策略点评报告：北上资金流出暂缓，需要什么条件？

证 券 研2023年08月23日 究 报北上资金流出暂缓，需要什么条件？ 告—策略点评报告 事件 分析师：杨芹芹S1050523040001yangqq@cfsc.com.cn 最近一年大盘表现 (%)沪深300 5 0 -5 -10 -15 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《又见3200：在震荡中前行》 2023-06-06 2、《A股放量巨震后的应对策略》 2023-02-16 3、《A股“定向降息”40BP，交易情绪有望回暖》2022-10-21 策略研究 截至8月23日，北上资金已连续13个交易日流出，净流出 总额达779亿元，连续净流出时长和金额创历史极值。 投资要点 1、本轮北上资金创纪录“出逃”主要原因有三：地缘政治扰动、汇率贬值压力和美债收益率新高。根源是对国内政策和经济的担忧，和前四轮北上资金连续大幅流出原因相似，复盘之前多为地缘政治扰动、疫情爆发风险和汇率贬值压力。 2、北上资金大幅净流出多出现在市场磨底时：北上资金素有A股风向标之称，北上资金连续大幅流出使得市场情绪和资金承压，北上资金结束连续流出的节点往往领先于市场底。 3、北上资金结束连续净流出的前提条件是主要矛盾得以缓解：并不一定要与出逃条件一一对应，主要矛盾得到解决后，北上资金就有回补动力。当前重点关注中美局势、人民币汇率和美债走势。 4、北上资金部分担忧已有缓和，单边大幅流出难以持续。地缘政治方面，美国从UVL剔除了27家中国企业，给美国商务部长访华造势；人民币汇率方面，逆周期调节因子创年内新高，汇率从7.35升至7.30，政策底较为明确，后续关注国内政策力度和经济修复情况。美债方面，顶部已较为明确，美债多头开始回补，持续跟踪杰克逊霍尔全球央行年会定调。 ▌风险提示 （1）地缘政治风险 （2）业绩不及预期 （3）政策不及预期 正文目录 事件：3 评论：3 风险提示6 图表目录 图表1：近四轮北上资金连续大幅净流出复盘3 图表2：北上资金连续大幅流出领先于市场底4 图表3：逆周期调节因子已创新高，汇率贬值压力渐缓5 图表4：美债见顶信号显现5 2 请阅读最后一页重要免责声明 诚信、专业、稳健、高效 事件： 截至8月23日，北上资金已连续13个交易日流出，净流出总额达779亿元，连续净流出时长和金额创历史极值。 1、本轮北上资金创纪录“出逃”的三个主要原因 本轮外资的连续大幅出逃主要有三个原因：地缘政治扰动、汇率贬值压力和美债收益率新高。根源是对国内政策和经济的担忧，和前四轮北上资金连续大幅流出原因相似，复盘之前多为地缘政治扰动、疫情爆发风险和汇率贬值压力 此前北上资金有四轮连续大幅流出，分别是2022年10月（4周，-533亿元）、2022年3月（3周，-658亿元）、2020年3月（2周，755亿元）、2019年5月（4周，537亿元）。复盘来看，流出原因也多为地缘政治扰动、疫情风险和汇率贬值，和当前市场担忧有不少相似的因素。 图表1：近四轮北上资金连续大幅净流出复盘 连续净流出 （周） 净流出金额 （亿元） 流出原因 缓解原因 2022/10/14-4-532.99 2022/11/4 2022/3/11-3-657.92 2022/3/25 美限制中国半导体企业、疫情反复、人民币贬值 俄乌冲突、中概退市、疫情再起 中美首脑面谈、疫情防控优化、美国通胀回落，人民币企稳 金稳会稳定A股和港股预期，阻断中概股风险传导 2020/3/13- 2020/3/20 2019/5/10- 2-755.65疫情爆发、美元流动性危机、人民币贬值 特朗普提高对华关 美联储QE缓解流动性危机、人民币企稳 逆周期调节发力，汇 2019/5/314-536.74 资料来源：wind资讯，华鑫证券研究 税、人民币汇率破 6.9 率企稳 2、北上资金大幅净流出多出现在市场底之前 北上资金素有A股风向标之称，北上资金连续大幅流出使得市场情绪和资金承压，北上资金结束连续流出的节点往往领先于市场底。 2022年10月底，上证指数10个交易日跌幅达6.21%；2022年3月，上证指数9个交易日跌幅达12.06%；2020年3月，上证指数7个交易日跌幅达9.83%。2019年5月，上证指数月内跌幅5.84%。 图表2：北上资金连续大幅流出领先于市场底 0 2017-01 20 2018-01 2019-01202 1-012022 -01 40 60 80 00 20 40 60 80 2023 -01 202 0-01 3900 -3700 - 3500 - -3300 -13100 -1 2900 -1 -12700 -12500 北上资金连续净流出（亿元）上证指数（右轴） 资料来源：wind资讯，华鑫证券研究 3、北上资金结束连续净流出的前提条件是主要矛盾得以缓解 北上资金结束连续净流出的前提条件是主要矛盾得以缓解：并不一定要与出逃条件一一对应，主要矛盾得到解决后，北上资金就有回补动力。例如2022年3月，俄乌冲突爆发、国内疫情再起、中概退市引发的外资出逃，其中中概股退市风险对于外资流出有直接且根本的影响，在金稳会稳定港股后，中概股风险传导风险被切断，北上资金回流A股；再比如2019年5月，特朗普提高对华关税、人民币贬值汇率破6.9，地缘政治风险的本质影响就反应在汇率端，因此在逆周期调节因子发力后汇率企稳后北上资金开始回补。 