上半年归母净利增长139%，多因素加码盈利能力持续提升

证券研究报告|2023年08月18日 核心观点公司研究·财报点评 公司上半年业绩维持高速增长趋势。公司2023年上半年实现营收11.90亿元/yoy+45.09%；归母净利润3.51亿元/yoy+138.69%。其中单Q2实现营收 6.02亿元/yoy+47.89%，归母净利润1.90亿元/yoy+114.23%。依托防晒市场的持续扩容和公司龙头市占率的稳步提升，叠加募投产能逐步放量，公司营收实现稳定增长，同时产能利用率的提升和高毛利率的新产品产能逐步释放，带动公司毛利率持续提升，实现盈利能力的进一步提升。 产能进展：目前2000吨/年的物理防晒剂二氧化钛项目已转出在建工程， 12800吨/年氨基酸表面活性剂项目和3000吨/年新型去屑剂已进入收尾阶段，同时快速推进安庆科思高端个人护理品及合成香料项目建设。 毛利率加速上行，费用率有所提升。公司2023年上半年毛利率、净利率分别为49.36%/29.45%，同比增加19.24pct/11.55pct，单Q2的毛利率/净利率分别为49.67%/31.59%，环比+0.63pct/+4.33pct，产能利用率提升叠加新产品产能释放继续推高毛利水平。费用端，2023年上半年销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为1.63%/7.51%/5.06%，分别同比 +0.76pct/+1.55pct/+0.82pct，为了持续加大市场开拓力度，重启海外布展，并持续提升研发实力和创新活力，公司不断加大费用投以扩充市场份额。 营运能力和现金流方面，公司2023年上半年存货周转天数/应收账款周转天数分别为137/49天，同比提升19/14天；公司2023年上半年经营性现金流净额/营业收入为33.66%，同比增加17.76pct。 风险提示：宏观环境风险，产能扩张不及预期，行业竞争加剧。 投资建议：公司依托防晒市场的持续扩容，和竞争格局优化下市占率的稳步提升，实现核心防晒剂业务的稳步成长，未来公司继续将依托研发实力和稳定的下游客户，夯实全球防晒剂龙头地位。同时，未来随着新型防晒剂产能的逐渐释放，以及高端个护原料项目的落地，其中包括去屑剂、增稠剂等高增长赛道产品，有望实现向综合平台型美妆原料商的战略性转变。此外，随着公司产能利用率的提升和高毛利率的新品拓展，有望带动盈利水平的持续优化。考虑到公司产能利用率加速提升叠加成本下行，带动毛利率上升，我们上调公司2023-2025年归母净利润至6.21/7.56/8.75（原值为5.05/6.11/7.24）亿元，对应PE为21/17/15倍,维持“增持”评级。 盈利预测和财务指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,090 1,765 2,526 3,348 4,074 (+/-%) 8.1% 61.8% 43.1% 32.6% 21.7% 净利润(百万元) 133 388 621 756 875 (+/-%) -18.7% 192.1% 60.0% 21.8% 15.7% 每股收益（元） 1.18 2.29 3.67 4.47 5.17 EBITMargin 13.1% 24.4% 27.7% 25.6% 24.3% 净资产收益率（ROE） 8.4% 20.0% 25.0% 24.1% 22.4% 市盈率（PE） 65.8 33.8 21.1 17.3 15.0 EV/EBITDA 42.3 26.0 18.3 15.2 13.3 市净率（PB） 5.50 6.74 5.28 4.17 3.36 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 美容护理·化妆品 证券分析师：张峻豪联系人：孙乔容若021-60933168 zhangjh@guosen.com.cnsunqiaorongruo@guosen.com.cn S0980517070001 基础数据 投资评级增持(维持) 合理估值 收盘价77.45元 总市值/流通市值13114/12562百万元 52周最高价/最低价83.56/45.49元 近3个月日均成交额110.25百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《科思股份（300856.SZ）-一季度归母净利同比增长176%，迈向综合型个护原料平台》——2023-04-26 《科思股份（300856.SZ）-2022年业绩实现高速增长，股权激励助力中长期稳健成长》——2023-04-20 《科思股份（300856.SZ）-22年业绩表现优异，产能释放及品类扩张驱动快速成长》——2023-01-19 《科思股份（300856.SZ）-22年业绩表现优异，产能释放及品类扩张驱动快速成长》——2023-01-12 《科思股份（300856.SZ）-三季度业绩增长325%，产能释放及品类扩张驱动持续成长》——2022-10-28 科思股份（300856.SZ） 上半年归母净利增长139%，多因素加码盈利能力持续提升 增持 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 公司上半年业绩维持高速增长趋势。公司2023年上半年实现营收11.90亿元 /yoy+45.09%；归母净利润3.51亿元/yoy+138.69%。其中单Q2实现营收6.02亿元/yoy+47.89%，归母净利润1.90亿元/yoy+114.23%。依托防晒市场的持续扩容和公司龙头市占率的稳步提升，叠加募投产能逐步放量，公司营收实现稳定增长，同时产能利用率的提升和高毛利率的新产品产能逐步释放，以及成本端压力的下行，带动毛利率的提升，实现利润大幅增长。 产能进展：目前2000吨/年的物理防晒剂二氧化钛项目已转出在建工程，12800 吨/年氨基酸表面活性剂项目和3000吨/年新型去屑剂已进入收尾阶段，同时快速推进安庆科思高端个人护理品及合成香料项目建设。 