可转债周策略：新券密集上市或压缩新券估值水平

固定收益周报 证券研究报告|固定收益周报 新券密集上市或压缩新券估值水平 可转债周策略 2023年8月21日 证券分析师徐亮 资格编号：S0120521060004 研究助理 邮箱：xuliang3＠tebon.com.cn 林浩睿 相关研究 邮箱：linhr＠tebon.com.cn 1.《银行理财新发环比减少，存续规模回升》，2023.8.17 2.《降息后还有空间吗》， 2023.8.15 3.《2312合约的策略选择》， 2023.8.14 4.《转债在市场宽幅调整后表现强势的概率较高》，2023.8.13 投资要点： 新券密集上市或压缩新券估值水平 之前的研究报告介绍了使用估值指数跟踪转债个券和行业的溢价率/估值水平的变动（《跟踪转债个券/行业估值的新方法》）；估值指数亦可用于跟踪某一类转债的估值水平。 3.《7月中央政治局会议后，下半 年债市如何看》，2022.7.28 4.《混凝土外加剂领军企业——博 22转债投资价值分析-》， 2022.7.27 5.《优秀固收基金经理如何看市场 ——2022基金二季报策略部分总 结-》，2022.7.26 我们将上市30日内的转债定义归类为新券，通过个券估值指数求均值的方式可得到新券估值变动趋势；分析的时间区间为23年2月至今，其中23年3月9日-3月21日，23年6月15日-7月12日由于新券存续数量较少（小于5支），整体估值水平容易受到单个个券估值波动的影响，因此上述两区间未纳入分析。 从结果来看，我们认为新券上市数量的高低将对存续新券估值产生影响，当新券上市较为集中时，整体新券估值水平将有所下降。近期新券数量重新上升至20支以上，而新券估值水平形成了下降的趋势。一方面我们认为估值的下降反映了当前转债资金有限，新券市场供大于求；另一方面，也建议投资者关注相关的投资机会，把握优质新上市转债由于供求关系短暂压制估值的窗口期。 可转债周策略 本周正股指数普遍调整，中证转债防御性较好，周涨跌幅仅有-0.34%；环保、纺织服饰、国防军工等板块涨跌幅靠前。大部分平价区间转债溢价率上市，交易额低位震荡；从我们跟踪的转债“超买超卖”信号角度，近期转债多空力量接近，空方略强，从用偏离度测算的行业转债估值水平变化的角度，医药生物、煤炭等行业估值水平涨幅靠前。 虽然本周市场普遍调整，但是周末有一些利好资本市场的政策出台，之前的政策预计也将逐渐释放效果，8月底到9月初将进入关键政策效果观察期。之前我们提到，8月应该采取偏防御性的策略，但我们近期观察到部分标的由于投资者情绪和预期的波动形成错杀，我们认为在八月底可适当挖掘相关投资机会，9月市场或出现较大转机；我们建议关注两条线索：当前经济的核心变量：地产、金融；业绩确定性较高的板块，如高端制造的光储等细分，部分消费细分。 在转债赛道方面，我们看好：（1）消费建材、装修、家具等地产链相关的细分板块；（2）高端制造中的储能、汽零等细分环节；（3）食品饮料、纺织服装等相对高景气的消费细分。 本周转债指数防御性较强，估值水平略有上升，印证了我们上周的观点；我们观察到转债投资者可能正增配当前经济周期相关性较强的板块，比如非银金融出现“超买”信号，比如煤炭转债本周行业估值上升等现象。我们认为当前转债市场可能处于风格切换期，若对应顺周期正股继续表现强势，可能这些板块转债的估值将持续得到提升。 风险提示：经济复苏不及预期，疫情反复，海外通胀和加息不确定性风险，转债主体信用风险，转债主体业绩未达预期 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.新券密集上市或压缩新券估值水平4 2.近期转债策略5 3.风险提示11 信息披露12 图表目录 图1：新券数量和新券估值水平变动（估值指数衡量）4 图2：宽基指数上周涨跌幅（单位：%）6 图3：行业指数上周涨跌幅（单位：%）6 图4：转债对应正股周累计涨跌幅前15（%）6 图5：2022年1月至今部分转股价值区间3日平均溢价率走势（单位：%）7 图6：2022年1月至今部分转股价值区间3日平均溢价率走势（单位：%）7 图7：可转债周成交量走势（单位：亿元）8 图8：基金持仓数量靠前的100支转债多空力量对比8 图9：全债券样本行业“超买”“超卖”信号变化8 图10：偏离度视角的四时点行业维度溢价率水平对比（单位：%）9 图11：溢价率水平变化（单位：%）9 图12：本周行业估值指数及对应分位数9 图13：行业估值指数分位数变化10 图14：下周转债上市情况10 图15：上市进度—近期证监会核准公告11 图16：上市进度—近期过发审会公告11 1.新券密集上市或压缩新券估值水平 之前的研究报告介绍了使用估值指数跟踪转债个券和行业的溢价率/估值水平的变动（《跟踪转债个券/行业估值的新方法》）；估值指数亦可用于跟踪某一类转债的估值水平。 我们将上市30日内的转债定义归类为新券，通过个券估值指数求均值的方 式可得到新券估值变动趋势；分析的时间区间为23年2月至今，其中23年3月 9日-3月21日，23年6月15日-7月12日由于新券存续数量较少（小于5支），整体估值水平容易受到单个个券估值波动的影响，因此上述两区间未纳入分析。 从结果来看，我们认为新券上市数量的高低将对存续新券估值产生影响，当新券上市较为集中时，整体新券估值水平将有所下降。近期新券数量重新上升至20支以上，而新券估值水平形成了下降的趋势。一方面我们认为估值的下降反映了当前转债资金有限，新券市场供大于求；另一方面，也建议投资者关注相关的投资机会，把握优质新上市转债由于供求关系短暂压制估值的窗口期。 