医美业务快速放量，创新管线即将密集收获

2023年08月18日 公司研究●证券研究报告 华东医药（000963.SZ） 公司快报 医美业务快速放量，创新管线即将密集收获投资要点2023H1业绩继续稳中向好。公司发布2023年半年度报告：2023H1公司实现总营收203.85亿元（+12.02%），归母净利润14.34亿元（+6.96%），扣非归母净利润14.27亿元（+12.24%）；其中2023Q2实现总营收102.71亿元（+10.85%），归母净利润6.79亿元（+6.65%），扣非归母净利润6.70亿元（+16.85%）。公司经营业绩继续稳中向好，2023H1营收及扣非归母净利润自2020年以来首次恢复双位数增长，主要系医药商业2023H1实现营收136.31亿元（+11.19%），保持稳健增长；医美业务2023H1实现营收12.24亿元（+36.40%），快速放量。医美海内外双循环发展，有望保持高增长态势。2023H1医美板块快速增长，实现营收12.24亿元（+36.40%）。海外医美盈利能力提升，Sinclair2023H1实现销售收入7629万英镑（约6.69亿元人民币）（+26.07%），EBITDA1260万英镑。国内医美快速放量，欣可丽美学2023H1实现收入5.16亿元（+90.66%）。医美重点产品涵盖注射填充类产品及能量源设备，其中Sinclair引进的皮肤动能素预计2023Q4提交海外注册；MaiLiExtreme国内已完成受试者疗效指标收集；V20能量源设备国内预计2023Q3完成注册受理递交。随着全球医美市场不断开拓及创新医美产品陆续引入国内，公司医美业务有望继续保持高增长态势。创新在研管线储备丰富，即将密集收获。医药工业聚焦内分泌、自免及肿瘤三大核心领域，2023H1中美华东实现营收（含CSO业务）60.54亿元（+10.04%）。公司创新产品管线布局丰富，创新药及生物类似药在研项目51个。其中肿瘤领域，引进全球首创ADC新药索米妥昔单抗（卵巢癌）计划2023Q3提交BLA，目前已获批先行引入海南；迈华替尼（晚期非鳞非小细胞肺癌）计划2023年内提交上市申请。内分泌领域，围绕GLP-1靶点深度布局，利拉鲁肽糖尿病&减肥适应症已获批上市，司美格鲁肽及德古胰岛素已启动Ⅲ期临床。自免领域，用于治疗斑块状银屑病的HDM3001（乌司奴单抗生物类似药）上市申请已获受理，引进创新产品ARCALYST®（CAPS）预计2023年提交BLA。随着在研产品陆续获批，有望贡献业绩高增量。投资建议：公司各业务板块齐发力，医药工业创新在研管线即将密集收获，医药商业积极推进创新业务，医美及工业微生物高速发展。我们预测公司2023-2025年归母净利润分别为29.87/36.45/44.97亿元，增速分别为19.5%/22.0%/23.4%，对应PE分别为22/18/15倍。首次覆盖，给予“买入-A”建议。风险提示：政策不确定性风险、投资并购风险、新药研发风险、在研产品上市不确定性风险、产品销售不及预期风险等。 医药|医药流通Ⅲ 投资评级买入-A(首次)股价(2023-08-18)37.63元交易数据总市值（百万元）66,002.84流通市值（百万元）65,842.23总股本（百万股）1,754.00 流通股本（百万股）1,749.73 12个月价格区间49.50/38.39 一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益-12.71-4.13-0.93绝对收益-14.86-8.58-11.2 分析师赵宁达 SAC执业证书编号：S0910523060001zhaoningda@huajinsc.cn相关报告 财务数据与估值会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 34,563 37,715 42,325 46,950 52,060 YoY(%) 2.6 9.1 12.2 10.9 10.9 净利润(百万元) 2,302 2,499 2,987 3,645 4,497 YoY(%) -18.4 8.6 19.5 22.0 23.4 毛利率(%) 30.7 31.9 32.8 33.8 35.1 EPS(摊薄/元) 1.31 1.42 1.70 2.08 2.56 ROE(%) 13.8 13.2 14.1 14.9 15.8 P/E(倍) 28.7 26.4 22.1 18.1 14.7 P/B(倍) 4.0 3.6 3.1 2.7 2.3 净利率(%) 6.7 6.6 7.1 7.8 8.6 数据来源：聚源、华金证券研究所 盈利预测核心假设 医药商业：传统业务院内及院外市场齐发力，提质增效；创新业务聚焦产品代理、三方物流、医药电商、特色大健康等领域，持续拓展。假设2023-2025年商业收入增速9%/7%/6%，毛利率7.0%/6.9%/6.8%。 制造业：医药工业方面，深耕内分泌、自免及肿瘤三大治疗领域，在研创新药及生物类似药51个；其中利拉鲁肽糖尿病&减肥适应症已上市，HDM3001（乌司奴单抗生物类似药）上市申请已获受理，索米妥昔单抗（ADC）计划2023Q3提交BLA，后续有望快速放量。工业微生物方面，xRNA、特色原料药&中间体、大健康&生物材料、动物保健四大领域全面发力，持续优化产品结构，积极拓展国际业务。假设2023-2025年制造业收入增速13%/15%/17%，毛利率78%/77%/76%。 医美业务：国际医美Sinclair积极开展医美产品在全球40余个国家的上市注册工作，随着全球医美市场不断开拓，国际医美业务有望继续保持增长趋势；国内医美欣可丽美学持续拓展并领跑再生医美市场，随着国内消费市场持续复苏向好，叠加创新“医美+生美”产品陆续引入国内，国内医美业务有望保持高增长态势。假设2023-2025年医美业务收入增速50%/30%/25%，毛利率75%/74%/73%。 