公司简评报告：单品效应突出，产品规格为抓手优化渠道结构

公司研究 公司简评 买入 报告原因：业绩点评 劲仔食品（003000）：单品效应突出，产品规格为抓手优化渠道结构 证券分析师 丰毅S0630522030001 fengyi@longone.com.cn 投资要点 ——公司简评报告 2023年08月18日 食品饮料 证券分析师 任晓帆S0630522070001 rxf@longone.com.cn 联系人龚理 gongli@longone.com.cn 数据日期 2023/08/18 收盘价 11.61 总股本(万股) 45,107 流通A股/B股(万股) 22,380/0 资产负债率(%) 20.50% 市净率(倍) 4.40 净资产收益率(加权) 7.30 12个月内最高/最低价 16.37/9.37 相关研究 1.劲仔食品（003000）：公司简评报告：大包装战略深化，Q1高势能开局-20230503 2.劲仔食品（003000.SZ）：再推股权激励，目标提速-20230404 3.劲仔食品（003000.SZ）：大包装战略初见成效，鹌鹑蛋快速成长 -20230327 4.劲仔食品（003000）：公司深度报告：改革有力，青云万里-20221117 事件：8月17日，公司发布2023年半年度报告，实现营收9.25亿元（+49.07%），归母 净利润0.83亿元（+46.97%）。其中，Q2单季度实现营收4.88亿元（+35.17%），归母净利润0.44亿元（+20.24%），收入符合预期，利润因成本承压短期受压制。 同时，根据《2023年限制性股票激励计划（草案）》，公司以2023年8月21日为授予日，向1名激励对象（苏彻辉副总经理）以7.36元/股授予价格授予35万股限制性股票。 点评：单品效应突出，业绩稳健成长。公司聚焦核心品类，以产品规格为抓手从低势能渠道进阶高势能渠道，完成品牌升级，供应链上进一步深化。第一，单品效应突出，深海小鱼“超十亿级”，同时创造鹌鹑蛋、豆干、肉干等多款“亿元级”单品。鹌鹑蛋潜 力巨大，助力公司打开经销商和散装市场，预计下半年产能扩充后仍将释放更大销量。第二，公司流通渠道占优，现代渠道、零食专营系统和新媒体平台表现突出。小包装坐稳流通渠道，大包装推动产品进入现代渠道，散称受益于连锁商超和零食专营店扩张快速成长。第三，非洲鳀鱼首次进口中国，原料采购探索全球化。产能具备一定生产规模， 同时还将进一步扩产，供应链持续深化。第四，鱼制品成本有所缓解，非鱼成本改善， 毛利率逐季改善，预计毛利率尤其是鹌鹑蛋毛利率仍有较大提升空间，盈利弹性有望释放。 产品：鹌鹑蛋潜力巨大，成功打造多款亿级大单品。①品类，2023H1鱼制品、禽类制品、豆制品和其他产品（魔芋为主）分别实现营收6.03亿元（+35.01%，+7.79pct）、1.71亿元（+155.05%，+97.26pct）、1.01亿元（+29.23%，+12.09pct）和0.37亿元 （+65.75%，-151.82pct）。三大品类均实现快速增长，坐稳休闲鱼类龙头，禽类因鹌鹑蛋表现亮眼超越豆制品成为第二大品类。②单品，大单品战略显著，深海小鱼“超十亿级”，鹌鹑蛋、豆干、肉干等多款产品达“亿元级”，公司洞察市场、研发新品、打造爆品的能力突出。1>鹌鹑蛋，“小蛋圆圆”月销突破2700万元，成为黑马产品，助力公司打开经销商和散装市场，预计下半年产能扩充后仍将释放更大销量。2>手撕肉干， 自2021年进入亿元级单品行列，目前保持稳定增长趋势。3>魔芋，创收约3000万元。 同时，公司在原有品类基础上进一步升级优化，上半年开发“深海鳀鱼、蜂蜜味鹌鹑蛋、真有鱼豆干”等8项产品。单品力有望得到增强，多产品曲线预计推动公司业绩持续高 增长。③包装，公司持续发力“大包装升级”策略，同时新增“散称”，上半年以“大 包装+散称”产品组合为基础，推动产品进入高势能渠道。