专题报告：平控存不确定性，行业利润持续收缩

期货研究报告|专题报告2023-08-24 平控存不确定性，行业利润持续收缩 研究院黑色建材组 研究员 王英武 010-64405663 wangyingwu@htfc.com 从业资格号：F3054463投资咨询号：Z0017855 王海涛 wanghaitao@htfc.com从业资格号：F3057899投资咨询号：Z0016256 邝志鹏 kuangzhipeng@htfc.com 从业资格号：F3056360投资咨询号：Z0016171 联系人 余彩云 yucaiyun@htfc.com 从业资格号：F03096767 刘国梁 liuguoliang@htfc.com 从业资格号：F03108558 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 正如技术分析方法所说：“历史会重演，但绝不是简单重复”。对于基本面分析而言，历史也是值得借鉴的，今年以来，粗钢平控政策成为黑色产业链中最让人关注的行业政策。时至今日，平控政策的制定、发布及执行却显得扑朔迷离，使得市场参与者更加困惑。当前，由于平控政策的不确定性，市场并不能直接交易平控所带来的行业格局改变，相反，市场参与者应该更加注重商品自身的供需形势，捕捉相应的交易机会。 核心观点 ■市场分析 复盘过去十年，钢铁行业有效地化解了过剩产能，具有代表意义的年份及事件分别是：2016-2017年的淘汰地条钢、2018年的频繁环保限产、2021年的粗钢产量平控。这些政策及措施都有效地改善钢材自身供需状况，但在政策实施前后，钢材和原料铁矿的价格表现却大相径庭。 ①在钢材需求表现较好的情况下： 政策前期，供应收缩预期下，钢材价格上涨，但由于钢厂并未展开实质性的压减动作，因此需求尚好且供应弹性大的铁矿涨幅更大，螺矿比下降。 政策落实后，粗钢产量实质性减少，钢材价格继续上涨，铁矿需求下降，从而使得铁矿价格下跌，螺矿比上升。 ②在钢材需求表现不佳的情况下： 政策前期，供应收缩预期下，钢材价格震荡偏弱，但由于钢厂并未展开实质性的压减动作，因此需求尚好且供应弹性大的铁矿表现强于螺纹，螺矿比下降。 政策落实后，粗钢产量实质性减少，钢材价格震荡运行，铁矿需求下降，从而使得铁矿价格下跌，且铁矿跌幅大于螺纹，螺矿比上升。 当前黑色行情呈现矿强螺弱格局。类似于此前的政策前期，目前黑色需求不佳，供应存在收缩预期下，钢材价格震荡偏弱，但由于钢厂并未展开实质性的压减动作，因此需求尚好且供应弹性大的铁矿表现强于螺纹，螺矿比持续下降。此次粗钢平控对比以往限产 或相对宽松，预计仍然将维持矿强螺弱的表现，直到钢厂亏损后，自主减产来打破僵局，即便有钢厂自主减产，但若无法成规模地压减粗钢产量，将无法打开钢厂盈利空间，预计今年下半年钢厂仍将维持低利润生产。 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 重点省份、重点企业差异化限产。目前除云南省之外，其他省份并未�台正式文件，整体来看，钢厂减产意愿不强，执行或相对灵活，预计不同地区钢厂将根据自身经济、环保等要求进行差异化限产，后续自主减限产更多可能来自于上半年粗钢产量增加较多的省份和企业。 目前了解到，粗钢平控完全落地的难度较大，我们将重新调整平衡表，按照全年粗钢产量增加1535万吨，即产量同比增1.4%，全年粗钢需求微降263万吨，即需求同比降 0.3%，则钢材总库存呈现缓慢下降趋势，绝对值略低于去年同期，至2023年12月份钢 材总库存2084万吨。粗钢12月当月供需缺口仅为209万吨。 ■策略 粗钢产量平控不严格的背景下，钢材难以走�明显供需错配，行业利润持续受到压制，反而原料弹性更足，关注原料低位做多机会。 ■风险 全球经济形势，地产行业政策、制造业需求变化、粗钢限产情况、粗钢表观需求等。 