公司点评报告：火电业务进入景气度上行周期，加快发展新能源发电业务

分析师：陈拓 登记编码：S0730522100003 chentuo@ccnew.com15538199966 火电业务进入景气度上行周期，加快发展新能源发电业务 11994 ——华能国际(600011)公司点评报告 证券研究报告-公司点评报告增持(首次) 市场数据(2023-08-21) 收盘价(元)8.80 事件： 发布日期：2023年08月22日 一年内最高/最低(元)10.29/6.60 沪深300指数3,729.55 市净率(倍)2.65 流通市值(亿元)967.80 基础数据(2023-06-30) 每股净资产(元)3.32 每股经营现金流(元)0.88 毛利率(%)12.04 净资产收益率_摊薄(%)4.79 资产负债率(%)70.90 总股本/流通股(万股)1,569,809.34/1,099,7 70.99 B股/H股(万股)0.00/470,038.34 个股相对沪深300指数表现 华能国际沪深300 30% 23% 16% 10% 3% -4% -10% -17% 2022.082022.122023.042023.08 资料来源：中原证券，Wind 相关报告 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 公司公布2023年半年报。2023年上半年公司实现营业总收入1260.32亿元，同比增长7.84%；实现归属母公司的净利润63.08亿元，同比增长309.67%；扣非后的归母净利润55.71亿元，同比增长245.32%；基本每股收益0.31元，同比增长219.23%。 投资要点： 背靠华能集团，火电装机容量最大的A股发电企业，清洁能源占比持续提升。公司控股发电装机容量不断增长，截至2022年末，公司火电装机10695.6万千瓦，在A股火力发电企业中排名第一。2023年上半年，公司新增装机405.1万千瓦，其中清洁能源340.1万千瓦，低碳清洁能源装机占比提升至28.02%。截至2023年6月末，公司可控发电装机12999.5万千瓦，其中风电1388.6万千瓦，太阳能发电877.4万千瓦。 2023年上半年火电出力稳步提升，发挥重要能源保供作用。电力工业是国民经济发展中最重要的基础能源产业,作为我国经济复苏的晴雨表指标之一。1-7月，全社会用电量5.20万亿千瓦时，同比增长5.2%，我国经济持续稳步复苏。1-7月，火电平均利用小时2573小时，同比增加96小时。7月份，火电发电量同比增长7.2%。 电价电量齐涨，煤价下跌，公司基本面持续改善。2023年上半年，公司境内平均上网电价515.23元/兆瓦时，同比增长1.89%；公司境内上网电量2111.48亿千瓦时，同比增长7.43%。供给维持高位，叠加进口及库存的增长，使得国内煤炭供需由紧平衡向宽松转变，煤价波动下行。发电收入端增长，成本端下降，公司业绩持续增长。2023年上半年，公司毛利率增至12.04%，净利率增至4.23%，净资产收益率（加权）增至9.90%。 公司电厂具有区域布局优势，经营管理效率持续提升。公司电厂分布在境内26个省份，位于沿江海经济发达区域的用电量和电价水平高，位于内陆的分布在环首都及燃料陆运直达区域，新能源项目大多分布在消纳能力较强、电价较高的区域。境外方面，公司在新加坡全资拥有一家营运电力公司，在巴基斯坦投资一家营运电力公司，境内外布局形成优势互补、增强抵抗经营风险的能力。2023年上半年，公司期间费用率由2022年的6.85%降至6.12%，其中财务费3用.8率5%由降至3.49%，管理费用率由2.94%降至2.54%。 投资建议：预计公司2023、2024年、2025年归属于上市公司股东的净利润分别为127.16亿元、154.44亿元和176.92亿元，对应每 股收益为0.81、0.98和1.13元/股，按照8月21日8.80元/股收盘价计算，对应PE分别为10.86、8.94和7.81倍。公司目前估值水平处于合理区间，公司火电业务随着产业链上游燃料价格的下跌进入景气度上行周期，同时新能源发电业务加快发展，预计公司基本面有望持续改善。考虑到公司在火电上市公司的龙头地位，首次覆盖，给予公司“增持”投资评级。 风险提示：电力需求不及预期；电价下滑风险；项目进展不及预期；政策推进不及预期；产业链价格波动风险；系统风险。 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 205,079 246,725 250,331 258,885 269,053 增长比率（%） 21.03 20.31 1.46 3.42 3.93 净利润（百万元） -10,006 -7,387 12,716 15,444 17,692 增长比率（%） -319.19 26.17 272.13 21.46 14.55 每股收益(元) -0.64 -0.47 0.81 0.98 1.13 市盈率(倍) — — 10.86 8.94 7.81 资料来源：中原证券，聚源数据 营业总收入（亿元） 同比(%) 3,000.00 25.00 2,500.00 20.75 20.31 20.00 2,000.00 15.00 1,500.00 11.04 10.00 2,467.25 7.84 1,000.00 2,046.05 5.00 1,698.611,734.851,694.39 2.13 500.00 1,260.32 0.00 -2.39 0.00 -5.00 2018A2019A2020A2021A2022A2023H1 归属母公司股东的净利润（亿元） 同比(%) 80.00 63.08 400.00 60.00 45.65 309.36070.00 40.00 16.86 200.00 20.00 14.39 191.51 0.00 