业绩快速增长，中高端占比持续提升

证券研究报告|公司点评报告 2023年08月20日 业绩快速增长，中高端占比持续提升 联影医疗 沪深300 19% 9% 0% -9% -18% -28% 2022/08 2022/11 2023/022023/05 分析师：崔文亮 邮箱：cuiwl@hx168.com.cnSACNO：S1120519110002 联系电话： 分析师：王睿 邮箱：wangrui5@hx168.com.cnSACNO：S1120521070002 联系电话： 相关研究 1.【华西医药】联影医疗点评报告：内销全线产品销售居前，海外市场积极布局 2023.04.28 2.【华西医药】联影医疗（688271）深度报告：创新主导核心技术自主可控，海内外双拓打开发展空间 2023.03.31 评级及分析师信息 联影医疗(688271) 评级：上次评级：目标价格： 增持增持 最新收盘价： 131.22 股票代码： 688271 52周最高价/最低价： 218.0/130.0 总市值(亿) 1,081.46 自由流通市值(亿) 773.28 自由流通股数(百万) 589.30 事件概述 公司发布2023年中报，2023年上半年实现营业收入52.71亿元，同比增长26.35%；归母净利润9.38亿元，同比增长21.19%；扣非净利润为7.87亿元，同比增长14.44%。 其中，2023Q2公司实现营业收入30.58亿元，同比增长21.69%；归母净利润6.08亿元，同比增长30.03%；扣非净利润为5.10亿元，同比增长21.66%。 ►业绩快速增长，中高端占比持续提升 分业务看，2023H1公司影像及放疗设备营收46.26亿元 相对股价% （+22.92%），其中CT收入20.94亿元（+7.30%），中高端CT收入占比持续提升；MR收入15.01亿元（+66.43%），3.0T以上超高场MR在国内的新增市场占有率第一；MI收入6.24亿元 （+6.16%）；XR收入3.23亿元（+46.26%）；RT收入0.84亿元 （-17.27%）。维修服务收入4.98亿元（+40.50%），服务收入占比9.45%。 ►国内各产品线排名前列，国际化进展顺利 2023H1国内市场收入45.54亿元（+25.46%），按上半年国内新增市场金额口径统计,公司各产品线排名均处于行业前列，其中CT产品市场占有率排名第三、MR产品市场占有率排名第三、MI产品市场占有率排名第一、XR产品（含固定DR、移动DR、乳腺DR）市场占有率排名第一、RT产品市场占有率排名第三。2023H1国际市场收入7.18亿元（+32.29%），收入占比提升至13.62%。数字化PET/CT系统uMIPanorama入驻全美顶级癌症中心之一的HuntsmanCancerInstitute(HCI)Hospital；640层CT— —uCT960+装机于韩国顶级急诊医疗服务机构之一；欧洲顶级肿瘤诊疗中心MariaCurieNationalInstituteofOncology，也引入了公司的数字光导PET/CTuMI780。 ►研发投入持续提升，巩固技术优势 2023H1公司研发投入9.15亿元，同比增长56.96%，研发投入占比17.37%，同比提升3.39pp。公司持续加大研发投入巩固了在技术上的积累和优势，为公司的创新突破和全球化发展提供了有力的保障。2023H1公司新增知识产权申请410项，获得492项。截止2023年6月30日，公司累计向市场推出性 能指标领先的产品数超90款，包括在欧洲放射学年会发布的 行业首款5.0T全身成像高场磁共振uMRJupiter5T和uAIFI平台，在美国核医学与分子影像学会发布uMIPanorama的PET/CT系统以及全新高灵敏度高分辨率脑部PET系统NeuroEXPLORER（美国联影与耶鲁大学、加州大学戴维斯分校 合作）。2023H1公司牵头的“十四五”国家重点研发计划“诊疗装备与生物医用材料”重点专项——光子计数能谱CT研发、磁共振引导的放疗直线加速器系统研发及临床验证项目正式开题启动。我们持续看好公司在高端产品及高端市场突破的潜力。 投资建议 公司是国内医学影像龙头企业，考虑到费用率及产品结构等的变化，我们维持2023-2025年营业收入预测下调利润预期，2023-2025年实现营业收入为116.64/144.27/176.57亿元，分别同比增长26.3%/23.7%/22.4%，对应归母净利润分别为20.82/26.07/32.73亿元（原预测为21.50/27.13/32.81亿 元），分别同比增长25.7%/25.2%/25.6%，对应每股收益分别为2.53/3.16/3.97元（原预测为2.61/3.29/3.98元），对应 2023年8月18日131.22元的收盘价，PE分别为52/41/33倍，维持“增持”评级。 风险提示 核心部件缺货或成本上升风险、销售不及预期风险、核心技术被侵权或泄露风险、研发进度不及预期风险或研发成果未能契合临床需求风险。