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 目录 策略摘要1 核心观点1 前言4 一、历次限产梳理4 1、2016-2017年钢铁去产能（2016年2月-2017年8月）5 2、2018年环保限产（2017年9月-2018年8月）7 3、2021年粗钢产量平控（2020年11月-2021年12月）9 二、此次限产不确定性较大11 1、此次粗钢平控或相对宽松，钢厂利润维持低位11 2、重点省份、重点企业差异化限产13 2.1、重点省份13 2.2、重点企业14 三、粗钢供需平衡表推演14 四、结论与机会15 图表 图1:2016-2017年螺纹、铁矿期货价格及螺矿比价丨单位：元/吨、点6 图2:2017-2018年螺纹、铁矿期货价格及螺矿比价丨单位：元/吨、点8 图3:2021年螺纹、铁矿期货价格及螺矿比价丨单位：元/吨、点10 图4：唐山螺纹即期毛利润月度走势丨单位：元/吨11 图5：唐山热卷即期毛利润月度走势丨单位：元/吨11 图6：华东电炉钢利润丨单位：元/吨11 图7：华东华北西南华南电炉钢利润丨单位：元/吨11 图8:2023年螺纹、铁矿期货价格及螺矿比价丨单位：元/吨、点12 图9:全国不同省份粗钢产量丨单位：万吨13 图10:中钢协重点企业普钢粗钢产量丨单位：万吨14 图11：粗钢日均产量丨单位：万吨14 图12：粗钢日均需求丨单位：万吨14 图13：粗钢总库存丨单位：万吨15 图14：粗钢供需缺口及库存丨单位：万吨15 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明3/17 前言 正如技术分析方法所说：“历史会重演，但绝不是简单重复”。对于基本面分析而言，历史也是值得借鉴的。今年以来，粗钢平控政策成为黑色产业链中最让人关注的行业政策，一方面，供应相对需求更好监测，另一方面，上半年粗钢产量增加明显，若落实平控，确实能改变钢材和铁矿的供需形式。然而，时至今日，平控政策的制定、发布及执行却显得扑朔迷离，使得市场参与者更加困惑。当前，由于平控政策的不确定性，市场并不能直接交易平控所带来的行业格局改变，相反，市场参与者应该更加注重商品自身的供需形势，捕捉相应的交易机会。 一、历次限产梳理 复盘过去十年，钢铁行业一直走在化解过剩产能的路上，其中具有代表意义的分别是：2016-2017年钢铁去产能、2018年频繁环保限产、2021年粗钢产量平控。这些政策及措施都有效地改善钢材自身供需状况，但在政策实施前后，钢材和原料铁矿的价格表现却大相径庭。 ③在钢材需求表现较好的情况下： 政策前期，供应收缩预期下，钢材价格上涨，但由于钢厂并未展开实质性的压减动作，因此需求尚好且供应弹性大的铁矿涨幅更大，螺矿比下降。 政策落实后，粗钢产量实质性减少，钢材价格继续上涨，铁矿需求下降，从而使得铁矿价格下跌，螺矿比上升。 ④在钢材需求表现不佳的情况下： 政策前期，供应收缩预期下，钢材价格震荡偏弱，但由于钢厂并未展开实质性的压减动作，因此需求尚好且供应弹性大的铁矿表现强于螺纹，螺矿比下降。 政策落实后，粗钢产量实质性减少，钢材价格震荡运行，铁矿需求下降，从而使得铁矿价格下跌，且铁矿跌幅大于螺纹，螺矿比上升。 1、2016-2017年钢铁去产能（2016年2月-2017年8月） 政策前期：2016年2月-2017年2月钢材需求情况：由低迷逐步改善 商品价格及比价表现：钢材和原料铁矿共振上涨，螺矿比维持低位，处于5-6区间。 2016年2月，钢材需求低迷，国务院印发《钢铁行业化解过剩产能实现脱困发展的意见》，明确提🎧：“对生产地条钢的企业，要立即关停，拆除设备，并依法处罚”。市场借此去产能政策，开始供应端的炒作，但由于钢铁产能过剩严重，短期并无法有效影响钢材供应。随着钢材需求好转，加之供应减少预期，钢材价格开始上涨，从而促使非法产能释放，钢材供应不降反增，截止2016年底，中国钢铁行业的有效产能不但没有下 降，反而增加了3659万吨，形成钢材和原料铁矿共振上涨的局面，螺矿比维持低位。 在此期间，螺纹主力合约由1800元/吨上涨至3600元/吨，涨幅超100%。