公司点评报告：新能源发电业务高速成长的核电龙头，积极开拓核能应用新领域

分析师：陈拓 登记编码：S0730522100003 chentuo@ccnew.com15538199966 新能源发电业务高速成长的核电龙头， 积极开拓核能应用新领域 ——中国核电(601985)公司点评报告 证券研究报告-公司点评报告增持(首次)市场数据(2023-09-05) 发布日期：2023年09月06日 收盘价(元) 7.28事件： 一年内最高/最低(元) 7.47/5.85公司公布2023年半年报。2023年上半年，公司实现营业总收入 沪深300指数 3,820.32362.98亿元，同比增长4.99%；实现归母净利润60.42亿元，同比增 市净率(倍) 1.61长11.09%；扣非后的归母净利润58.88亿元，同比增长8.62%；经营 流通市值(亿元) 1,374.70活动产生的现金流量净额219.44亿元，同比增长1.25%；基本每股收 基础数据(2023-06-30) 益0.314元，同比增长8.65%。 每股净资产(元)4.54 每股经营现金流(元)1.16 毛利率(%)48.54 净资产收益率_摊薄(%)6.59 资产负债率(%)69.69 总股本/流通股(万股)1,888,328.49/1,888,3 28.49 B股/H股(万股)0.00/0.00 个股相对沪深300指数表现 中国核电沪深300 16% 12% 8% 3% -1% -5% -9% -13% 2022.092023.012023.052023.09 资料来源：中原证券，Wind 相关报告 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 投资要点： 中核集团旗下“核电+新能源发电”双擎电力运营平台，上半年取得较好业绩得益于新能源发电量的增加。截至2023年上半年末，公司控股股东为中核集团，中核集团持股59.27%；公司控股在运核电机组25台，装机容量2375万千瓦；公司核电机组累计发电量 902.68亿千瓦时，同比增长2.77%，占全国运行核电机组发电量的42.60%；新能源在运装机容量1445.21万千瓦，在建装机容量 796.61万千瓦，合计2241.82万千瓦（其中风电651.89万千瓦，光伏1589.93万千瓦）。2023年上半年，公司新能源发电量105.59亿千瓦时，同比增长62.01%，上网电量103.81亿千瓦时，同比增长61.92%。公司新能源发电量实现较大幅度增长，使得公司发电量同比增长6.86%，带动公司业绩增长。 我国核电机组核准提速。2011年福岛核事故发生后，我国核电审批放缓。自2019年以来，每年核准数量呈上升趋势，2022年核准10台机组。2023年7月31日国常会审核通过6家机组，其中包含公司的辽宁核电徐大堡1号、2号机组。截至2023年上半年末，我国核电装机容量5676万千瓦，同比增长2.2%。2023年上半年，核电发电量2119亿千瓦时，同比增长6.5%；核电设备平均利用小时为3770小时，比2022年同期增加97小时。中国核能行业协会预计2030年前，我国在运核电装机规模有望成为世界第一。作为零碳排放的能源供给形式，除了电力供应，核能可以在清洁供暖、工业供汽、海水淡化、制氢、核动力船舶、同位素生产等方面发挥重要作用。 公司是以核电为主的清洁能源供应商，积极探索新业务增长点。公司在运及在建电源项目均为核电、风电、光伏等清洁低碳能源。截至2023年上半年末，公司控股在建及核准核电机组13台，装机容量1,513.50万千瓦；在建新能源发电装机容量796.61万千瓦，到2025年末新能源装机有望达到3000万千瓦，较目前装机规模有107.6%的增长空间。2023年上半年，公司累计发电量1008.27亿千瓦时，与燃煤发电相比，相当于减少燃烧标准煤3037.49万吨， 减少排放二氧化碳7958.23万吨，减少排放二氧化硫25.82万吨， 减少排放氮氧化物22.48万吨。公司拥有国内最丰富的核电在建和运行机型与堆型，其中压水堆包括CP300、CP600、CP1000、VVER-1000、VVER-1200、AP1000、CAP1000、华龙一号等，重 水堆包括CANDU-6等。公司在开拓风电、光伏、地热等新能源市场的同时，积极发展核能供热、供汽等核能多用途利用以及钙钛矿等敏捷清洁技术产业。 公司盈利能力和成本管控能力持续提升。2023年上半年，公司毛利率、净利率分别为48.54%、29.84%，其中净利率同比增长4.89%；期间费用率为15.95%，同比下降11.54%。销售费用率为0.11%，同比上升22.22%，主要是电厂两个细则考核费用增加；财务费用率为10.71%，同比下降4.29%，主要系公司加强资金管理，利息财务费用同比减少，且利息收入同比增加；管理费用率为5.13%，同比下降24%，主要系计入管理费用的前期开发费用同比减少。 投资建议：预计公司2023、2024年、2025年归属于上市公司股东的净利润分别为101.55亿元、113.07亿元和124.48亿元，对应每股收益为0.54、0.60和0.66元/股，按照9月5日7.28元/股收盘价计算，对应PE分别为13.54、12.16和11.04倍，公司目前估值水平处于合理区间。公司核电业务稳健增长，新能源发电装机规模具备较高成长空间，考虑到公司核电运营商的龙头地位及新能源发电业务的增长潜力，首次覆盖，给予公司“增持”投资评级。 风险提示：电价下滑风险；下游需求不及预期；项目进展不及预期；政策推进不及预期；成本管控不及预期；安全生产风险；系统风险。 