NBV表现亮眼，业绩受权益投资拖累

2023年08月24日 NBV表现亮眼，业绩受权益投资拖累 中国人寿（601628.SH） 评级： 买入 股票代码： 601628.SH 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 42.75/26.60 目标价格： 总市值(亿) 9,893 最新收盘价： 35.00 自由流通市值(亿) 583 自由流通股数(百万) 1,666 事件概述 中国人寿发布2023年中期业绩：报告期内，公司实现营业收入5,535.95亿元，同比+4.8%；新会计准则下归 母净利润361.51亿元，同比-8.0%，旧会计准则下归母净利润161.56亿元，同比-36.3%；实现新业务价值 （NBV）308.64元，同比+19.9%。截至2023年6月30日，公司总资产达5.64万亿元，投资资产5.42万亿元， 内含价值达13,116.69亿元，均居行业首位。 分析判断: ►保费增长强劲结构优化，新业务价值表现亮眼。 2023H1公司实现保费收入4701.15亿元，同比+6.9%，保费收入创历史同期新高，保费规模稳居行业首位。在保费收入整体增长强劲的同时，公司的保费结构更加优化。报告期内，公司新单保费1,712.13亿元，同比 +22.9%；首年期交保费为974.18亿元，同比+22.0%，其中，十年期及以上首年期交保费为389.57亿元，同比 +28.9%，占首年期交保费比重同比+2.13pct，业务结构优化明显。2023H1公司新业务价值继续引领行业，达 308.64亿元，同比+19.9%。 ►队伍质态持续改善，各渠道人均产能提升。 个险渠道转型不断深入，业务结构明显优化。报告期内，个险板块实现总保费收入3,621.01亿元，同比 +2.7%；首年期交保费801.09亿元，同比+16.2%，其中，十年期及以上首年期交保费389.50亿元，同比 +28.9%，占首年期交保费比重为48.62%，同比+4.81pct；个险板块新业务价值274.04亿元，同比+13.3%。公司个险渠道加快队伍专业化、职业化转型升级。截至2023年6月30日，个险队伍规模筑底企稳，销售人力66.1 万人，与2022年底基本持平；销售队伍产能大幅提升，月人均首年期交保费同比+38.1%。 银保渠道实现保费规模快速提升，报告期内总保费达620.66亿元，同比+45.7%。同时坚持深化结构转型，提升中长期产品配置，业务结构优化明显，银保渠道首年期交保费达172.94亿元，同比+59.2%，其中，5年期及以上首年期交保费达75.27亿元，占首年期交保费的比重为43.52%，同比+11.2pct。公司银保渠道持续加强客户 经理队伍专业化、科技化能力建设，队伍质态稳步提升，截至2023年6月30日，客户经理达2.3万人，季均实动人力同比+13.8%，人均期交产能同比大幅提升。 ►投资收益受权益市场波动拖累。 2023H1公司净投资收益率为3.78%，较2022年同期下降37个基点，主要受新增配置收益率（公司投资的主要品种中，债权配置比例由2022年底的48.54%提升至49.66%）及权益类品种收益下降影响。根据wind数据，我国10年期国债收益率从年初的2.82%下滑至2.55%，沪深300指数自年初以来下降4.52%。公司总投资收益率为3.41%，较2022年同期下降80个基点，除净投资收益拖累外，还受到投资资产资产减值损失的影响。报告期 内，公司的投资资产减值损失为128.35亿元，同比大幅+126%。 投资建议 2023H1受权益市场持续震荡，投资收益同比下降的影响，公司归母净利润同比下降。但从负债端看，保费规模增长、结构优化，队伍规模筑底企稳、人均产能大幅提升，公司整体经营态势稳健。我们认为在稳增长化风险、引导长线资金配置的背景下，投资端有望迎来修复。维持此前盈利预测，预计2023-2025E营收分别为 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9,050/9,542/10,036亿元，同比增速分别为9.6%/5.4%/5.2%；2023-2025E归母净利润分别为445/568/688亿元，同比增速为38.7%/27.6%/21.1%；对应EPS分别为1.57/2.01/2.43元，EVPS分别为46.26/49.05/52.23元。对应2023年8月23日收盘价35元的PEV分别为0.76/0.71/0.67，维持“买入”评级。 