用户规模持续增长，运营费率大幅优化扭亏为盈

事件：近期，京东健康（06618.HK）发布2023年中期业绩。公司2023年上半年实现营业收入271.1亿元，较去年同期202.3亿元同比增长34%； 分业务来看，2023年上半年公司自营商品收入231.7亿元，同比增长32.5%； 服务收入39.4亿元，同比增长43.7%。 公司毛利率上升1.1pct至22.9%，主要是由于产品组合变动；期间盈利15.6亿元，同比大幅提升600.6%，调整后Non-IFRS净利润达到24.4亿元，较22年同期12.1亿元同比增长101.2%。 运营数据：截至2023年6月30日，过去12个月的年度活跃用户数量为1.69亿，较2022年6月30日的1.31亿净增3730万人，2023年上半年日均在线问诊量超过44万次。 点评： 自营商品销售持续增长。2023年上半年，公司自营业务收入达232亿元，同比增长32.5%。我们认为，在消费者健康意识提升的大背景下，随着公司持续深挖用户需求，通过数字化精准营销和丰富度高的产品供给，有望进一步提高品类间用户的交叉渗透。截至2023年6月，京东健康过去12个月的年度活跃用户达1.69亿，较2022年同期同比净增3730万，相对集团用户仍有较大渗透空间。 平台、广告及其他服务贡献业绩增量。2023年上半年，公司平台、广告及其他服务收入为39亿元，同比增长43.7%，主要增长来自广告客户数量增加所带来的数字营销服务费增长和第三方商家销量上升所带来的佣金上涨。同时，公司持续布局线上线下医疗一体化业务，在线日均问诊量超过44万次。我们认为，随着公司在心理咨询与老年用户健康管理方面持续布局，该业务板块有望持续贡献业绩增量。 全渠道业务布局加速，聚焦本地即时零售服务体验。截至2023年6月30日，京东健康在中国超400个城市为用户提供全渠道覆盖的服务，合作品牌超过1200家，门店超过10万家，三线及以下城市门店合作覆盖率超过60%。同时，公司聚焦本地即时零售服务体验，全面完成对京东到家平台的医药及健康产品品类业务的运营融合。我们认为，公司通过在线平台业务与自营业务的协同作用，有望进一步强化消费者平台看病买药的品牌心智。 毛利率止跌回升，费用率整体优化明显。2023年上半年，公司实现毛利62亿元，同比增加40.5%，毛利率由2022年上半年的21.8%上升1.1pct至22.9%（2022年为21.2%），主要系产品组合变动所致。期间，公司履约费用率为9.5%，同比优化0.1pct；销售费用率为4.4%，同比优化0.2pct；一般及行政费用率为3.2%，同比优化1.7pct；研发费率为2.3%，同比优化0.1pct。我们认为未来随着业务规模进一步扩大，京东健康的运营效率或仍有提升空间。 投资建议： 考虑到公司半年报业绩、22年下半年由网上购药需求上升带来的较高基数，我们调整公司2023/2024年收入预测为550/671亿元（前值607/809亿元），维持“买入”评级。长期来看，我们看好公司作为自营医药电商不断强化，活跃用户继续渗透，以及行业领先的全渠道供应链能力保障。 风险提示：1.宏观经济的不确定性；2.互联网医疗政策收紧；3.处方药销售不及预期；4.行业竞争加剧