2023年半年报点评：智能坐便器加速渗透，推广力度加大短期盈利水平承压

事件：公司发布2023年半年报。2023H1公司实现营收34.34亿元，同比+3.84%；归母净利1.71亿元，同比-28.24%。其中，Q2公司实现营收23.24亿元，同比+6.69%；归母净利1.68亿元，同比-20.84%。 轻智能产品快速推广带动智能坐便器加速渗透。分产品看，23H1公司卫生陶瓷产品实现营收16.71亿元，同比+9.70%，龙头五金9.48亿元，同比+4.79%，主要卫浴产品仍然保持稳健增长。2023H1公司智能坐便器销售数量同比增长37.15%，收入同比增长13.84%，占公司营业收入比例为20.01%，同比增加1.75个百分点。公司通过轻智能产品的快速推广，降低了智能化产品消费的门槛，加速了产品渗透率的提升，智能马桶销量也取得快速增长。分模式看，23H1公司经销模式收入(包括经销零售、电商、家装及工程)同比+1.07%；直销模式（主要为直营电商及直营工程）同比+26.82%。分渠道看，23H1经销零售（门店）同比下滑1.33%，电商渠道同比增长15.01%，家装渠道同比增长13.01%，工程渠道同比下降1.22%，电商及家装渠道快速增长，零售渠道阶段性承压。 公司加大产品促销力度扩展市场份额致毛利率降低，持续推动降本增效。2023H1公司销售毛利率29.44%，同比下降5.4个百分点，主要系23H1公司将扩大市场份额作为工作重心，产品促销力度较大从而影响力毛利率水平。分产品看，23H1卫生陶瓷/龙头五金/浴室家具毛利率分别为29.58%/27.85%/28.12%，同比分别变动-7.54/-4.77/-6.44 pct。分渠道看，经销/零售渠道毛利率分别为27.92%/37.57%，同比分别变动-6.22/-2.05pct。期间费用率方面，公司持续进行降本增效，23H1期间费用率合计22.02%，同比下降2.2个百分点，其中销售费用率同比下降1.04个百分点，主要系销售人员职工薪酬及经销商补贴减少。 经营性现金流大幅改善。2023H1公司经营活动产生的现金流量净额为1.79亿元，同比+128.08%，主要系本期经营性现金流入金额增加，以及应付票据兑付金额减少所致。1）收现比：23H1公司收现比109.34%，同比+6.43pct；2）付现比：23H1公司付现比101.83%，同比-29.78p Ct 。 盈利预测与投资评级：公司是国内卫浴龙头，在品牌力、产品力和渠道力方面均有较为深厚的积累。未来公司有望借助产品智能化优化产品结构、产品销售套系化带动客单价提升、渠道线上化和精细化运作进一步夯实公司在卫浴行业的核心竞争力。考虑到公司目前以扩大市场份额为重心，毛利率水平受到一定影响，我们下调公司2023-2025年归母净利润分别为6.17/7.78/9.37亿元（前值为7.07/8.53/9.97亿元），对应PE分别为28X/22X/18X，维持“增持”评级。 风险提示：下游需求波动的风险、市场竞争加剧的风险、原材料及能源价格大幅波动的风险等。