顺价能力守护清洁能源收益，能服及特气打开成长空间

清洁能源毛差稳定，能源服务和特种气体贡献利润增量。2023H1，公司实现营业收入110.47亿元（-14.75%），主要系LNG及LPG市场销售价格明显下降所致；公司清洁能源业务顺价能力较强，销售量及平均吨毛利保持稳定，协同能源服务及特种气体业务成长带来增量贡献，2023H1归母净利润7.12亿元（+11.04%），扣非归母净利润7.74亿元（+19.94%）。 自产LNG规模扩大，“海气+陆气”双资源池显现顺价能力。公司在LNG资源端构建“海气+陆气”双资源池，灵活调节资源配置，在LNG价格周期性波动幅度较大的情况下保持了单吨毛差整体稳定，顺价能力得到体现。 2023H1，公司自产LNG31万吨，并将可以自主控制的LNG产能规模扩大到70万吨，提高陆气资源池容量，增强天然气供应能力。 延伸井下作业服务，运输船投产增强海运能力。2023H1公司井口天然气作业量约19万吨，能源作业服务从井上作业延伸至井下作业，按作业量收取服务费，盈利能力受市场价格波动影响小。报告期内，一艘LNG运输船完成交付，增强公司能源物流业务海运能力，提高海气资源池的灵活性和安全性。 氦气产能释放，加快推进氢气业务。2023H1，公司高纯度氦气产销量约13万方，较上年同期增长51%。公司在现有BOG提氦项目产能36万方/年继续扩大氦气业务规模，同时布局液氦进口业务。氢气方面，取得正拓气体70%股权，推进广州南沙制氢加氢一体综合能源站项目建设，并参与投资设立青岛涌氢创业投资基金，加快氢气业务落地。 风险提示：LNG/LPG市场波动、氦气价格波动、下游需求减弱、商誉减值投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。 下调盈利预测，预计2023-2025年归母净利润13.5/16.2/17.9亿元（原为13.7/16.6/19.5亿元，下调幅度1/3/8%），同比增速24%/20%/10%；EPS为2.16/2.59/2.85元.预计2023年清洁能源业务贡献业绩为9.20亿元，能源服务业务贡献业绩为3.65亿元，特种气体业务贡献业绩为0.65亿元。给予清洁能源业务9倍PE估值，能源服务业务20-22倍PE估值，特种气体业务30-32倍PE估值，公司合理市值为175.3-183.9亿元，对应每股合理价值为28.03-29.40元，较目前股价有25%-31%的溢价空间，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 能源服务及特种气体业务带来增量利润，2023H1业绩同比提升。2023H1，公司实现营业收入110.47亿元，同比下降14.75%，主要系LNG及LPG市场销售价格明显下降所致。但公司清洁能源业务顺价能力较强，销售量及平均吨毛利保持稳定，协同能源服务及特种气体业务成长带来增量贡献，公司业绩同比提升，2023H1归母净利润7.12亿元，同比提高11.04%；扣非归母净利润7.74亿元，同比提高19.94%。 图1：公司营业收入及增速（单位：亿元） 图2：公司归母净利润及增速（单位：亿元） 图3：公司单季度营业收入情况（单位：亿元） 图4：公司单季度归母净利润情况（单位：亿元） 陆气自产气产能提升，氦气产销量大幅提高。公司在LNG资源端构建“海气+陆气”双资源池，持续扩充有成本竞争力的陆气调节资源量。2023H1，公司自产LNG31万吨，并通过布局能源作业服务和传统LNG液化工厂，将可以自主控制的LNG产能规模提高到70万吨。特种气体业务方面，公司高纯度氦气设计产能为36万方/年，2023H1产销量约13万方，同比提高51%。 毛利率和净利率同比提高，费用率小幅上涨。得益于公司LNG和LPG业务顺价能力较强，销量和毛差保持稳定，以及能源服务和特种气体业务成长，2023H1，在LNG及LPG市场销售价格明显下降致营收下降的情况下，公司毛利率为9.80%，同比增加2.59pct。费用率方面，公司销售、管理、财务费用率合计1.66%，同比增加0.58pct。由于毛利率提升，费用率提升幅度较小，公司净利率为6.48%，同比增加1.52pct。 ROE和经营性现金流有所下降，投资和融资现金流大幅提高。2023H1，公司ROE为9.91%，同比下降0.65pct，主要系资产周转率由1.54降低至0.89所致。公司经营性净现金流7.09亿元（-28.98%），主要由于LNG和LPG市场销售价格明显下降、跨期应收账款及存货减少综合影响所致；公司上半年购买1搜LNG运输船，投资性现金流净流出16.37亿元（+576.45%）；2022年11月10日，公司发行股份、可转债得到核准，公司已通过发行可转债募集资金12亿元，2月28日全部到账，融资性净现金流入8.65亿元（+286.16%）。 