图1：公司单季度营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 盈利能力方面，公司2023年上半年毛利率、净利率分别为49.36%、29.45%，同比增加19.24pct、11.55pct，单Q2的毛利率/净利率分别为49.67%/31.59%，环比+0.63pct/+4.33pct，产能利用率提升叠加新产品产能释放继续推高毛利水平。费用端，2023年上半年销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为1.63%/7.51%/5.06%，分别同比+0.76pct/+1.55pct/+0.82pct，为了持续加大市场开拓力度，重启海外布展，并持续提升研发实力和创新活力，公司不断加大费用投以扩充市场份额。 图3：公司单季度毛利率及净利率情况图4：公司单季度费用率情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 营运能力和现金流方面，公司2023年上半年存货周转天数/应收账款周转天数分别为137/49天，同比提升19/14天；公司2023年上半年经营性现金流净额/营业收入为33.66%，同比增加17.76pct，主要由于销售产品增加带动现金增加。 图5：公司存货周转天数及应收账款周转天数图6：公司单季度现金流情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 投资建议： 公司依托防晒市场的持续扩容，和竞争格局优化下市占率的稳步提升，推动核心防晒剂业务的稳步成长，未来公司继续将依托研发实力和稳定的下游客户，夯实全球防晒剂龙头地位。同时，未来随着新型防晒剂产能的逐渐释放，以及高端个护原料项目的落地，其中包括去屑剂、增稠剂等高增长赛道产品，有望实现向综合平台型美妆原料商的战略性转变。此外，随着公司产能利用率的提升和高毛利率的新品拓展，有望带动盈利水平的持续优化。考虑到公司产能利用率加速提升叠加成本下行，将带动毛利率进一步提升，我们上调公司2023-2025年归母净利润至6.21/7.56/8.75（原值为5.05/6.11/7.24）亿元，对应PE为21/17/15倍,维持“增持”评级。 表1：盈利预测主要调整项 20232024原因 现值 原值 现值 原值 EHT产能利用率 50% 43% 55% 50%下游订单需求旺盛，带动产能利用率上行 PA产能利用率 45% 40% 65% PA适用下游防晒产品多，并深受消费者喜爱，带50%动行业需求上行，公司增加产线，扩大生产来满 足下游需求 销售费用率 2.01% 1.07% 2.04% 1.12%公司不断持续加大市场开拓力度，并重启海外布 展，市场推广费用增加带动销售费用率上行 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 表2：可比公司估值表 代码 公司简称 股价(2023-08-17) 总市值亿元 22A 23E EPS 24E 25E 22A 23E PE 24E 25E ROE（%） （22A） PEG（23E） 投资评级 300856.SZ 科思股份 77.45 131 2.29 3.67 4.47 5.17 22.75 21.11 17.34 14.99 19.95 0.35 增持 300957.SZ 贝泰妮 97.32 412 2.48 3.03 3.85 4.89 60.14 32.12 25.28 19.90 18.93 1.45 买入 688363.SH 华熙生物 97.80 471 2.02 2.70 3.50 4.42 67.03 36.22 27.94 22.13 14.64 1.08 增持 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 ） ） 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 现金及现金等价物 212 544 955 1323 1865 营业收入 1090 1765 2526 3348 4074 应收款项 167 292 360 468 558 营业成本 799 1118 1471 2000 2468 存货净额 336 454 595 838 1022 营业税金及附加 9 13 20 27 33 其他流动资产 29 41 76 100 122 销售费用 13 17 51 72 90 流动资产合计 1075 1331 1986 2729 3568 管理费用 82 106 158 218 268 固定资产 665 735 870 995 1111 研发费用 45 80 126 174 224 无形资产及其他 46 90 87 85 82 财务费用 9 (26) (34) (37) (43) 投资性房地产 50 115 115 115 115 投资收益 16 5 2 3 3 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产减值及公允价值变动 0 0 0 0 0 资产总计 1836 2271 3058 3924 4876 其他收入 (38) (79) (126) (174) (224) 短期借款及交易性金融负债 2 2 100 150 200 营业利润 157 464 737 898 1038 应付款项 176 192 333 454 561 营业外净收支 (2) (2) (2) (2) (2) 其他流动负债 47 90 94 129 159 利润总额 155 461 735 895 1035 流动负债合计 225 284 527 733 920 所得税费用 22 73 114 139 160 长期借款及应付债券 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他长期负债 21 41 44 47 50 归属于母公司净利润 133 388 621 756 875 长期负债合计 21 41 44 47 50 现金流