小包装维持优势地位，占比约50%，同比增长约20%，大包装同增约70%，散称受益于连锁商超和零食专营店扩张 同增超过220%。④供应链，1>原料采购，肯尼亚子公司生产的野生鳀鱼首次进口中国， 在东南亚采购的基础上继续探索全球化采购模式。2>产能，公司已具备一定生产规模， 同时还将进一步扩产。鱼制品规划/在建产能26000/4000吨/年，报告期内鱼制品新车间完工投产，鹌鹑蛋规划/在建产能9600/6400吨/年，产能释放保障销量进一步成长。 渠道：流通渠道占优，直营渠道受益于零食专营店和新媒体平台快速成长。2023H1经销、直营及其他分别实现营收7.49亿元（+40.38%）、1.76亿元（+102.37%），传统流通渠道占优，直营及其他渠道受益于零食专营店和新媒体平台快速成长。①经销渠道，公司经销商2559家，较年初增加292家。经销商队伍逐渐壮大，覆盖更多优质以及空白 渠道。新增经销商主要加密在华东和华南，带动两地营收同增59.76%和56.44%。经销商平均提货额为29万元（+9.71%），在公司扶强扶优下，经销商进一步提质。②直营 及其他渠道，1>零食专营店，公司合作70+家，尾部零食专营店由经销商负责管理，公司与零食很忙、糖巢、好想来、老婆大人等约40家头部零食专营渠道直接合作。零食专营店收入贡献由1500万元快速增长到6000万元。2>新媒体平台，公司一方面布局短视频、社交平台、达人直播等系列传播矩阵，另一方面通过绑定KOL持续种草、开展多项 主题活动，品牌和销量双升，抖音等新媒体平台贡献0.50亿元（+622.17%）。 费率：毛利率逐季改善，仍有较大提升空间。①毛利率，2023H1毛利率为26.26% （-0.81pct），鱼制品/豆制品/禽类制品毛利率分别为28.10%/26.12%/16.98%，同比 -1.39%/+3.28%/-1.20%。因去年同期采购价处于低位、鱼制品原料采购价因汇率和疫情上涨，鱼制品成本承压，目前已逐季改善。鹌鹑蛋目前以经销为主，毛利率仅为单位数，拖累禽类整体毛利率。预计下半年鱼制品成本有所缓解，非鱼成本改善，叠加产能利用 率提升，毛利率尤其是鹌鹑蛋毛利率仍有较大提升空间。②期间费率，2023H1期间费 率为16.21%（-1.10pct），Q2单季度期间费率为15.64%（同比-1.03pct，环比-1.21pct），其中销售/管理/研发/财务费率分别为10.47%/3.72%/1.99%/-0.54%。2023H1销售费用同比+43.61%，主要是电商服务推广费、品牌推广费增加导致，但因增速低于营收增速，销售费率表现为同比小幅下降0.42pct。所得税率提升主要与母子公司的税率不同以及产品结构变化、5月汇算清缴有关。受毛利率影响，毛销差为15.12%（-0.91pct），归母净利率为8.99%（-0.15pct），利润短期承压，预计毛利率提升后盈利能力将得到增强。 现金流：整体健康。销售收现10.10亿元（+43.73%），略低于报表收入，主因公司计划性储备原辅料。合同负债0.87万元（+61.70%），蓄水池充沛。期末现金及现金等价物余额4.58亿元，现金流整体健康。 展望：制造型龙头替代继续，公司大包装改革及大单品继续发酵 （1）制造型龙头替代继续。在经历10年渠道持续变革后，不同于海外生产型龙头占据主导，国内线上、线下渠道型龙头依靠渠道红利崛起。但品类碎片化、规模效应为王的背景下，供应链能力带来的成本和品质优势成为决定下一阶段胜者核心。国产生产型龙头对渠道型龙头的替代成为本轮零食崛起的核心原因。 （2）零食专营店红利仍在持续。2020年以来，零食专营店，因更便宜的价格（比KA商超便宜20-30%）、更强的零食购物体验（只做零食，多个SKU，200-500平米大店）、较低的闭店率（头部品牌10%以下）、较弱的市场竞争（主要以三四线城市为主），在全国以区域割据的方式在各省崛起，2022年末头部品牌门店总数达万家，较2021年接近翻倍。