二季度仍承压，导电炭黑有望逐步放量

2023年8月24日公司披露半年报，上半年实现营收44.23亿元，同比下降4.98%；实现归母净利润-2.36亿元，同比下降445.79%。其中，Q2实现营收22.17亿元，同比下降21.01%；实现归母净利润-1.32亿元，同比下降267.76%。 2季度受到行业低迷影响，公司业绩表现相对承压：上半年公司整体运行受到行业影响较大，一方面整体下游需求支撑不足，上游原材料的价格压力向下游传导不畅，导致产品价差依然明显承压；另一方面，由于原材料价格在二季度中间存在明显波动，导致二 人民币(元)成交金额(百万元) 季度在行业承压的基础上还需要消化库存叠加压力。单二季度看 产品毛利率约为-2.14%，环比一季度进一步下降。 导电炭黑逐步获得下游客户认可，产品有望进入放量期：公司是国内最大的传统炭黑生产企业，但是行业同质化较高，因而公司借助自身的技术积淀和研发优势向差异化产品进行布局，目前公司的导电炭黑已经开始逐步通过下游客户的认证，逐步进入小批 量供货阶段，相比于传统产品，导电炭黑的技术要求相对较好，下游客户粘度高，产品盈利明显提升，且公司布局相对较早，具有一定的先发优势，在炭管等其他品类领域形成协同效应。目前公司已经具备1万吨产能，2万吨一期产能在建，有望带动公司整体盈利获得回升。 20.00 18.0016.0014.0012.00 10.008.00 220824 成交金额黑猫股份沪深300 1,200 1,000 800 600 400 200 0 23年上半年，炭黑行业明显承压，下游需求支撑力度有限，同时原材料波动形成了库存压力，导致公司上半年产品盈利承压，下半年，伴随经济的逐步修复和原材料价格的逐步稳定，行业压力有望有所减弱，但综合考我们下调公司2023年的盈利水平97%至负值，但后期伴随公司高附加值产品的逐步放量，有望对公司业绩形成支撑，带动公司盈利获得恢复。预测公司2023/2024/2025 年归母净利润分别为-0.82、3.55、4.81亿元，EPS分别为-0.11、 0.48、0.65元/股，当前股价对应公司2024年PE为23.3倍，维持“买入”评级。 新项目建设不达预期；导电炭黑竞争格局恶化风险；传统炭黑盈利压缩风险。 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 5,560 7,930 9,893 9,013 9,503 9,947 货币资金 305 313 527 517 515 530 增长率 42.6% 24.7% -8.9% 5.4% 4.7% 应收款项 2,402 2,187 2,716 2,763 2,913 3,049 主营业务成本 -4,973 -6,916 -9,475 -8,639 -8,607 -8,890 存货 633 964 1,378 1,420 1,415 1,461 %销售收入 89.4% 87.2% 95.8% 95.9% 90.6% 89.4% 其他流动资产 145 152 205 218 227 240 毛利 587 1,014 418 374 895 1,057 流动资产 3,486 3,615 4,826 4,918 5,070 5,280 %销售收入 10.6% 12.8% 4.2% 4.1% 9.4% 10.6% %总资产 50.3% 50.9% 57.4% 57.0% 54.9% 54.1% 营业税金及附加 -43 -52 -40 -36 -48 -50 长期投资 55 93 150 250 356 406 %销售收入 0.8% 0.7% 0.4% 0.4% 0.5% 0.5% 固定资产 3,112 3,059 3,068 3,123 3,463 3,727 销售费用 -77 -70 -68 -63 -67 -70 %总资产 44.9% 43.1% 36.5% 36.2% 37.5% 38.2% %销售收入 1.4% 0.9% 0.7% 0.7% 0.7% 0.7% 无形资产 226 241 237 242 248 254 管理费用 -215 -224 -205 -225 -238 -249 非流动资产 3,447 3,488 3,583 3,708 4,158 4,477 %销售收入 3.9% 2.8% 2.1% 2.5% 2.5% 2.5% %总资产 49.7% 49.1% 42.6% 43.0% 45.1% 45.9% 研发费用 -6 -5 -4 -4 -4 -4 资产总计 6,933 7,103 8,409 8,626 9,228 9,757 %销售收入 0.1% 0.1% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 短期借款 1,486 1,637 1,882 2,659 2,938 2,987 息税前利润（EBIT） 247 664 101 46 540 685 应付款项 1,775 1,541 2,245 1,967 1,960 2,025 %销售收入 4.4% 8.4% 1.0% 0.5% 5.7% 6.9% 其他流动负债 99 127 148 72 138 163 财务费用 -101 -81 -40 -118 -133 -143 流动负债 3,360 3,305 4,275 4,698 5,036 5,175 %销售收入 1.8% 1.0% 0.4% 1.3% 1.4% 1.4% 长期贷款 400 300 600 600 600 600 资产减值损失 -63 -57 -23 0 0 0 其他长期负债 89 100 100 91 92 89 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 3,849 3,705 4,975 5,390 5,728 5,864 投资收益 2 -27 -23 0 10 20 普通股股东权益 2,994 3,254 3,280 3,072 3,315 3,684 %税前利润 1.6% n.a n.a 