100.00 -20.00 17.21 26.17 -17.42 0.00 -40.00 -100.00 -60.00 -200.00 -80.00 -100.00 -120.00 -73.87 -324.85 -102.64 2021A2022A -300.00 -400.00 2018A2019A2020A 2023H1 图1：公司营业总收入及同比增速图2：公司归母净利润及同比增速 资料来源：中原证券，Wind资料来源：中原证券，Wind 电力及热力 港口服务 运输服务 40.00 35.00 36.26 36.53 33.26 30.00 30.48 25.00 20.00 24.7492 19.33 15.00 12.86 1145..3528 10.00 5.00 0.00 10.52 9.58 10.57 1.22 -5.00 -2.79 2018A 2019A 2020A 2021A 2022A 毛利率 净利率 ROE(加权) 20.00 17.44 15.00 10.00 14.59 11.30 12.04 9.90 5.005.25 0.00 1.4828 1.37 3.8317 3.04 -0.33 -5.00 -10.00 -15.00 -20.00 -25.00 -6.19 -4.09 -19.15 -18.50 2018A2019A2020A2021A2022A2023H1 图3：公司分业务毛利率情况（%）图4：公司主要盈利指标情况（%） 资料来源：中原证券，Wind资料来源：中原证券，Wind 销售费用率 管理费用率 财务费用率 期间费用率 10.00 8.71 8.90 8.62 9.00 7.65 8.00 6.85 7.00 6.16 6.17 6.12 6.00 5.22 5.00 4.18 3.85 3.49 4.00 3.31 3.38 2.52 2.66 2.94 2.54 3.00 2.00 1.00 0.02 0.07 0.09 0.09 0.07 0.09 0.00 2018A 2019A 2020A 2021A 2022A2023H1 火电发电量累计值(亿千瓦时) 全国发电量累计值(亿千瓦时) 火电占比(%) 90,000.00 80,000.00 70,000.00 60,000.00 50,000.00 40,000.00 30,000.00 20,000.00 10,000.00 0.00 84.00 82.00 80.00 78.00 76.00 74.00 72.00 70.00 68.00 66.00 64.00 62.00 图5：公司期间费用率情况（%）图6：火电发发电量情况 资料来源：中原证券，Wind资料来源：中原证券，国家统计局 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 92,471 86,722 100,072 101,147 106,497 营业收入 205,079 246,725 250,331 258,885 269,053 现金 16,350 17,176 21,042 21,856 25,543 营业成本 205,542 239,221 217,715 219,987 223,256 应收票据及应收账款 43,600 42,654 47,980 48,901 50,074 营业税金及附加 1,686 1,442 1,502 1,553 1,883 其他应收款 3,527 2,733 3,338 3,416 3,513 营业费用 193 180 200 233 242 预付账款 4,436 6,611 7,032 6,072 6,162 管理费用 5,594 5,637 5,708 6,084 6,323 存货 16,824 12,702 15,119 15,277 15,504 研发费用 1,325 1,608 1,652 1,760 1,830 其他流动资产 7,732 4,845 5,561 5,626 5,701 财务费用 8,550 9,487 10,225 9,955 9,932 非流动资产 397,876 415,884 431,014 447,523 462,493 资产减值损失 -89 -2,732 -2,039 -1,130 -1,663 长期投资 22,952 23,898 24,098 24,100 24,102 其他收益 2,124 1,966 2,253 2,071 2,018 固定资产 266,348 289,312 301,713 317,789 332,305 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 14,189 14,699 14,949 15,235 15,583 投资净收益 866 1,077 1,101 1,087 1,130 其他非流动资产 94,387 87,975 90,253 90,400 90,503 资产处置收益 469 177 175 181 190 资产总计 490,347 502,606 531,086 548,670 568,990 营业利润 -14,545 -10,411 14,819 21,523 27,262 流动负债 186,398 171,333 162,007 168,560 173,287 营业外收入 820 952 820 750 650 短期借款 91,897 83,573 69,400 72,401 75,401 营业外支出 295 244 90 110 150 应付票据及应付账款 25,774 24,368 21,530 24,443 25,426 利润总额 -14,020 -9,703 15,549 22,163 27,762 其他流动负债 68,727 63,392 71,077 71,7