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 62,695 71,286 76,211 80,853 85,041 增长比率（%） 19.93 13.70 6.91 6.09 5.18 净利润（百万元） 8,217 9,010 10,155 11,307 12,448 增长比率（%） 37.05 9.66 12.71 11.35 10.09 每股收益(元) 0.44 0.48 0.54 0.60 0.66 市盈率(倍) 16.73 15.26 13.54 12.16 11.04 资料来源：中原证券，聚源数据 营业总收入（亿元） 同比(%) 80,000.00 25.00 70,000.00 20.00 60,000.00 19.30 17.20 50,000.00 16.19 15.00 13.70 40,000.00 30,000.00 20,000.0039,305.40 10,000.00 10.61 46,067.1652,276.45 71,285.60 62,367.22 10.00 36,29.4979.845.00 0.00 0.00 2018A2019A2020A2021A2022A2023H1 归属母公司股东的净利润（亿元） 同比(%) 10,000.00 40.00 9,000.0034.07 8,000.00 35.00 30.00 7,000.00 6,000.00 5,000.00 4,000.00 3,000.00 2,000.00 1,000.00 0.00 26.02 9,009.83 8,038.08 5,995.45 9.66 11.09 6,042.23 4,743.469.864,612.56 -2.62 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 2018A2019A2020A2021A2022A2023H1 图1：公司营业总收入及增速图2：公司归母净利润及增速 资料来源：中原证券，Wind资料来源：中原证券，Wind 销售毛利率 销售净利率 ROE(TTM) 60.00 50.00 48.54 44.79 45.63 40.00 41.76 41.85 44.19 30.00 29.84 20.00 21.72 20.94 22.5422.90 18.25 10.0010.20 9.22 8.51 10.5610.1610.49 0.00 2018A2019A2020A2021A2022A2023H1 销售费用率 管理费用率 财务费用率 期间费用率 25.00 21.23 19.89 19.97 20.00 18.22 18.42 15.48 15.95 15.00 13.40 13.31 11.02 11.43 10.71 10.00 8.44 7.28 4.70 5.63 6.45 5.13 5.00 0.12 0.12 0.12 0.13 0.11 0.11 0.00 2018A2019A2020A2021A2022A2023H1 图3：公司各项盈利指标（%）图4：公司期间费用率情况（%） 资料来源：中原证券，Wind资料来源：中原证券，Wind 11 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 10 8 6 5 44 3 核电发电量累计值(亿千瓦时) 4,500.00 27.20 同比增速(%) 核电占比(%) 30.00 4,000.00 3,500.00 25.80 25.00 3,000.00 2,500.00 2,000.00 1,500.00 1,000.00 500.00 0.00 19.50 18.8018.20 16.50 20.00 15.00 13.40 11.30 10.00 6.50 2.132.363.02 3.613.964.344.8854.90045.024.985.058.00 2.50 0.00 图5：我国历年核电机组核准数量图6：我国核电发电量情况 资料来源：中原证券，中国核电网资料来源：中原证券，国家能源局 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 57,806 65,760 70,025 73,716 76,838 营业收入 62,695 71,286 76,211 80,853 85,041 现金 13,064 16,162 17,000 18,295 19,560 营业成本 34,855 38,757 41,375 43,507 45,726 应收票据及应收账款 15,432 17,364 17,753 17,943 18,121 营业税金及附加 660 872 930 954 986 其他应收款 547 1,193 1,270 1,280 1,283 营业费用 79 78 84 93 95 预付账款 3,930 2,794 4,138 4,351 4,573 管理费用 3,203 4,619 4,535 4,447 4,346 存货 22,755 24,809 26,434 28,400 29,849 研发费用 1,337 1,398 1,372 1,374 1,446 其他流动资产 2,076 3,439 3,430 3,447 3,453 财务费用 6,871 8,145 7,598 7,623 7,667 非流动资产 352,093 398,860 435,598 469,548 499,701 资产减值损失 -321 -248 -193 -253 -149 长期投资 4,844 5,685 5,985 6,185 6,366 其他收益 1,085 2,111 1,753 1,698 1,786 固定资产 251,327 269,032 284,092 311,697 339,556 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 1,576 2,052 2,233 2,286 2,331 投资净收益 195 275 206 170 196 其他非流动资产 94,347 122,091