科数转债：智慧电能行业领跑者

固收点评20230823 证券研究报告·固定收益·固收点评 科数转债：智慧电能行业领跑者2023年08月23日 关键词：#市占率上升#第二曲线 事件 科数转债（127091）于2023年8月23日开始网上申购：总发行规模为 14.92亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于智能制造基地建设项 目（一期）、科华研发中心建设项目、科华数字化企业建设项目、补充流动资金及偿还借款。 当前债底估值为93.09元，YTM为2.56%。科数转债存续期为6年，联合资信评估股份有限公司资信评级为AA/AA，票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、1.80%、2.00%，公司到期赎回价格为票面面值的111.00%（含最后一期利息）， 以6年AA中债企业债到期收益率3.82%（2023-08-21）计算，纯债价值为93.09元，纯债对应的YTM为2.56%，债底保护较好。 当前转换平价为91.69元，平价溢价率为9.06%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2024年02月29日至2029年08月22日。初始转股价34.67元/股，正股科华数据8月21日的收盘价为31.79元，对应的转换平价为91.69元，平价溢价率为 9.06%。 转债条款中规中矩，总股本稀释率为8.53%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价34.67元计算，转债发行14.92亿元对总股本稀释率为8.53%，对流通盘的稀释率为9.77%，对股本的摊薄压力较 小。 观点 我们预计科数转债上市首日价格在108.51~120.89元之间，我们预计中签率为0.0054%。综合可比标的以及实证结果，考虑到科数转债的债底保护性较好，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在 25%左右，对应的上市价格在108.51~120.89元之间。我们预计网上中签率为0.0054%，建议积极申购。 公司多年来专注电力电子技术研发与设备制造，拥有智慧电能、云服务、新能源三大业务体系。产品方案广泛应用于金融、工业、交通、通信、政府、国防、军工、核电、教育、医疗、电力、新能源、云计算中心、 电动汽车充电等行业。 2018年以来公司营收稳步增长，2018-2022年复合增速为13.22%。自2018年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率“W型”波动，2018-2022年复合增速为13.22%。2022年，公司实现营业收入 56.48亿元，同比增加16.09%。与此同时，归母净利润先增后减，2018-2022年复合增速为35.01%。2022年实现归母净利润2.48亿元，同比减少43.39%。 公司自成立以来始终深耕智慧电能行业，在依托智慧电能技术实力基础上，公司先后进入新能源和数据中心行业，打造智慧电能、数据中心和新能源三大业务板块。 公司销售净利率小幅波动，销售毛利率维稳，销售费用率下降，财务费用率先升后降，管理费用率下降。2018-2022年，公司销售净利率分别为2.67%、5.59%、9.37%、9.22%和4.69%，销售毛利率分别为30.02%、31.02%、31.84%、29.21%和29.47%。 风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。 证券分析师李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 证券分析师陈伯铭 执业证书：S0600523020002 chenbm@dwzq.com.cn 相关研究 《力诺转债：国产特种玻璃领军者》 2023-08-23 《城投挖之掘金江苏系列（八）走进镇江丹阳、扬中存续AA+级城投债发行主体》 2023-08-22 1/12 东吴证券研究所 内容目录 1.转债基本信息4 2.投资申购建议5 3.正股基本面分析7 3.1.财务数据分析7 3.2.公司亮点9 4.风险提示11 2/12 东吴证券研究所 图表目录 图1：2018-2023Q1营业收入及同比增速（亿元）7 图2：2018-2023Q1归母净利润及同比增速（亿元）7 图3：2020-2022年营业收入构成8 图4：2018-2023Q1销售毛利率和净利率水平（%）9 图5：2018-2023Q1销售费用率水平（%）9 图6：2018-2023Q1财务费用率水平（%）9 图7：2018-2023Q1管理费用率水平（%）9 图8：2020-2025年全球大数据市场规模及预测（亿美元）10 图9：2020年中国UPS市场竞争格局（销售额口径）10 表1：科数转债发行认购时间表4 表2：科数转债基本条款4 表3：募集资金用途（单位：万元）5 表4：债性和股性指标5 表5：相对价值法预测科数转债上市价格（单位：元）6 3/12 1.转债基本信息 表1：科数转债发行认购时间表 时间 日期 发行安排1、刊登募集说明书及其摘要、《发行公告》、《网 T-22023-08-21 上路演公告》 T-1 2023-08-22 1、网上路演2、原股东优先配售股权登记日1、发行首日2、刊登《可转债发行提示性公告》 T 2023-08-23 3、原股东优先配售认购日（缴付足额资金）4、网上申购（无需缴付申购资金）5、确定网上申购摇号中签率 T+1 2023-08-24 1、刊登《网上中签率及优先配售结果公告》2、根据中签率进行网上申购的摇号抽签1、刊登《网上中签结果公告》 T+2 2023-08-25 2、网上投资者根据中签号码确认认购数量并缴纳认购款 T+32023-08-28 1、保荐机构（主承销商）根据网上资金到账情况确定最终配售结果和包销金额 东吴证券研究所 T+42023-08-291、刊登《发行结果公告》 转债名称 科数转债 正股名称 科华数据 转债代码 127091.SZ 正股代码 002335.SZ 发行规模 14.92亿元 正股行业 电力设备-其他电源设备Ⅱ-其他电源设备Ⅲ 存续期 2023年08月23日至2029年08月22日 主体评级/债项评级 AA/AA 转股价 34.67元 转股期 2024年02月29日至2029年08月22日 票面利率 0.30%,0.50%,1.00%,1.50%,1.80%,2.00%. 