海外市场拓展迅速，业绩有望再创新高

投资要点 事件：公司发布2023年半年报，2023H1实现营收54.2亿，同比+18.9%；实现归母净利润10.4亿，同比+6.1%。Q2单季度来看，实现营收31.4亿，同比+14.8%，环比+37.8%；实现归母净利润6.9亿元，同比-9.5%，环比+96.9%。 国内市场持续突破，海外市场实现高速增长。2023H1,公司已完成中油技服2022年电驱压裂设备集中租赁项目A组大部分设备的验收交付，包揽中石油2023Q2压裂设备带练集中采购项目，北美电驱压裂设备市场开拓进展顺利。2023H1公司国内营收为29.0亿，同比-7.6%，国内业务毛利率为35.5%，同比-1.6pp；海外业务营收25.2亿，同比+77.6%，收入占比提升至46.4%，海外业务毛利率为35.9%，同比+7.6pp，海外业务毛利率大幅提升带动公司综合毛利率上行。 综合毛利率提升，期间费用率增长，净利率短期承压。2023H1公司毛利率、净利率分别为35.7%、19.8%，同比+1.3pp、-2.1pp，毛利率增长主要系公司海外业务毛利率提升较多。2023H1，公司期间费用率为9.2%，同比+2.2pp，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.0%/4.0%/3.2%/-2.1%， 同比-0.3/+0.1/+0.3/+2.1pp，财务费用率增长较多主要系当期汇兑收益减少。Q2单季度毛利率、净利率分别为36.1%、15.9%，同比+5.6pp、+3.9pp；期间费用率为4.6%， 同比+3.3pp， 其中销售/管理/研发/财务费用率分别为2.6%/3.6%/3.6%/-5.2%，同比-1.2/+0.3/+0.6/+3.6pp。 “政策+市场”双重利好，拉动油服行业市场需求，公司确定性受益。2021年以来，油价整体回暖，全球活跃钻机数量持续提升，从 2021M1 的1183台增长至 2023M7 的1820台。《“十四五”现代能源体系规划》对我国能源安全保障能力提出更高要求，非常规油气成为我国“稳油增气”的战略资源。为保障我国能源安全，2030年前我国原油年产量有望维持在2亿吨，天然气产量稳步提升，2050年达3500亿立方米；我国页岩油、页岩气产量持续提升，页岩油、页岩气产量从2002年的2万吨、2亿立方米增长至2022年的300万吨、240亿立方米。公司持续开拓高端油气装备、油气田服务技术、油气工程等领域，压裂设备在非常规油气开发领域优势明显，伴随非常规油气开采力度持续增强，公司有望持续受益。 多元化经营显成效，业务多点开花。2023H1，海工业务板块，公司自主研发的水下注入头和水下盘管绞车系统成功应用在黄渤海、东海和南海；清洁能源板块，天然气设备及工程服务盈利能力大幅提升；新能源领域，锂电池负极材料6.5万吨一期项目基本建设完成、成功点火试生产，有望在2023H2贡献收入；环保领域，依托高端装备制造领先技术，公司成功研发锂电池资源化循环利用设备并取得订单。2023H1，公司整体存量订单90.3亿元，新增订单60.4亿元，同比-15.6%，新增订单下滑主要系环保、油气工程服务板块订单下滑较大。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年归母净利润分别为26.7、31.4、37.0亿元，对应EPS分别为2.60、3.05、3.60元，对应当前股价PE分别为10、 9、7倍，未来三年归母净利润复合增速为18%。公司未来油气装备制造及技术服务优势巩固，结合新能源产业线持续开拓，成长空间广阔，给予公司2024年14倍目标PE，6个月目标价42.70元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：油气价格波动风险、原材料价格上涨风险、新能源项目拓展或不及预期。 