图5：公司毛利率、净利率情况 图6：公司三项费用率情况 图7：公司ROE及杜邦分析 图8：公司现金流情况（单位：亿元） “海气+陆气”双资源池构筑强顺价能力，清洁能源业务单吨毛差及销量稳定。 2023上半年LNG价格显著下调，6月30日全国LNG出厂均价4455元/吨，较年初下降38.4%，较去年同期下降28.7%。公司清洁能源业务构建“海气+陆气”双资源池，海气长约气和陆气自产气保障公司核心供应能力，并可根据需求缺口及价差灵活调节海气现货气和国内外购气配置；长约气匹配工业直销客户、自产气匹配加气站客户、调节气源做资源补充并匹配国内外中间商客户。公司在LNG价格周期性波动幅度较大的情况下保持了单吨毛差整体稳定，顺价能力得到体现。 国际天然气价格大涨，下半年营收有望修复。8月9日，ICE英国天然气期货上涨26.63%，报98.95便士/千卡；TTF基准荷兰天然气期货上涨25.52%，报38.975欧元/兆瓦时。据彭博社当地时间9日报道，雪佛龙和伍德赛德能源集团澳大利亚工厂的工人投票决定罢工，这有可能扰乱该国液化天然气出口，从而导致全球能源市场供应收紧。公司上半年LNG船舶交付后，海运能力提升，有望在国际天然气交易中获取收益。国际气价或带动国内天然气价格回升，公司营收有望修复。 图9：2023H1全国LNG出厂均价变化情况（单位：元/吨） 能源作业服务外延至井下作业，运输船交付增强能源物流能力。公司能源作业服务方面，从井上作业延伸至井下作业，覆盖天然气气井开采、液化、回收、复产全周期，按作业量收取服务费，盈利能力受市场价格波动影响小。2023H1公司井口天然气作业量约19万吨，完成川西名山首期20万吨液化天然气清洁能源基地能服项目备案，8月完成对河南中能重组并取得70%股权。能源物流服务方面，公司自主控制4艘LNG船舶（3艘自有、1艘在建）和4艘LPG船舶（2艘租赁，2艘在建），其中一艘LNG运输船本期完成交付，全部投运后年周转能力预计达400-500万吨，东莞接收站LNG和LPG年周转能力均达到150万吨，运营LNG槽车过百台。 氦气产能释放，重组正拓气体推进氢气业务。2023H1，公司高纯度氦气产销量约13万方，较上年同期增长51%。公司现有BOG提氦项目产能36万方/年，推进新提氦工厂的建设并布局液氦槽罐等资产以建立液氦进口业务。氢气业务方面，公司完成对正拓气体重组并取得70%股权，推进现场制氢业务和广州南沙首座制氢加氢一体综合能源站项目建设，并参与投资设立青岛涌氢创业投资基金，加快氢气业务落地。 员工持股计划2023指标完成度过半，半年度分红彰显发展信心。公司第一期员工持股计划第二个解锁期业绩考核指标为2023年度归母净利润不低于12亿元或2022和2023年度累计归母净利润不低于21.5亿元，2023上半年指标已完成59.3%指标，2022年和2023年累计指标已完成83.8%。2023年8月，公司董事会审议通过了2023半年度利润分配方案，拟向全体股东派发现金红利0.30元/股（含税），合计1.86亿元。分红实施完成后，2023H1公司累计现金分红及股份回购合计2.92亿元。 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。考虑天然气气价下行，能源作业业务规模扩大，氢气项目落地情况不及预期等因素的综合影响，下调盈利预测，预计2023-2025年收入237.2/284.1/313.4亿元（原为264.9/308.1/348.8亿元，下调幅度10/8/10%），同比增速-1.0/19.8/10.3%，归母净利润13.50/16.21/17.85亿元 （ 原为13.68/16.64/19.47亿元 ，下调幅度1/3/8%） ， 同比增速23.9/20.1/10.1%；每股收益2.16/2.59/2.85元。预计2023年清洁能源业务贡献业绩为9.20亿元，能源服务业务贡献业绩为3.65亿元，特种气体业务贡献业绩为0.65亿元。给予清洁能源业务9倍PE估值，能源服务业务20-22倍PE估值，特种气体业务30-32倍PE估值，公司合理市值为175.3-183.9亿元，对应每股合理价值为28.03-29.40元，较目前股价有25%-31%的溢价空间，维持“买入”评级。 表1：可比公司估值表 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明