风险提示 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(亿元) 8,585 8,261 9,050 9,542 10,036 YoY（%） 4.1 -3.8 9.6 5.4 5.2 归母净利润(亿元) 509 321 445 568 688 YoY（%） 1.3 -37.0 38.7 27.6 21.1 每股收益（元） 1.80 1.14 1.57 2.01 2.43 EVPS（元） 42.56 43.54 46.26 49.05 52.23 PE 19.43 30.84 22.23 17.42 14.39 PEV 0.82 0.80 0.76 0.71 0.67 保费收入增速不及预期；权益市场波动；利率下行风险 资料来源：Wind，华西证券研究所注：股价为2023年8月23日收盘价分析师：罗惠洲 邮箱：luohz@hx168.com.cn SACNO：S1120520070004 联系电话： 财务报表和主要财务比率 资产负债表（亿元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（亿元） 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 1,290 1,010 1,223 1,519 营业收入 8,261 9,050 9,542 10,036 定期存款 4,856 6,573 7,050 7,819 已赚保费 6,078 6,440 6,778 7,114 交易性金融资产 2,238 2,455 2,858 3,212 投资收益 2,178 2,504 2,630 2,761 可供出售金融资产 17,381 18,160 21,037 24,121 公允价值变动损益 -88 -5 2 2 持有至到期投资 15,742 17,840 20,692 23,056 其他业务收入 93 111 134 160 贷款 5,965 8,083 8,737 9,638 营业支出 -8,017 -8,658 -9,041 -9,429 应收保费 197 255 277 309 退保金 -371 -364 -379 -389 长期股权投资 2,612 3,173 3,530 3,953 赔付支出 -1,407 -1,486 -1,553 -1,596 投资性房地产 132 172 184 207 提取寿险责任准备金 -4,612 -4,827 -5,115 -5,433 固定资产 491 568 645 724 手续费及佣金支出 -548 -499 -457 -419 其他资产 75 105 112 123 业务及管理费 -422 -462 -488 -513 资产总计 52,520 59,932 68,143 76,763 其他业务成本 -304 -456 -456 -456 应付手续费及佣金 47 74 74 83 营业利润 244 392 501 607 应付赔付款 608 735 815 922 净利润 335 466 594 720 寿险责任准备金 36,072 40,431 46,259 52,549 归属母公司股东净利润 321 445 568 688 长期健康险责任准备金 2,337 2,528 2,921 3,336 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 应付保单红利 967 1,483 1,580 1,708 成长能力 其他应付款 190 229 260 290 营业收入增长率（%） -3.78 9.56 5.44 5.17 保户储金及投资款 3,747 4,132 4,699 5,390 净利润增长率（%） -37.00 38.69 27.64 21.08 其他负债 1,056 1,151 1,361 1,527 盈利能力 负债合计 48,069 55,074 62,880 71,004 总资产收益率ROA（%） 7.53 9.59 11.30 12.50 股本 283 283 283 283 净资产收益率ROE（%） 0.64 0.78 0.87 0.94 资本公积 536 536 537 537 每股指标（元） 未分配利润 2,017 2,202 2,452 2,740 每股收益 1.14 1.57 2.01 2.43 归属母公司股东权益 4,362 4,760 5,157 5,643 每股净资产 15.43 16.84 18.25 19.97 少数股东权益 90 98 106 116 估值分析 负债和股东权益 52,520 59,932 68,143 76,763 PE 30.84 22.23 17.42 14.39 PB 2.27 2.08 1.92 1.75 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 罗惠洲：美国克莱蒙研究大学金融工程硕士，浙江大学工学学士，8年证券研究经验。曾任职太平洋证券研究院、中银国际证券研究所。致力于深耕券商、互联网金融和多元金融领域。2015年水晶球奖、新财富第一名团队成员；证券时报2019年第二届中国证券分析师“金翼奖”第二名。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行