指标/年度 1杰瑞股份：深耕细作油服行业，持续创新推动业绩增长 1.1民营油服龙头，多元业务齐发展 杰瑞股份成立于1999年，总部位于山东烟台，主要业务包括高端装备制造、油气工程及油气田技术服务、环境治理、新能源领域，主要应用于石油天然气的勘探开发、集运输送，环境治理、新能源等领域。自成立以来，公司致力于成为一体化油气装备和技术工程服务提供商，其发展历史可以分为四个阶段： 1）1999-2006年：自主研发制造奠基期。1999年，公司成立并开始从事进口矿山配件贸易。2000年，公司进军油田行业，从事油田配件销售与设备维修业务，知名度持续扩大。 从2002年起，公司成立装备研发部开启自主研发之路。2006年，公司进军油田服务和天然气装备制造领域，产业链进一步延伸。 2）2007-2013年：国际市场持续扩张期。2007年，公司业务扩展至美国、墨西哥地区，开启全球化发展征程。2008年，美国杰瑞公司成立。2010年，公司在深交所上市，上下游产业链进一步完善，开始布局海外市场。2013年，公司发布压裂新概念，首推“小井场大作业”成套页岩气压裂解决方案，全面进军油气田工程领域。 3）2014-2020年：以创新变革为核心的多元化发展期。公司以持续创新驱动企业发展，在高端装备、环保、工业协同研发等领域，持续优化产业布局。2014年，公司推出世界首台4500型涡轮压裂车，开启油田涡轮时代，同年建设LNG液化工厂，推动我国页岩气商业化发展。2015年，公司开始拓展环保业务。2019年，公司自主研发全球首套电驱压裂成套设备和页岩气开发解决方案，助力页岩气革命。2020年，公司开启数字化转型新篇章。 4）2021年-至今：入局新能源，确定双主业。2021年以来，公司持续研发创新，先后推出压裂智能控制系统、涡轮压裂新品，重新定义涡轮压裂新时代，推动我国页岩油气规模开发和产能建设。同年成立杰瑞新能源科技公司进军锂离子电池负极材料领域，确定“油气产业”和“新能源产业”双主业战略。2023年，杰瑞新能源10万吨锂离子电池负极材料一体化项目成功点火试运行。 图1：杰瑞股份深耕油气行业20余年，成为国内民营油服龙头 依托油气装备制造及技术服务推动多元化业务共同发展。1）油气装备制造及技术服务为公司主营业务，主要是为石油天然气公司勘探开发和集输油气提供产品和服务。以油气生产井口为界，井口以下部分完成勘探、钻完井、形成井口为油气田服务，在此过程中涉及油气田设备包括压裂、固井、连接油管等设备，其中以压裂成套设备为主；井口以上部分完成井口形成后的分离、净化及集运输送工程为油气田工程服务，油气工程设备包括形成工程本体的设备模块。2）维修改造及配件业务是向油气田公司提供后续维修改造和配件，包括高压柱塞泵及配件、高压管汇、井口井控部件及井下工具、螺杆钻具、散热系统、发动机部件等。3）环保服务是为客户提供油泥处理、污泥减量化、土壤修复等环保服务以及环保设备等一体化解决方案。 图2：压裂作业主要工作原理 图3：油田固井作业主要原理 表1：公司高端制造产品竞争力强 公司业务结构维持稳定。2023H1，油气装备制造及技术服务、维修改造及配件和环保服务业务占比分别为85.6%、11.5%和2.5%。 1）油气装备制造及技术：2019-2022年，油气装备制造及技术服务营收由52.1亿元提升至91.3亿元，CAGR为21%，占公司营收比例由75.3%提升至80.0%。2023H1油气装备及技术服务业务实现营收46.4亿元，同比增长18.0%，毛利率为35.9%，同比增长1.3个百分点。 2）维修改造及贸易配件：2019-2022年，维修改造及贸易配件业务营收由13.1亿元增长至16.3亿元，CAGR为8%。2023H1维修改造及贸易配件业务实现营收6.3亿元，同比增长36.4%，毛利率为34.2%，同比减少1.0个百分点。 3）环保服务：2019-2022年，环保服务营收由3.9亿元提升至6.1亿元，CAGR为16%。 2023H1环保服务实现营收1.4亿元，同比减少10.2%。 图4：2019-2022年业务收入结构基本维持稳定 图5：公司两大业务板块毛利率维持在较高水平 1.2业绩高速增长，精细化管理见成效 海外业务持续拓展，公司业绩高速增长。