血制品业务增速稳定，新产品逐步放量

业绩简评 2023年8月21日，公司发布2023年半年度报告，2023年上半年 公司实现收入15.41亿元（+10%）；实现归母净利润3.26亿元 （+17%）；实现扣非归母净利润2.57亿元（+4%）。单季度来看， 2023Q2实现收入7.35亿元（-1%）；实现归母净利润1.56亿元（- 11%）；实现扣非归母净利润1.20亿元（-14%）。 经营分析 血制品业务实现稳健增长，原料血浆采集量整体稳定。公司持续 聚焦血液制品业务的发展，2023年上半年血液制品业务实现营业收入7.62亿元，同比增长10%。截至目前，公司已经拥有14家单 采血浆站（其中，山西阳城浆站于2023年6月获得《单采血浆许 可证》）；2023年上半年公司原料血浆采集量约为215吨，与上年 人民币(元)成交金额(百万元) 同期基本持平。 PCC销售实现快速增长，新产品业绩有望接续兑现。产品结构方面，核心产品白蛋白、静丙、纤原依然保持产销平衡，上半年分别 实现收入2.25亿（+8%）、2.57亿（+20%）、2.11亿（-6%）；新产品放量速度加快，其中PCC实现销售收入2257.89万元，同比增长106.89%；八因子产品获得批签发并于5月份正式上市销售，各省挂网准入工作正在稳步推进。在研产品方面，公司静注人免疫球蛋白（IVIG)（10%）和血管性血友病因子（vWF)目前均已进入临床试验阶段，未来有望进一步拓宽公司产品结构。 公司基本情况（人民币） 非血制品业务处置工作持续推进。公司下属部分子公司天安药业、 复大医药与华润医药控股下属华润双鹤、华润医商等存在一定同业竞争情况。华润医药控股承诺将督促公司在定增发行完成后24 个月内（即23年底前）通过股权转让、资产处置等方式退出Ⅱ型糖尿病化药业务和血制品流通等业务。公司持续加强非血液制品业务的资源整合工作，推进非血液制品业务的剥离或处置工作，以实现华润医药关于解决同业竞争的承诺。未来公司战略发展的重心将逐步聚焦于血液制品业务，随公司浆量扩张叠加效率提升，血制品业务远期增长潜力值得期待。 盈利预测、估值与评级 我们维持盈利预期，预计公司2023-2025年分别实现归母净利润 5.00（+16%）、5.57（+11%）、6.02亿元（+8%）。2023-2025年公司 41.00 37.00 33.00 29.00 220822 成交金额博雅生物沪深300 1,200 1,000 800 600 400 200 0 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 2,651 2,759 2,879 3,015 3,186 营业收入增长率 5.47% 4.08% 4.36% 4.74% 5.66% 归母净利润(百万元) 345 432 500 557 602 归母净利润增长率 32.48% 25.45%15.71%11.35% 8.13% 摊薄每股收益(元) 0.6730.8570.9921.1041.194 每股经营性现金流净额 2.43 1.07 1.02 1.11 1.20 ROE(归属母公司)(摊薄) 5.05% 6.01% 6.53% 6.81% 6.88% P/E 56.95 42.65 31.17 27.99 25.88 P/B 2.87 2.57 2.04 1.91 1.78 对应EPS分别为0.99、1.10、1.19元，对应当前PE分别为31、28、26倍。维持“买入”评级。 风险提示 采浆拓展不达预期，产能落地不及预期，新产品销售推广不及预期风险，血液制品质量安全性风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 2,513 2,651 2,759 2,879 3,015 3,186 货币资金 754 1,584 1,532 1,869 2,319 2,813 增长率 5.5% 4.1% 4.4% 4.7% 5.7% 应收款项 734 656 668 696 730 769 主营业务成本 -1,054 -1,140 -1,251 -1,336 -1,424 -1,526 存货 689 677 667 717 761 811 %销售收入 41.9% 43.0% 45.3% 46.4% 47.2% 47.9% 其他流动资产 750 2,729 3,207 3,223 3,228 3,232 毛利 1,459 1,510 1,508 1,543 1,591 1,660 流动资产 2,928 5,646 6,073 6,506 7,037 7,625 %销售收入 58.1% 57.0% 54.7% 53.6% 52.8% 52.1% %总资产 56.8% 74.1% 75.6% 76.6% 77.8% 79.1% 营业税金及附加 -20 -20 -22 -14 -15 -16 长期投资 312 145 118 118 118 118 %销售收入 0.8% 0.8% 0.8% 0.5% 0.5% 0.5% 固定资产 810 757 709 707 700 688 销售费用 -864 -768 -695 -720 -709 -733 %总资产 15.7% 9.9% 8.8% 8.3% 7.7% 7.1% %销售收入 34.4% 29.0% 25.2% 25.0% 23.5% 23.0% 无形资产 1,029 995 1,059 1,148 1,173 1,198 管理费用 -176 -204 -230 -210 -211 -213 非流动资产 2,231 1,976 1,960 1,985 2,003 2,016 %销售收入 7.0% 7.7% 8.3% 7.3% 7.0% 6.7% %总资产 43.2% 25.9% 24.4% 23.4% 22.2% 20.9% 研发费用 -89 -59 -50 -66 -66 -67 资产总计 5,159 7,622 8,033 