中期业绩亮眼，专业驱动增长

DONGXINGSECURITIES 2023年8月18日 强烈推荐/维持 公司报告 李宁 李宁（02331）：中期业绩亮眼，专业驱动增长 事件：李宁发布2023年上半年业绩，上半年集团收入上升13.0%至140.19 亿元人民币，权益持有人应占净溢利为21.21亿元人民币，同比微降3.11%。经营现金净流入上升22.7%至19.42亿元人民币；毛利率为48.8%，净利率保持在15.1%的健康水平。上半年整体零售流水录得10%-20%低段增长。 收入稳健增长，跑鞋品类发力，渠道方面线下暂时增速承压。上半年公司收入实现13%的增长，在较高基数下收入增速体现出较好的韧性。上半年公 司整体零售流水（包括线上及线下）取得10%-20%低段增长，与收入的增速吻合，体现了公司的收入增长有较高质量。收入按渠道拆分看，批发业务、 电子商务、零售业务分别占比48%、27%、25%，线下方面上半年批发及零售业务的收入增速分别为14%、22%，线上业务取得10%-20%低段下降， 线上业务有所压力，主要系疫情过后消费有所从线上回流线下。分品类流水 看，篮球、跑步、运动生活、健身品类的占比分别为28%、24%、34%、 13%，上半年跑步品类的增速达到33%，表现最为优异。公司近期在跑鞋领域通过爆款IP强化心智，在专业跑鞋全面发力，上半年三大核心IP累计销量破430万双。公司近年来专注于产品专业性的提升，上半年收入端的优异增长主要得益于公司优秀的产品矩阵和专业的产品力。我们认为李宁公司将持续推进产品创新和品牌推广，看好其继续扩大品牌阵地。 经营利润率体现出较高韧性，验证公司运营能力。上半年公司毛利率为 48.8%，去年同期为50.0%，毛利率下降1.2个百分点，主要系疫情消除后线上竞争有所加剧折扣有所加深所致。我们认为产品折扣受到外部短期因素扰动，长期看好公司稳定产品折扣的能力及通过更好产品矩阵稳定整体产品价格的能力。上半年公司经营溢利率为17.7%，比去年同期下降3.6个百分点，除了毛利率影响，另外为疫情消除后费用投放规模有所恢复及其他收入 （主要是政府补贴）减少所致，如果撇除掉其他收入因素的影响，公司的经营溢利率比去年同期仅下降2.1个百分点。公司的经营溢利率整体上在充满挑战的市场环境下，体现出较强的韧性。中长期看，我们认为公司有能力将利润率维持在中双至高双位数水平。 运营层面健康发展，保障企业发展后劲。从渠道看，截止期末李宁网点数为 7448，较去年同期增加336家，较年初减少155家。公司渠道策略方面，拓展高质量可盈利店铺，大店占比持续提升，通过渠道优化，助力公司抓住市场机会。上半年平均运营资金总额占收入比重7.5%，运营资金保持健康水平。公司通过稳健的业务发展战略，实现了健康的运营效率，最终使公司实现收入的增长和健康的利润率水平。 展望全年及未来几年，我们认为行业将继续保持相对景气，李宁的发展空间仍大。运动行业近几年仍保持着相对的景气发展，李宁在行业内大有可为： 从市场、品类、品牌三个维度看，从市场看李宁在高层级、低层级市场的渗透率仍有提升空间，从品类看公司目前重点发力跑鞋品类，其他品类亦有发力空间，从品牌空间看李宁品牌的消费者粘性仍在持续提升。目前公司重点提升产品专业性，并提升公司整体运营水平，我们看好公司长期的市场竞争力。 公司简介： 集团为中国领先的体育品牌企业之一。集团拥有本身之品牌、研究、设计、制造、经销及零售实力。集团之产品包括运动及休闲用途之运动鞋、服装及配件，而该等产品主要以集团自有之李宁牌出售。 资料来源：公司公告、iFinD 交易数据 52周股价区间（港元）81.0-40.6 总市值（亿港元）1,465.63 流通市值（亿港元）1,465.63总股本/流通股数（万股）263,603/263,603A股/B股（万股）-/- 52周日均换手率0.654 52周股价走势图 李宁 恒生指数 20.0% 10.0% 0.0% -10.0% -20.0% -30.0% -40.0% -50.0% 22/8/1622/11/1623/2/1623/5/16 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 分析师：刘田田 010-66554038liutt@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480521010001 分析师：常子杰 010-66554040changzj@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480521080005 分析师：沈逸伦 010-66554044shenyl@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480523060001 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报 告 投资建议：李宁公司近年产品力、渠道力方面优势持续加强，助力公司持续 享受运动行业发展红利，看好公司的市场份额持续提升。预计公司2023-2025年净利润分别为46.01、54.04、62.13亿元人民币，增速分别为13.22%、17.45%、14.96%，目前股价对应PE分别为23.4、19.9、17.3倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：疫情扩散影响消费、原材料价格上涨、行业竞争加剧影响折扣。 