目前零食折扣渠道在零食零售渠道中零售额占比预计低于5%，将对占比超过7成的商超、流通渠道产生一定替代，零食专营店短期红利仍将持续。 （3）大包装叠加优质新品，渠道及客群空间打开。劲仔食品借鱼类零食10亿级大单品及优质自产能力，2021年产品改革下推出大包装，进入商超等高势能渠道且对客群扩张产生驱动；此外，鹌鹑蛋战略单品表现较优。随着2023年成本下降，公司业绩成长值得期待。 投资建议：劲仔食品大包装改革以及渠道从下往上扩张，效果显现，结合新品鹌鹑蛋表现优秀，我们持续看好。我们预计2023/2024/2025年公司归母净利润分别为1.71/2.24/2.84亿元，同比增速为37.31%/30.91%/26.75%，对应EPS为元0.38/0.50/0.63元，对应P/E为31/23/18倍。维持“买入”评级。 风险提示：原材料成本影响；大包装渠道推进不及预期的风险；食品安全风险。 盈利预测与估值 单位：百万元 2022 2023E 2024E 2025E 营业总收入 1462.03 1865.86 2299.06 2758.95 (+/-)(%) 31.59 27.62 23.22 20.00 归母净利润 124.66 171.17 224.08 284.02 (+/-)(%) 46.77 37.31 30.91 26.75 EPS(元) 0.28 0.38 0.50 0.63 P/E 42.01 30.60 23.37 18.44 资料来源：wind，东海证券研究所，2023年8月18日 图12017-2023H1公司营收及增速图22017-2023H1公司归母净利润及增速 资料来源：wind，东海证券研究所资料来源：wind，东海证券研究所 图3劲仔食品品类变化 资料来源：wind，东海证券研究所 附录：三大报表预测值 资产负债表 利润表 单位：百万元 2022 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产 807.95 1127.37 1277.57 1454.63 营业总收入 1462.03 1865.86 2299.06 2758.95 现金 395.99 560.56 749.14 769.65 营业成本 1087.39 1380.71 1689.24 2015.76 应收账款 13.19 13.69 11.86 34.12 营业税金及附加 8.12 10.37 12.77 15.33 应收票据 0.00 0.00 0.00 0.00 营业费用 155.97 205.24 252.90 295.21 预付账款 9.89 13.12 15.03 18.56 管理费用 65.49 83.96 98.86 118.63 存货 300.64 313.00 343.92 439.98 财务费用 -14.64 -15.20 -14.92 -15.06 非流动资产 488.26 596.42 599.42 639.64 营业利润 148.44 202.72 262.48 331.18 长期投资 0.00 0.00 0.00 0.00 营业外收入 0.14 0.47 0.31 0.39 固定资产 349.78 480.39 518.46 280.21 营业外支出 6.33 7.87 7.10 7.49 无形资产 35.28 40.35 45.30 50.14 利润总额 142.25 195.32 255.69 324.08 资产总计 1296.21 1723.79 1876.98 2094.28 所得税 20.21 27.75 36.33 46.05 流动负债 290.77 314.56 314.74 339.65 净利润 124.66 171.17 224.08 284.02 短期借款 0.00 50.00 0.00 0.00 少数股东损益 -2.63 -3.61 -4.72 -5.99 应付账款