当前重点关注中美局势、人民币汇率和美债走势。北上资金部分担忧已有缓和，北上资金单边大幅流出难以持续。地缘政治方面，美国从UVL剔除了27家中国企业，给美国商务部长访华造势；人民币汇率方面，逆周期调节因子创年内新高，汇率从7.35升至7.30，政策底较为明确，后续关注国内政策力度和经济修复情况。 图表3：逆周期调节因子已创新高，汇率贬值压力渐缓 7.4 7.2 7 6.8 6.6 6.4 6.2 6 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 5.8 0.04 0.02 0 -0.02 -0.04 -0.06 -0.08 -0.1 -0.12 -0.14 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 -0.16 倒算逆周期因子（右轴）中国:中间价:美元兑人民币 资料来源：wind资讯，华鑫证券研究 美债方面，顶部已较为明确，美债多头开始回补，持续跟踪杰克逊霍尔全球央行年会定调。近期美债受短期因素冲击，出现了超预期的收益率抬升，创下2008年以来新高。近期美债收益率上行主要可归纳为四个因素：一是美债评级下调，市场避险情绪升温，助推美债利率上行。二是近期财政部超发长端债券，市场承接情况较差，推动了美债收益率出现上行。三是美国经济数据出现了超预期回升，零售数据大超预期，使得降息进程再度后置。四是美债收益率持续上行倒逼多头割肉，多转空进一步助推了美债收益率的上行。 当前美国货币紧缩已进入尾声，宏观经济虽有韧性但内部仍有分化，美债多头再度进行补仓，市场对于短期风险因素有所消化，美债收益率上行助推减弱，美债顶部基本明确。 5 4.5 4 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0 美国:国债收益率:10年:周:平均值 CBOT:美国国债:非商业多头持仓:持仓数量/CBOT:美国国债:非商业空头持仓（右轴） 图表4：美债见顶信号显现 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 资料来源：wind资讯，华鑫证券研究 4、风险提示 （1）地缘政治风险 （2）业绩不及预期 （3）政策不及预期 ▌宏观策略组介绍 杨芹芹：经济学硕士，8年宏观策略研究经验。曾任如是金融研究院研究总监、民生证券研究员，兼任CCTV新闻和财经频道、中央国际广播电台等特约评论，多次受邀为财政部等政府机构和金融机构提供研究咨询，参与多项重大委托课题研究。2021年11月加盟华鑫证券研究所，研究内容涵盖海内外经济形势研判、政策解读与大类资产配置(宏观)、产业政策与行业配置(中观)、全球资金流动追踪与市场风格判断(微观)，全方位挖掘市场机会。 李刘魁：金融学硕士，2021年11月加盟华鑫研究所。孙航：金融硕士，2022年5月入职华鑫研究所 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 >20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 <-10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 >10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 <-10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 ▌免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。 本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，华鑫证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。华鑫证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告版权仅为华鑫证券所有，未经华鑫证券书面授权，任何机构和个人不得以任何形式刊载、翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若华鑫证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，华鑫证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成华鑫证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。如未经华鑫证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。华鑫证券将保留随时追究其法律责任的权利。请投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的华鑫证券研究报告。