财务指标预测 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万 22,572 25,803 29,857 34,502 39,775 增长率（%） 56.13% 12.98% 15.71% 15.55% 15.28% 净利润（百万元） 4,011 4,064 4,601 5,404 6,213 增长率（%） 136.14% 1.32% 13.22% 17.45% 14.96% 每股收益(元) 1.53 1.55 1.75 2.05 2.36 PE 26.78 26.43 23.35 19.88 17.29 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P2东兴证券公司报告 李宁（02331）：中期业绩亮眼，专业驱动增长 DONGXINGSECURITIES 附表：公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2021A2022A2023E2024E2025E2021A2022A2023E2024E2025E 现金 14,746 7,383 14,143 20,156 26,909 营业成本 10,603 13,319 15,377 17,596 20,285 应收票据及应收账款 903 1,020 1,245 1,439 1,659 营业税金及附加 0 0 0 0 0 其他应收款 12 0 5 6 7 销售费用 6,138 7,314 7,912 9,143 10,540 预付账款 67 88 109 125 145 管理费用 1,111 1,113 1,254 1,421 1,639 存货 1,773 2,428 2,728 3,122 3,599 研发费用 -33 -327 -65 -103 -141 其他流动资产 1,171 1,475 1,443 1,667 1,922 财务费用 0 0 0 0 0 非流动资产11,60321,25220,12418,99617,868资产减值损失 159 201 0 0 0 长期投资 1,267 1,369 1,369 1,369 1,369 信用减值损失 0 0 0 0 0 固定资产 1,626 3,235 2,728 2,221 1,714 其他经营收益 0 0 0 0 0 无形资产 1,576 2,291 1,909 1,527 1,145 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 其他非流动资产 7,134 14,357 14,117 13,878 13,638 投资净收益 159 201 0 0 0 流动资产18,67212,39519,67326,51534,240营业收入22,57225,80329,85734,50239,775 流动负债7,7047,2419,77811,25112,970其他非经营损益 416 829 726 726 526 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 5,328 5,415 6,105 7,170 7,977 应付票据及应付账款 1,599 1,584 2,237 2,560 2,951 所得税 1,317 1,351 1,504 1,766 1,765 其他流动负债 6,105 5,656 7,541 8,691 10,019 净利润 4,011 4,064 4,601 5,404 6,212 非流动负债 1,467 2,074 2,074 2,074 2,074 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 4,011 4,064 4,601 5,404 6,213 其他非流动负债 1,467 2,074 2,074 2,074 2,074 主要财务比率 负债合计 9,171 9,315 11,852 13,325 15,044 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 3 2 2 2 2 成长能力 股本 239 240 1,240 2,240 3,240 营业收入(%) 56.13 14.31 15.71 15.55 15.28 资本公积 20,863 24,089 23,089 22,089 21,089 净利润(%) 136.15 1.32 13.22 17.45 14.96 留存收益 0 0 3,612 7,854 12,731 获利能力 归属母公司股东权益 21,102 24,329 27,942 32,184 37,061 毛利率(%) 53.03 48.38 48.50 49.00 49.00 负债和股东权益 30,275 33,647 39,796 45,511 52,107 净利率(%) 17.77 15.75 15.41 15.66 15.62 ROE(%) 19.01 16.70 16.47 16.79 16.76 资产总计30,27533,64739,79645,51152,107营业利润4,9124,5865,3796,4447,452 现金流量表 单位:百万元 ROIC(%)124.6437.0920.5128.4736.88 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 经营活动现金流6,5253,9147,1376,5257,351资产负债率(%) 30.29 27.68 29.78 29.28 28.87 净利润 4,011 4,064 4,601 5,404 6,212 净负债比率(%) -69.87 -30.34 -50.61 -62.62 -72.60 折旧摊销 1,138 1,429 1,128 1,128 1,128 流动比率 2.42 1.71 2.01 2.36 2.64 财务费用 -33 -327 -65 -103 -141 速动比率 2.04 1.17 1.59 1.93 2.21 其他经营现金流 1,409 -1,252 1,473 96 151 营运能力 投资活动现金流-6,539-9,481547547596总资产周转率 0.75 0.77 0.75 0.76 0.76 资本支出 0 0 0 0 0 应收账款周转率 25.00 25.29 23.98 23.98 23.98 其他投资现金流 -6,539 -9,481 547 547 596 每股指标（元） 筹资活动现金流7,596-1,887-924-1,059-1,194每股收益(最新摊薄) 1.52 1.54 1.75 2.05 2.36 短期借款 0 0 0 0 0 每股净现金流(最新摊薄) 2.48 1.48 2.71 2.48 2.79 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 8.01 9.23 10.60 12.21 14.06 其他筹资现金流 7,596 -1,887 -9