营收分别为45.53/12.40/4.18亿元，分别同比-7%/+17%/-23%；其中，高档酒/中档酒/低档酒营收分别为5.70/6.88/32.96亿元，分别同比+60%/-6%/-14%，分别占白酒收入比重13%/15%/72%，毛利率分别为74%/49%/41%，分别同比 +3pct/+2pct/+4pct。上半年以经典二锅头、百年牛栏山为代表的高档酒表现较好，新国标核心单品“金标陈酿”符合消费升级趋势，看好未来在全国化布局进程中的铺货推广。上半年公司坚定推进房地产业务剥离进程，在北京产权交易所公开挂牌转让顺鑫佳宇控股权，看好公司聚焦主业。白酒分渠道看，2023H1直销/经销营收分别为0.11/45.42亿元，分别同比-24%/-7%，毛利率分别为49%/46%，分别同比 +8pct/+5pct。分区域看，2023H1北京地区/外阜地区营收分别为20.78/41.34亿元，分别同比-6%/-4%，分别占总营收比 重33%/67%，毛利率分别为19%/39%。白酒业务方面，公司在北京市场与平台商绑定，在外部市场开发区域大商，充分利用大商在其区域内的渠道资源。截至2023H1，经销商445 家，较2022年年末增加3家。 ▌盈利预测 公司二季度业绩受房地产和猪肉业务影响较大，随着房地产业务的剥离及金标新品的放量，白酒主业将逐步恢复。我们看好公司加快剥离房地产业务及金标陈酿加快放量，根据公司半年报，我们略调整公司2023-2025年EPS为0.74/0.97/1.10元（前值为0.90/1.16/1.46元），当前股价对应PE分别为34/26/23倍，维持“买入”投资评级。 ▌风险提示 宏观经济下行风险、金标推广不及预期、房地产剥离不及预期、白牛二增长不及预期等。 预测指标 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入（百万元） 11,678 11,859 13,418 14,620 增长率（%） -21.5% 1.5% 13.1% 9.0% 归母净利润（百万元） -673 549 720 813 增长率（%） -758.1% 31.2% 13.0% 摊薄每股收益（元） -0.91 0.74 0.97 1.10 ROE（%） -9.5% 7.7% 10.1% 11.4% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产: 营业收入 11,678 11,859 13,418 14,620 现金及现金等价物 8,567 8,916 9,116 9,433 营业成本 7,972 8,042 8,902 9,587 应收款 198 179 184 180 营业税金及附加 1,363 1,245 1,395 1,506 存货 5,760 5,089 5,078 4,863 销售费用 1,024 1,103 1,234 1,330 其他流动资产 660 593 577 585 管理费用 859 866 966 1,038 流动资产合计 15,184 14,776 14,956 15,060 财务费用 160 -22 -27 -35 非流动资产: 研发费用 33 36 40 44 金融类资产 0 0 0 0 费用合计 2,077 1,982 2,214 2,377 固定资产 3,094 2,953 2,782 2,607 资产减值损失 -640 -60 -50 -40 在建工程 108 43 17 7 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 682 648 614 581 投资收益 2 1 1 1 长期股权投资 0 0 0 0 营业利润 -374 531 857 1,111 其他非流动资产 1,187 1,187 1,187 1,187 加:营业外收入 0 4 3 2 非流动资产合计 5,071 4,831 4,600 4,382 减:营业外支出 4 5 4 3 资产总计 20,256 19,607 19,555 19,442 利润总额 -377 530 856 1,110 流动负债: 所得税费用 312 -32 120 277 短期借款 2,495 2,515 2,530 2,540 净利润 -689 562 737 832 应付账款、票据 1,637 1,399 1,411 1,368 少数股东损益 -16 13 17 19 其他流动负债 2,348 2,348 2,348 2,348 归母净利润 -673 549 720 813 流动负债合计 10,345 9,674 9,597 9,460 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 成长性营业收入增长率 -21.5% 1.5% 13.1% 9.0% 归母净利润增长率 -758.1% 31.2% 13.0% 盈利能力毛利率 31.7% 32.2% 33.7% 34.4% 四项费用/营收 17.8% 16.7% 16.5% 16.3% 净利率 -5.9% 4.7% 5.5% 5.7% ROE -9.5% 7.7% 10.1% 11.4% 偿债能力资产负债率 65.0% 63.8% 63.6% 63.3% 净利润 -689 562 737 832 营运能力 少数股东权益 -16 13 17 19 总资产周转率 0.6 0.6 0.7 0.8 折旧摊销 283 240 229 216 应收账款周转率 59.0 66.4 73.0 81.1 公允价值变动 0 0 0 0 存货周转率 1.4 1.8 2.0 2.3 营运资金变动 1872 66 -70 64 每股数据(元/股) 经营活动现金净流量 1450 881 913 1132 EPS -0.91 0.74 0.97 1.10 投资活动现金净流量 -160 206 197 185 P/E -28.1 34.4 26.3 23.2 筹资活动现金净流量 -940 -519 -697 -798 P/S 1.6 1.6 1.4 1.3 现金流量净额 349 568 413 519 P/B 2.7 2.7 2.7 2.7 非流动负债:长期借款 2,810 2,820 2,828 2,833 其他非流动负债 16 16 16 16 非流动负债合计 2,826 2,836 2,844 2,849 负债合计 13,170 12,509 12,441 12,308 所有者权益股本 742 742 742 742 股东权益 7,085 7,098 7,115 7,134 负债和所有者权益 20,256 19,607 19,555 19,442 现金流量表 2022A 2023E 2024E 2025E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 ▌食品饮料组介绍 孙山山：经济学硕士，6年食品饮料卖方研究经验，全面覆盖食品饮料行业，聚焦饮料子板块，深度研究白酒行业等。曾就职于国信证券、新时代证券、国海证券，于2021年11月加盟华鑫证券研究所担任食品饮料首席分析师，负责 食品饮料行业研究工作。获得2021年东方财富百强分析师食品饮料行业第一名、2021年第九届东方财富行业最佳分析师食品饮料组第一名和2021年金麒麟新锐分析师称号。注重研究行业和个股基本面，寻求中长期个股机会，擅长把握中短期潜力个股；勤于思考白酒板块，对苏酒有深入市场的思考和深刻见解。 何宇航：山东大学法学学士，英国华威大学硕士，取得法学、经济学双硕士学位，2年食品饮料卖方研究经验。于2022年1月加盟华鑫证券研究所，负责调味品行业研究工作。 肖燕南：湖南大学硕士，金融专业毕业，于2023年6月加入华鑫证券研究所。 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 >20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 <-10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 >10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 <-10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场 以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 ▌免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的