8,491 9,041 9,640 %销售收入 3.5% 2.2% 1.8% 2.3% 2.2% 2.1% 短期借款 275 2 25 20 18 16 息税前利润（EBIT） 311 460 511 532 590 631 应付款项 475 474 505 510 518 530 %销售收入 12.4% 17.3% 18.5% 18.5% 19.6% 19.8% 其他流动负债 122 154 175 156 165 176 财务费用 -9 21 25 35 43 53 流动负债 872 631 705 686 701 721 %销售收入 0.4% -0.8% -0.9% -1.2% -1.4% -1.7% 长期贷款 55 22 0 0 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 0 0 其他长期负债 39 48 43 38 33 29 公允价值变动收益 0 11 5 0 0 0 负债 966 701 748 724 734 751 投资收益 10 32 39 39 40 41 普通股股东权益 4,108 6,829 7,186 7,653 8,177 8,746 %税前利润 3.1% 7.3% 7.3% 6.4% 5.9% 5.7% 其中：股本 433 512 504 504 504 504 营业利润 331 443 532 606 673 725 未分配利润 1,735 2,026 2,364 2,831 3,355 3,925 营业利润率 13.2% 16.7% 19.3% 21.0% 22.3% 22.8% 少数股东权益 85 91 99 114 129 143 营业外收支 -3 0 0 0 0 0 负债股东权益合计 5,159 7,622 8,033 8,491 9,041 9,640 税前利润利润率 32813.1% 44316.7% 53219.3% 60621.0% 67322.3% 72522.8% 比率分析 所得税 -53 -85 -87 -91 -101 -109 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 16.1% 19.1% 16.3% 15.0% 15.0% 15.0% 每股指标 净利润 275 358 445 515 572 616 每股收益 0.600 0.673 0.857 0.992 1.104 1.194 少数股东损益 15 14 13 15 15 14 每股净资产 9.480 13.348 14.250 15.177 16.216 17.346 归属于母公司的净利润 260 345 432 500 557 602 每股经营现金净流 1.683 2.434 1.066 1.020 1.113 1.196 净利率 10.3% 13.0% 15.7% 17.4% 18.5% 18.9% 每股股利 0.150 0.150 0.065 0.065 0.065 0.065 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 6.33% 5.05% 6.01% 6.53% 6.81% 6.88% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 5.04% 4.52% 5.38% 5.89% 6.16% 6.25% 净利润 275 358 445 515 572 616 投入资本收益率 5.75% 5.35% 5.85% 5.81% 6.02% 6.02% 少数股东损益 15 14 13 15 15 14 增长率 非现金支出 95 110 107 86 92 97 主营业务收入增长率 -8.98% 5.47% 4.08% 4.36% 4.74% 5.66% 非经营收益 22 -39 -61 6 -40 -41 EBIT增长率 -41.42% 47.91% 11.16% 4.22% 10.80% 6.98% 营运资金变动 338 816 46 -93 -63 -69 净利润增长率 -38.97% 32.48% 25.45% 15.71% 11.35% 8.13% 经营活动现金净流 729 1,245 537 514 561 603 总资产增长率 -1.87% 47.75% 5.40% 5.70% 6.47% 6.64% 资本开支 -141 -64 -138 -157 -110 -110 资产管理能力 投资 5 -2,505 -500 -16 -2 -2 应收账款周转天数 74.0 61.8 60.0 60.0 59.0 58.0 其他 8 32 78 39 40 41 存货周转天数 227.1 218.7 196.1 196.0 195.0 194.0 投资活动现金净流 -128 -2,536 -560 -134 -72 -71 应付账款周转天数 67.8 71.5 72.6 70.0 65.0 60.0 股权募资 0 2,400 2 0 0 0 固定资产周转天数 105.8 98.6 84.7 77.0 69.0 60.6 债权募资 -293 -308 0 -7 -4 -4 偿债能力 其他 -98 -60 -87 -33 -33 -33 净负债/股东权益 -10.10% -61.55% -64.53% -64.93% -66.15% -67.39% 筹资活动现金净流 -390 2,032 -85 -40 -37 -37 EBIT利息保障倍数 34.3 -22.3 -20.2 -15.4 -13.8 -12.0 现金净流量 210 741 -108 340 452 495 资产负债率 18.73% 9.20% 9.32% 8.52% 8.12% 7.79% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析 日期一周内一月内二月内三月内六月内