铁矿主力合约 由300元/吨上涨至700元/吨，涨幅超130%。二者呈现共振上涨态势，螺矿比始终维持 5-6的低位区间。 政策落实后：2017年2月-2017年8月 钢材需求情况：地产和制造业需求持续景气，钢材需求表现良好 商品价格及比价表现：钢材涨，铁矿跌，螺矿比大幅走扩，由5提升至8，后回落至6。 2017年年初，下游地产和制造业维持景气，钢材需求表现良好。同时，由于2016年淘汰的绝大多数是无效产能，2017年钢铁行业才进入过剩产能淘汰的实质性推进阶段，随着江苏、河北等各省市众多地条钢企业相继关停，最终实现了1.4亿吨地条钢和1.15亿吨落后产能的淘汰，钢材供不应求，价格震荡走高。而地条钢及落后产能的淘汰使得废钢资源快速流入长短流程钢厂，极大替代铁矿需求，使得铁矿价格承压下行，螺矿比大幅走扩。 在此期间，螺纹价格重心上行，由3600元/吨跌至3000元/吨，随后又涨至4000元/吨 以上，而铁矿价格震荡下跌，由700元/吨跌至400元/吨，随后反弹至600元/吨。螺矿比明显走扩，由5提升至8，后回落至6。 4100 图1:2016-2017年螺纹、铁矿期货价格及螺矿比价丨单位：元/吨、点 SHFE螺纹钢 3600 3100 2600 2100 1600 16-0316-0516-0716-0916-1117-0117-0317-0517-07 DCE铁矿石 16-0316-0516-0716-0916-1117-0117-0317-0517-07 期货:螺纹/矿石 现货:螺纹/矿石 16-01 800 700 600 500 400 300 200 16-01 9.0 8.0 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 16-01 16-0316-0516-0716-0916-1117-0117-0317-0517-07 数据来源：Wind华泰期货研究院 2、2018年环保限产（2017年9月-2018年8月） 政策前期：2017年9月-2018年1月钢材需求情况：良好 商品价格及比价表现：钢材震荡，铁矿先跌后涨，螺矿比先增至8.4后降至6。 2017年8月底，钢材需求表现良好，而京津冀发布2017年采暖季“限产令”，要求钢铁产能限产50%，由于限产十分严格，高炉开工率下降明显，钢材供需形势好转，同时铁矿需求受限，使得铁矿供需转弱。由于政策初期，钢厂对限产政策执行较为严格，因此不同以往，表现�钢材强于铁矿的情况，螺矿比先扩大后回落。 在此期间，螺纹价格震荡偏强运行，在3600-4000元/吨之间运行，而铁矿价格先抑后 扬，先快速回落，后震荡反弹，由600元/吨跌至420元/吨，随后反弹至550元/吨。螺矿比由6扩大至8.4，后又降至6。 政策落实后：2018年2月-2018年9月钢材需求情况：良好 商品价格及比价表现：钢材涨，铁矿跌，螺矿比由6.5扩大至9。 2018年上半年采暖季限产，后来又形成根据天气情况进行生产的常态化限产政策，如常州天气污染，申特钢厂限产40％；4月环保组进驻徐州突击检查，钢厂全面停产，焦企全部限产70％；6月唐山烧结机限产停产政策等等。在环保政策的加持下，钢铁生产受限，钢材价格强势上涨，而铁矿持续承压下跌，螺矿比不断扩大。 在此期间，螺纹经历短暂回调后强势上涨，由4000跌至低点3200，随后逐步涨至4400 元/吨，而铁矿价格快速回落，后维持低位震荡，由600元/吨跌至450元/吨，后在450 元/吨-500元/吨区间运行。螺矿比不断扩大，由6.5增至9，来到历史最高水平。 4600 4400 4200 4000 3800 3600 3400 3200 3000 图2:2017-2018年螺纹、铁矿期货价格及螺矿比价丨单位：元/吨、点 SHFE螺纹钢 17-0917-1118-0118-0318-0518-07 600 DCE铁矿石 550 500 450 400 17-0917-1118-0118-0318-0518-07 9.0 期货:螺纹/矿石现货:螺纹/矿石