冷配盈利提升，或有负债拖累利润

证券研究报告|公司点评报告 2023年08月23日 冷配盈利提升，或有负债拖累利润 1% -7% -14% -22% -30% -37% 2022/08 2022/11 2023/022023/05 2023/08 分析师：陈玉卢 邮箱：chenyl@hx168.com.cnSACNO：S1120522090001 联系电话： 研究助理：喇睿萌 邮箱：larm@hx168.com.cnSACNO： 联系电话： 相关研究 1.【华西家电】盾安环境-2022年报及23一季报点评：业绩表现亮眼，大力拓展电动车、储能热管理 2023.04.23 2.【华西家电】盾安环境-2022年快报点评：全年先抑后扬，盈利持续提升 2023.04.10 评级及分析师信息 盾安环境(002011) 事件概述 评级： 增持 上次评级： 增持 公司发布2023年半年报： 目标价格： 23H1：营业收入实现55.7亿元（YOY+14%），归母净利润实现 最新收盘价： 12.56 3.29亿元（YOY-44%），扣非归母净利润实现4.22亿元（YOY+59%）。 股票代码： 002011 52周最高价/最低价： 19.53/11.75 23Q2：营业收入实现31.2亿元（YOY+8.8%），归母净利润实现 总市值(亿) 132.71 1.7亿元（YOY-67%），扣非归母净利润实现2.47亿元 自由流通市值(亿) 114.96 （YOY+28%）。 自由流通股数(百万) 915.30 分析判断: 盾安环境 沪深300 相对股价% ►收入：汽零高增，制冷表现稳健 （1）冷配：H1实现收入43亿元（YOY+9.7%），根据产业在线， 23年H1截止阀、四通阀和电子膨胀阀内销销量实现双位数增长，我们预计公司内销与行业表现一致。其中：1）根据半年报，公司上半年向格力实现关联销售10亿元，去年同期7.9亿元。 2）收购母公司全资子公司励高精工，助力公司提升冷配市场份额。 （2）汽零：H1实现收入1.4亿元（YOY+158%），根据公司半年报，公司已成为比亚迪、吉利、理想、蔚来、小鹏、广汽、红旗、一汽、上汽、长安、长城、零跑、哪吒等主机厂的可靠供方；银轮、拓普、法雷奥、马勒、空调国际、马瑞利、南方英特、腾龙、邦迪、盛世达等空调系统商和管路商的有力合作伙伴； （3）制冷设备：H1实现收入6.8亿元（YOY-0.95%）。 ►盈利：盈利能力稳定提升 （1）H1毛净利率：公司毛利率实现19.2%（YOY+2.8pct），公司归母净利率实现5.9%（YOY-6.3pct），扣非净利率实现7.6 （YOY+2.1pct）。 （2）Q2毛/净利率：公司毛利率实现18.9%（YOY+2.0pct），公司归母净利率实现5.3%(YOY-12.5pct)，扣非净利率实现7.9% （YOY+1.2pct） （3）H1分业务预计： 1）冷配：H1实现毛利率20%（YOY+4.2pct），盈利提升预计受益大股东协同，高盈利产品如电子膨胀阀等占比提升。 2）设备：H1实现毛利率25%（YOY+1.7pct） 此外，营业外支出1亿元（去年同期盈利0.3亿元），主因集中确认或有负债0.9亿元（19年天津节能股权转让形成）。 （4）费用率： H1：销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.4、-0.3、 +0.4、-0.4pct， Q2：销售、管理、研发、财务费用率分别同比+1.0、+0.1、 +0.2、-0.2pct； 其中销售费用率提升，根据半年报，我们预计主因收入增长及市场开拓力度加大等。 投资建议 我们维持公司2023-2025年盈利预测，我们预计2023-2025年公司收入分别为114/130/147亿元，同比分别 +12%/+14/+13%。预计2023-2025年归母净利润分别为6.5/8.8/12亿元，同比分别-22%/+35/+37%，相应EPS分别为 0.62/0.84/1.14元，以2023年8月23日收盘价12.56元计算，对应PE分别为20/15/11倍，维持“增持”评级。 风险提示 下游需求不及预期、行业竞争加剧、订单获取不及预期、上游原材料成本波动等风险、海运运费上涨以及港口堵塞造成货物交付不及时风险、新技术迭代风险、行业空间测算偏差、第三方数据失真风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 9,837 10,144 11,361 12,970 14,650 YoY（%） 33.3% 3.1% 12.0% 14.2% 13.0% 归母净利润(百万元) 405 839 654 883 1,209 YoY（%） 140.5% 107.0% -22.0% 35.0% 36.8% 毛利率（%） 16.3% 17.0% 17.8% 18.6% 18.3% 每股收益（元） 0.44 0.91 0.62 0.84 1.14 ROE 23.4% 23.0% 12.8% 14.8% 16.8% 市盈率 28.55 13.80 20.28 15.02 10.98 