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 7,254 9,238 11,664 14,427 17,657 YoY（%） 25.9% 27.4% 26.3% 23.7% 22.4% 归母净利润(百万元) 1,417 1,656 2,082 2,607 3,273 YoY（%） 57.0% 16.9% 25.7% 25.2% 25.6% 毛利率（%） 49.4% 48.4% 48.6% 49.0% 49.3% 每股收益（元） 1.96 2.19 2.53 3.16 3.97 ROE 28.1% 9.5% 10.7% 11.8% 12.8% 市盈率 66.95 59.92 51.94 41.48 33.04 资料来源：wind，华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 9,238 11,664 14,427 17,657 净利润 1,650 2,098 2,602 3,275 YoY(%) 27.4% 26.3% 23.7% 22.4% 折旧和摊销 288 311 322 348 营业成本 4,770 5,996 7,356 8,955 营运资金变动 -1,312 1,351 -317 66 营业税金及附加 38 71 78 92 经营活动现金流 683 3,748 2,600 3,697 销售费用 1,328 1,691 2,164 2,649 资本开支 -740 -631 -610 -674 管理费用 431 525 692 822 投资 -3,993 -1 3 2 财务费用 -99 -106 -150 -182 投资活动现金流 -4,689 -697 -535 -605 研发费用 1,306 1,691 2,092 2,539 股权募资 10,795 19 0 0 资产减值损失 -75 -50 -60 -70 债务募资 -15 19 5 5 投资收益 13 58 72 67 筹资活动现金流 10,729 -166 5 4 营业利润 1,928 2,523 3,103 3,886 现金净流量 6,753 2,893 2,070 3,096 营业外收支 -8 -3 -4 -5 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 1,920 2,520 3,099 3,881 成长能力 所得税 270 422 497 606 营业收入增长率 27.4% 26.3% 23.7% 22.4% 净利润 1,650 2,098 2,602 3,275 净利润增长率 16.9% 25.7% 25.2% 25.6% 归属于母公司净利润 1,656 2,082 2,607 3,273 盈利能力 YoY(%) 16.9% 25.7% 25.2% 25.6% 毛利率 48.4% 48.6% 49.0% 49.3% 每股收益 2.19 2.53 3.16 3.97 净利润率 17.9% 17.8% 18.1% 18.5% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 6.8% 7.5% 8.1% 8.7% 货币资金 10,075 12,968 15,038 18,134 净资产收益率ROE 9.5% 10.7% 11.8% 12.8% 预付款项 198 197 265 329 偿债能力 存货 3,460 3,841 4,823 6,034 流动比率 3.35 3.03 2.97 2.87 其他流动资产 6,411 6,433 7,149 7,929 速动比率 2.70 2.46 2.37 2.27 流动资产合计 20,145 23,439 27,275 32,427 现金比率 1.68 1.68 1.64 1.60 长期股权投资 40 41 38 35 资产负债率 27.8% 30.1% 30.8% 32.0% 固定资产 2,116 2,313 2,354 2,413 经营效率 无形资产 860 993 1,148 1,328 总资产周转率 0.53 0.45 0.48 0.51 非流动资产合计 4,060 4,463 4,743 5,063 每股指标（元） 资产合计 24,205 27,902 32,018 37,490 每股收益 2.19 2.53 3.16 3.97 短期借款 16 21 26 31 每股净资产 21.21 23.65 26.88 30.94 应付账款及票据 2,193 2,288 2,890 3,684 每股经营现金流 0.83 4.55 3.15 4.49 其他流动负债 3,803 5,422 6,270 7,596 每股股利 0.20 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 6,012 7,731 9,185 11,311 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 59.92 51.94 41.48 33.04 其他长期负债 719 676 676 676 PB 8.34 5.55 4.88 4.24 非流动负债合计 719 676 676 676 负债合计 6,731 8,407 9,861 11,987 股本 824 824 824 824 少数股东权益 -10 6 1 3 股东权益合计 17,474 19,496 22,158 25,503 负债和股东权益合计 24,205 27,902 32,018 37,490 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 崔文亮：10年证券从业经验，2015-2017年新财富分别获得第五名、第三名、第六名，并获得金牛奖、水晶球、最受保险机构欢迎分析师等奖项。先后就职于大成基金、中信建投证券、安信证券等，2019年10月加入华西证券，任医药行业首席分析师、副所长，北京大学光华管理学院金融学硕士、北京大学化学与分子工程学院理学学士。 王睿：南京大学硕士，曾就职于华金证券，2021年7月加入华西证券，主要负责医疗器械行业。分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 投资 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师