0.0% 2.4% 3.6% 其中：股本 745 748 748 748 748 748 营业利润 113 527 53 -72 417 562 未分配利润 669 897 891 697 940 1,309 营业利润率 2.0% 6.6% 0.5% n.a 4.4% 5.6% 少数股东权益 90 144 154 164 184 209 营业外收支 -11 -26 4 0 0 0 负债股东权益合计 6,933 7,103 8,409 8,626 9,228 9,757 税前利润利润率 102 1.8% 501 6.3% 570.6% -72n.a 417 4.4% 562 5.6% 比率分析 所得税 -18 -46 -45 0 -42 -56 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 17.6% 9.2% 79.2% n.a 10.0% 10.0% 每股指标 净利润 84 455 12 -72 375 506 每股收益 0.130 0.577 0.012 -0.110 0.479 0.648 少数股东损益 -13 24 3 10 20 25 每股净资产 4.020 4.350 4.384 4.144 4.472 4.969 归属于母公司的净利润 97 431 9 -82 355 481 每股经营现金净流 -0.059 0.262 -0.117 -0.082 1.105 1.365 净利率 1.7% 5.4% 0.1% n.a 3.7% 4.8% 每股股利 0.000 0.100 0.150 0.150 0.150 0.150 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 3.24% 13.26% 0.27% -2.67% 10.72% 13.05% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 1.40% 6.07% 0.11% -0.95% 3.85% 4.93% 净利润 84 455 12 -72 375 506 投入资本收益率 4.10% 11.30% 0.35% 0.70% 6.90% 8.24% 少数股东损益 -13 24 3 10 20 25 增长率 非现金支出 398 407 362 350 416 490 主营业务收入增长率 -15.04% 42.64% 24.75% -8.89% 5.43% 4.67% 非经营收益 115 118 68 115 130 131 EBIT增长率 N/A 168.6% -84.8% -54.60% ####### 26.84% 营运资金变动 -641 -784 -529 -455 -95 -106 净利润增长率 -135.1% 344.7% -97.9% N/A N/A 35.21% 经营活动现金净流 -44 196 -88 -61 827 1,021 总资产增长率 -3.53% 2.45% 18.40% 2.58% 6.98% 5.73% 资本开支 -133 -180 -159 -365 -760 -760 资产管理能力 投资 44 -47 -75 -100 -106 -50 应收账款周转天数 84.9 71.8 71.3 78.0 78.0 78.0 其他 3 10 0 0 10 20 存货周转天数 45.3 42.1 45.1 60.0 60.0 60.0 投资活动现金净流 -85 -216 -234 -465 -856 -790 应付账款周转天数 47.4 35.5 29.3 30.0 30.0 30.0 股权募资 44 41 8 -16 0 0 固定资产周转天数 198.3 132.2 101.3 117.5 120.7 121.3 债权募资 -250 50 585 773 283 49 偿债能力 其他 -81 -99 -96 -235 -252 -263 净负债/股东权益 50.59% 47.82% 56.94% 84.72% 86.37% 78.55% 筹资活动现金净流 -286 -8 497 521 31 -214 EBIT利息保障倍数 2.5 8.2 2.5 0.4 4.1 4.8 现金净流量 -442 -31 228 -5 2 17 资产负债率 55.52% 52.16% 59.16% 62.48% 62.08% 60.10% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析 日期一周内一月内二月内三月内六月内 市场中相关报告评级比率分析说明： 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持” 得2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 最终评分与平均投资建议对照： 1.00=买入；1.01~2.0=增持；2.01~3.0=中性 3.01~4.0=减持 来源：聚源数据 序号 日期 评级 市价 目标价 1 2022-05-18 买入 9.97 12.31～12.31 2 2022-08-25 买入 17.86 N/A 历史推荐和目标定价(人民币) 来源：国金证券研究所 投资评级的说明： 买入：预期未来6－12个月内上涨幅度在15%以上；增持：预期未来6－12个月内上涨幅度在5%－15%；中性：预期未来6－12个月内变动幅度在-5%－5%；减持：预期未来6－12个月内下跌幅度在5%以上。 人民币(元)历史推荐与股价 26.00 23.00 20.00 17.00 14.00 11.00 8.00 210824 211124 220224 220524 220824 221124 5.00 成交量 1,200 1,000 800 600 400 200 230224 230524 230824 0 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备