综上，我们预计公司2023-2025年将实现营业收入423.25/469.51/520.60亿元，同比增长 12.22%/10.93%/10.88%。 表1：公司营收拆分预测（亿元） 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 336.83 345.63 377.15 423.25 469.51 520.60 YOY -4.97% 2.61% 9.12% 12.22% 10.93% 10.88% 毛利率 33.1% 30.7% 31.9% 32.8% 33.8% 35.1% 商业收入 230.11 242.04 256.01 279.05 298.58 316.50 YOY -8.32% 5.18% 5.77% 9.00% 7.00% 6.00% 毛利率 7.5% 7.2% 7.1% 7.0% 6.9% 6.8% 制造业 113.98 105.19 113.47 128.22 147.45 172.52 YOY 4.91% -7.71% 7.87% 13.00% 15.00% 17.00% 毛利率 80.7% 78.8% 78.4% 78.0% 77.0% 76.0% 医美业务 3.19 10.02 16.64 24.96 32.45 40.56 YOY -37.33% 214.11% 66.07% 50.00% 30.00% 25.00% 毛利率 67.3% 76.6% 75.8% 75.0% 74.0% 73.0% 其他业务 -1.90 2.26 2.26 2.26 2.26 分部间抵销 -10.45 -9.72 -11.24 -11.24 -11.24 -11.24 资料来源：Wind，华金证券研究所测算 可比公司估值 公司主营业务聚焦医药商业、医药工业及医美三大板块。可比公司方面，医药商业板块选取柳药集团、国药股份及上海医药，医药工业板块选取贝达药业、信立泰及恒瑞医药，医美板块选取爱美客及华熙生物，公司估值水平低于可比公司平均。 表2：可比公司估值对比 收盘价总市值EPSPE 证券代码证券简称 （元） （亿元） 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 医药商业603368.SH 柳药集团 20.68 74.91 2.32 2.78 3.34 8.90 7.43 6.19 600511.SH 国药股份 32.94 248.53 3.00 3.39 3.88 10.99 9.71 8.50 601607.SH 上海医药 19.25 645.54 1.71 1.90 2.14 11.28 10.15 8.99 医药工业 300558.SZ 贝达药业 45.10 188.28 0.83 1.23 1.58 54.51 36.76 28.53 002294.SZ 信立泰 27.84 310.36 0.69 0.84 1.03 40.64 33.04 27.04 600276.SH 恒瑞医药 39.95 2,548.41 0.75 0.91 1.09 53.42 44.13 36.71 医美 300896.SZ 爱美客 430.72 931.91 8.92 12.55 16.84 48.28 34.33 25.58 688363.SH 华熙生物 97.35 468.91 2.62 3.36 4.15 37.10 28.96 23.47 平均值 33.14 25.56 20.62 000963.SZ 华东医药 37.63 660.03 1.70 2.08 2.56 22.10 18.11 14.68 资料来源：Wind、华金证券研究所测算（其中可比公司EPS、PE均来自Wind一致预期，股价为2023/08/18日） 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 流动资产 15487 17568 20958 23499 25621 营业收入 34563 37715 42325 46950 52060 现金 4032 3996 6509 7221 8238 营业成本 23957 25682 28446 31083 33783 应收票据及应收账款 6430 7207 8098 8880 9945 营业税金及附加 177 208 225 252 278 预付账款 275 500 370 595 475 营业费用 5424 6335 7407 8263 9319 存货 3975 4495 4886 5365 5777 管理费用 1167 1249 1348 1507 1703 其他流动资产 774 1369 1095 1438 1186 研发费用 980 1016 1155 1286 1437 非流动资产 11510 13624 14611 15446 16327 财务费用 22 78 59 31 -55 长期投资 985 1659 2291 2910 3517 资产减值损失 -59 -73 -54 -67 -82 固定资产 3077 3982 4155 4288 4424 公允价值变动收益 0 28 0 0 0 无形资产 2233 2921 3109 3179 3298 投资净收益 -96 -142 -70 -84 -98 其他非流动资产 5214 5062 5056 5070 5088 营业利润 2856 3061 3660 4477 5516 资产总计 26996 31192 35569 38945 41948 营业外收入 3 8 35 15 15 流动负债 9266 10153 12209 12528 11639 营业外支出 31 38 37 35 35 短期借款 1238 948 3087 1725 948 利润总额 2828 3031 3658 4456 5495 应付票据及应付账款 4520 5902 5641 6972 6