向下修正条款 存续期，15/30，85%（1）到期赎回：到期后�个交易日内，公司将以本次可转债票面面值的111%（含最后一 赎回条款 期利息）全部赎回（2）提前赎回：转股期内，15/30，130%(含130%)；未转股余额不足3000万元 回售条款 （1）有条件回售：最后两个计息年度，连续30个交易日收盘价低于转股价70%（2）附加回售：投资项目实施情况出现重大变化，且被证监会认定为改变募集资金用途 数据来源：公司公告、东吴证券研究所表2：科数转债基本条款 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 4/12 表3：募集资金用途（单位：万元） 项目名称 项目总投资 拟投入募集资金 智能制造基地建设项目（一期） 81,582.30 74,774.67 科华研发中心建设项目 26,350.93 14,627.43 科华数字化企业建设项目 16,123.50 15,104.70 补充流动资金及偿还借款 44,700.00 44,700.00 合计 168,756.73 149,206.80 数据来源：募集说明书，东吴证券研究所表4：债性和股性指标债性指标 数值 股性指标 数值 纯债价值 93.09元 转换平价（以2023/08/21收盘价） 91.69元 纯债溢价率（以面值100计算）7.42% 纯债到期收益率YTM 2.56% 平价溢价率（以面值100计算）9.06% 东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 当前债底估值为93.09元，YTM为2.56%。科数转债存续期为6年,联合资信评估股份有限公司资信评级为AA/AA,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为： 0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、1.80%、2.00%，公司到期赎回价格为票面面值的111.00% （含最后一期利息），以6年AA中债企业债到期收益率3.82%（2023-08-21）计算,纯债价值为93.09元，纯债对应的YTM为2.56%，债底保护较好。 当前转换平价为91.69元，平价溢价率为9.06%。转股期为自发行结束之日起满6 个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2024年02月29日至2029年08月22日。 初始转股价34.67元/股，正股科华数据8月21日的收盘价为31.79元，对应的转换平价为91.69元，平价溢价率为9.06%。 转债条款中规中矩。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。 总股本稀释率为8.53%。按初始转股价34.67元计算，转债发行14.92亿元对总股本稀释率为8.53%，对流通盘的稀释率为9.77%，对股本摊薄压力较小。 2.投资申购建议 我们预计科数转债上市首日价格在108.51~120.89元之间。按科华数据2023年8月 21日收盘价测算，当前转换平价为91.69元。 1）参照平价、评级和规模可比标的众和转债（平价94.88元，评级AA，存续规模 13.75亿元）、禾丰转债（平价86.98元，评级AA，存续规模14.67亿元）、通裕转债（平价92.34元，评级AA，存续规模14.84亿元），截至2023/08/21，转股溢价率分别为 5/12 29.85%、36.41%、32.62%。 2）参考近期上市的信服转债（上市首日转换价值97.71元）、燃23转债（上市首日 转换价值91.19元）、东宝转债（上市首日转换价值92.65元），三只转债上市首日转股溢价率分别为33.05%、32.70%、31.67%。 3）以2019年1月1日至2022年3月10日上市的331只可转债为样本进行回归，构建对上市首日转股溢价率进行预测的模型，解释变量为：行业转股溢价率（𝑥1）、评级对应的6年中债企业债上市前一日的到期收益率（𝑥2）、前十大股东持股比例（𝑥3）和上市前一日中证转债成交额取对数（𝑥4），被解释变量为上市首日转股溢价率。得出的最优模型为：y=−89.75+0.22𝑥1−1.04𝑥2+0.10𝑥3+4.34𝑥4。该模型常数项显著性水平为 0.001其余系数的显著性水平为0.1、0.05、0.05和0.001。基于我们已经构建好的上市首日转股溢价率实证模型，其中，电力设备行业的转股溢价率为30.78%，中债企业债到期收益为3.82%，2023年一季报显示科华数据前十大股东持股比例为49.56%，2023年8月21日中证转债成交额为34,690,623,363元，取对数得24.27。因此，可以计算出科数转债上市首日转股溢价率为23.34%。 综合可比标的以及实证结果，考虑到科数转债的债底保护性较好，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在25%左右，对应的上市价格在108.51~120.89元之间。 表5：相对价值法预测科数转债上市价格（单位：元） 转股溢价率/正股价 20.00% 22.00% 25.00% 28.00% 30.00% -5% 30.20 104.53 106.27 108.89 111.50 113.24 -3% 30.84 106.73 108.51 111.18 113.85 115.63 2023/08/21收盘价 31.79 110.03 111.87 114.62 117.37 119.20 3% 32.74 113.33 115.22