2016-2022年，公司营收由28.3亿元增长至114.1亿元，6年CAGR为26%，归母净利润由1.2亿元增长至22.5亿元，6年CAGR高达63%。2023H1公司实现营收54.2亿元，同比增长18.9%，主要得益于公司海外业务实现大幅增长；实现归母净利润10.4亿元，同比增长6.1%。 图6：2023H1公司营收54.2亿元，同比增长18.9% 图7：2023H1公司归母净利润10.4亿元，同比增长6.1% 海外业务布局进展顺利，海外收入增长显著。2016-2022年，公司国内业务收入从15.6亿元增长至73.5亿元，国外业务收入从12.8亿元增长至40.6亿元，其中2022年国内、国外业务收入同比分别增长19.3%、67.3%。2023H1公司海外战略布局取得显著成效，全球性战略客户开发取得持续突破，国外业务营收达25.2亿元，同比增长77.6%，收入占比提升至46.4%；实现国内业务营收29.0亿元，同比减少7.6%。 在手订单充足，新增订单整体呈现增长趋势。2016-2022年新增订单额从26.6亿元增长至127.3亿元，CAGR为30%。2023H1公司在手订单为90.3亿元，未来订单有望得到充分确认，保障业绩增长；新增订单60.4亿元，同比减少15.6%，主要系环保板块和油气工程服务板块订单较去年下滑较大。 图8：2023H1公司国内收入29.0亿元，国外收入25.2亿元 图9：2023H1公司在手订单充足，新增订单同比略有下降 毛利率、净利率波动上升，盈利能力提升。2016年以来，公司综合毛利率上下波动较为明显，从2016年的26.5%增长至2020年的37.9%，再减少至2022年的33.2%。2021年同比减少3.0个百分点，主要系原材料、大宗商品及国际海运价格上涨，导致经营成本增高；2022年同比减少1.6个百分比，主要系业务分包成本大幅提升，同比增长302.7%，占营业成本比重增长至10.0%，同比增长6.7个百分点；得益于公司海外业务毛利率增长，2023H1毛利率增长至35.7%，同比增长1.3个百分点。2016年以来，公司净利率整体呈现快速增长趋势，由2016年的4.2%增长至2023H1的19.8%。 精细化管理见成效，整体费用率呈下降趋势。公司通过实施数字化变革，提质降本增效、细化管理。2017年以来，公司期间费用率由15.2%减少至2022年的8.6%，2022年同比减少4.3个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为4.2%、3.7%、3.2%、-2.4%，同比分别减少0.8、0.5、0.4、2.6个百分点，财务费用下降主要系美元、卢布升值，汇兑收益较高。2023H1公司期间费用率为9.2%，同比增长2.2个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为4.0%、4.0%、3.2%、-2.1%，销售费用率减少0.3个百分点，管理、研发、财务费用率分别增加0.1、0.3、2.1个百分点，财务费用率增长较多主要系公司同期汇兑收益减少。 图10：2023H1公司毛利率为35.7%，净利率为19.8% 图11：2023H1公司期间费用率9.17%，同比增长2.15pp 1.3股权结构清晰稳定，股权激励效果显著 股权结构清晰稳定，“奋斗者计划”股权激励充分。公司实际控制人为孙伟杰、王坤晓、刘贞峰，三人具有一致行动关系，合计直接持股42.52%。公司股权结构清晰稳定，决策效率高。自2015年起，公司持续推出“奋斗者”员工持股计划，股权激励充分，员工积极性调动充分。公司下设多家子公司，包括石油装备技术、能源服务、环境科技、新能源科技、机械设备公司等。 图12：杰瑞股份股权结构清晰，孙伟杰、王坤晓、刘贞峰为公司实际控制人 2盈利预测与估值 2.1盈利预测 关键假设： 1）国家能源安全战略背景下，非常规油气资源开发已成为我国“稳油增气”的战略性资源，页岩油气开发力度加强刺激压裂设备