图1：新券数量和新券估值水平变动（估值指数衡量） 资料来源：Wind，德邦研究所（新券对应左轴，单位为支；新券估值水平对应右轴） 2.近期转债策略 本周正股指数普遍调整，中证转债防御性较好，周涨跌幅仅有-0.34%；环保、纺织服饰、国防军工等板块涨跌幅靠前。大部分平价区间转债溢价率上市，交易额低位震荡；从我们跟踪的转债“超买超卖”信号角度，近期转债多空力量接近，空方略强，从用偏离度测算的行业转债估值水平变化的角度，医药生物、煤炭等行业估值水平涨幅靠前。 虽然本周市场普遍调整，但是周末有一些利好资本市场的政策出台，之前的政策预计也将逐渐释放效果，8月底到9月初将进入关键政策效果观察期。之前我们提到，8月应该采取偏防御性的策略，但我们近期观察到部分标的由于投资者情绪和预期的波动形成错杀，我们认为在八月底可适当挖掘相关投资机会，9月市场或出现较大转机；我们建议关注两条线索：当前经济的核心变量：地产、金融；业绩确定性较高的板块，如高端制造的光储等细分，部分消费细分。 在转债赛道方面，我们看好：（1）消费建材、装修、家具等地产链相关的细分板块；（2）高端制造中的储能、汽零等细分环节；（3）食品饮料、纺织服装等相对高景气的消费细分。 本周转债指数防御性较强，估值水平略有上升，印证了我们上周的观点；我们观察到转债投资者可能正增配当前经济周期相关性较强的板块，比如非银金融出现“超买”信号，比如煤炭转债本周行业估值上升等现象。我们认为当前转债市场可能处于风格切换期，若对应顺周期正股继续表现强势，可能这些板块转债的估值将持续得到提升。 图2：宽基指数上周涨跌幅（单位：%） 资料来源：Wind，德邦研究所 图3：行业指数上周涨跌幅（单位：%） 资料来源：Wind，德邦研究所 图4：转债对应正股周累计涨跌幅前15（%） 资料来源：Wind，德邦研究所 图5：2022年1月至今部分转股价值区间3日平均溢价率走势（单位：%） 资料来源：Wind，德邦研究所（转换价值区间单位：元） 图6：2022年1月至今部分转股价值区间3日平均溢价率走势（单位：%） 资料来源：Wind，德邦研究所（转换价值区间单位：元） 图7：可转债周成交量走势（单位：亿元） 资料来源：Wind，德邦研究所（数据截至8月18日） 图8：基金持仓数量靠前的100支转债多空力量对比 资料来源：Wind，德邦研究所（橫轴为周样本对应的日期） 图9：全债券样本行业“超买”“超卖”信号变化 资料来源：Wind，德邦研究所（纵轴单位：个（左轴），%（右轴）） 图10：偏离度视角的四时点行业维度溢价率水平对比（单位：%） 资料来源：Wind，德邦研究所 图11：溢价率水平变化（单位：%） 资料来源：Wind，德邦研究所 图12：本周行业估值指数及对应分位数 资料来源：Wind，德邦研究所 图13：行业估值指数分位数变化 资料来源：Wind，德邦研究所（本周分位数和上周分位数对应左轴，本周变化对应右轴） 图14：下周转债上市情况 资料来源：Wind，德邦研究所 图15：上市进度—近期证监会核准公告 资料来源：Wind，德邦研究所（数据截至8月20日，发行规模单位为亿，发行期限单位为年） 图16：上市进度—近期过发审会公告 资料来源：Wind，德邦研究所（数据截至8月20日，发行规模单位为亿，发行期限单位为年） 3.风险提示 经济复苏不及预期，疫情反复，海外通胀和加息不确定性风险，转债主体信用风险，转债主体业绩未达预期。 信息披露 分析师与研究助理简介 徐亮，德邦证券研究所固定收益首席分析师，著有《国债期货投资策略与实务》一书。研究风格偏投资实务和债券策略，在利率债、信用债、转债、国债期货等的交易和配置上有精细化的研究框架和思路。擅长从资产性价比、交易行为、市场隐含信息、量化分析等角度挖掘投资机会。 林浩睿，德邦证券研究所固定收益研究员，华东政法大学学士，华东政法大学硕士。主要从事可转债研究，擅长正股行业比较、转债估值跟踪和预判、自下而上择券。 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 投资评级说明 1.投资评级的比较和评级标准：以报告发布后的6个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨 类别 评级 说明 股票投资评级 买入 相对强于市场表现20%以上； 增持 相对强于市场表现5%~20%； 中性 相对市场表现在-5%~+5%之间波动； 减持 相对弱于市场表现5%以下。 跌幅； 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平10%以上； 2.市场基准指数的比较标准：A股市场以上证综指或深证成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 行业投资评级 中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与10%之间； 弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平10%以下。 法律声明 本报告仅供德邦证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，德邦证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经德邦证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的