资料来源：wind,华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 10,144 11,361 12,970 14,650 净利润 836 638 858 1,179 YoY(%) 3.1% 12.0% 14.2% 13.0% 折旧和摊销 243 225 255 263 营业成本 8,419 9,338 10,552 11,965 营运资金变动 -84 -531 -499 -735 营业税金及附加 51 52 58 64 经营活动现金流 1,270 496 817 735 销售费用 279 315 355 381 资本开支 -171 -275 -286 -205 管理费用 287 369 420 461 投资 67 -52 -50 -49 财务费用 98 0 0 0 投资活动现金流 -337 -305 -353 -213 研发费用 389 432 471 535 股权募资 802 799 0 0 资产减值损失 -11 -24 -25 -25 债务募资 -1,094 0 0 0 投资收益 -13 23 -14 44 筹资活动现金流 -373 799 0 0 营业利润 561 797 1,045 1,362 现金净流量 586 989 464 523 营业外收支 371 -72 -70 -30 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 932 725 975 1,332 成长能力 所得税 96 87 117 153 营业收入增长率 3.1% 12.0% 14.2% 13.0% 净利润 836 638 858 1,179 净利润增长率 107.0% -22.0% 35.0% 36.8% 归属于母公司净利润 839 654 883 1,209 盈利能力 YoY(%) 107.0% -22.0% 35.0% 36.8% 毛利率 17.0% 17.8% 18.6% 18.3% 每股收益 0.91 0.62 0.84 1.14 净利润率 8.3% 5.8% 6.8% 8.2% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 10.3% 6.0% 7.8% 8.7% 货币资金 1,568 2,557 3,021 3,544 净资产收益率ROE 23.0% 12.8% 14.8% 16.8% 预付款项 65 54 58 66 偿债能力 存货 1,205 1,732 1,223 2,137 流动比率 1.53 1.67 1.89 1.90 其他流动资产 3,517 4,675 5,239 6,342 速动比率 1.13 1.27 1.55 1.48 流动资产合计 6,355 9,018 9,542 12,089 现金比率 0.38 0.47 0.60 0.56 长期股权投资 283 303 323 343 资产负债率 56.6% 54.0% 48.5% 49.3% 固定资产 915 845 744 639 经营效率 无形资产 182 162 142 122 总资产周转率 1.24 1.20 1.17 1.16 非流动资产合计 1,799 1,811 1,790 1,759 每股指标（元） 资产合计 8,154 10,829 11,332 13,848 每股收益 0.91 0.62 0.84 1.14 短期借款 825 825 825 825 每股净资产 3.98 4.83 5.66 6.81 应付账款及票据 2,317 3,493 2,955 4,090 每股经营现金流 1.38 0.47 0.77 0.70 其他流动负债 1,012 1,073 1,255 1,458 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 4,154 5,391 5,036 6,373 估值分析 长期借款 250 250 250 250 PE 13.80 20.28 15.02 10.98 其他长期负债 208 208 208 208 PB 3.30 2.60 2.22 1.85 非流动负债合计 458 458 458 458 负债合计 4,612 5,850 5,494 6,832 股本 1,057 1,196 1,196 1,196 少数股东权益 -104 -120 -146 -175 股东权益合计 3,542 4,980 5,837 7,016 负债和股东权益合计 8,154 10,829 11,332 13,848 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 陈玉卢：家电行业首席分析师，南开大学管理学学士和硕士，2022年8月加入华西证券，自2016年起有多年行业研究经验，复合背景，擅长自上而下进行宏观判断，自下而上挖掘投资价值，曾任职东北证券，担任家电首席分析师与银行首席分析师。 喇睿萌：家电行业研究助理，2023年3月加入华西证券，此前就职于中泰证券、东兴证券。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司