华设转债投资分析：专业工程服务商，数字化赋能降成本

债券研究 证券研究报告 债券日报2023年08月18日 【债券日报】 专业工程服务商，数字化赋能降成本 ——华设转债投资分析  华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 相关研究报告 《【华创固收】深耕精密金属零部件，稳步扩张产能——福立转债上市定价分析》 2023-08-16 《【华创固收】转债市场日度跟踪20230816》 2023-08-16 《【华创固收】转债市场日度跟踪20230815》 2023-08-15 《【华创固收】数据回踩，等待政策破局——7月经济数据解读》 2023-08-15 《【华创固收】债市新低，未来可期——8月15 日降息点评》 2023-08-15 综合型工程咨询服务商，发力数智化落地 正股华设集团是综合型工程咨询企业，拥有从规划、策划、设计到施工、运维等环节的全产业链化服务体系。公司是江苏领先、国内知名的交通和城乡发展智库，主要向交通和城乡建设及管理主体提供从战略规划、工程咨询、勘 察设计到科研开发、检测监测、系统集成、运营维护等全生命周期的一体化解决方案，在业务领域、人才技术、项目经验、科研创新、服务品牌和市场占有率等方面位居国内前列，是国内唯一同时具备公路、铁路、水运、航空和管道设计能力的工程咨询企业。 业绩增速放缓，一季度营收略有下滑，但归母仍维持小幅正增长。公司业绩整体稳步增长，营收方面，2020-2022年复合增长率4.43%，分年度增速表现逐年渐缓。利润方面随业务扩张持续上行，22年公司降本增效管理改革落地 增厚盈利空间，据募集说明书数据，2022年核心成本人工、服务采购成本同比-3.62%/-5.15%。公司2022实现营收58.39亿元，同比+0.29%，归母净利润 6.84亿元，同比+10.58%；23年Q1实现营收8.73亿元，同比-4.83%，归母净利润0.95亿元，同比+1.73%。 降本增效抬升毛利，业务季节特征明显。2022年公司制定并实施了高质量发展管理与考核战略，不断加强成本管控，同时通过数字赋能，提高设计效率和经营效能，使得主营业务成本有所下降，主营业务毛利率上升。2022年实现毛利率36.95%，同比+5.09pct。工程咨询业务以政府需求、工程建设为主，多 数客户的年度预算决策机制导致公司收入季节性特征较强，四季度收入占比 较高而一季度多为全年低点，2023Q1毛利率较2022全年减少5.12pct，实现毛利率31.83%，但同比2022Q1提升了0.75pct，主要系公司降本增效影响。分产品看，公司毛利率变动贴近核心业务勘察设计毛利率走势，2022年勘察 设计实现毛利率40.82%，同比+5.88pct；规划研究实现毛利率42.49%，同比 +5.58pct；工程承包毛利率17.52%，同比-4.29pct；试验检测毛利率30.70%，同比+8.12pct；工程管理毛利率27.63%，同比+14.87pct。 募投增设研发平台，数智化业务专项推进。本次向不特定对象发行可转债募集资金总额（含发行费用）不超过40,000.00万元，扣除发行费用后，将投资于以下项目：（1）“华设创新中心项目”。项目建设主体为全资子公司江苏华设感知数据科技有限公司，项目规划建设包括基础设施数字化研发中心、大数据 研发中心、低碳新能源研发中心、车路（船岸）协同与自动驾驶研发中心在内的四项专项研发平台建设。致力于在基础设施数字化、交通大脑、智能建造、绿色低碳、自动驾驶与车路协同等方面形成一批行业领先的核心技术和产品。 （2）“补充流动资金”。 转债条款分析 华设集团于8月15日上市。华设转债发行规模4.00亿元，债项评级AA级， 根据8月16日中债同等级企业债到期收益率3.8403%测算，债底约为94.01 元，8月16日华设转债平价为97.97元，债底提供较强安全垫。 初始转股价为8.86元/股，本次发行的可转换公司债券转股期限自发行结束之 日（2023年7月27日，T+4日）起满6个月后的第一个交易日（2024年1月 29日）起至可转换公司债券到期日（2029年7月21日）止。按照2023年8 月16日收盘价8.68元进行计算，平价为97.97元。 三大条款中规中矩。本次转债下修条款15/30，85%；回售条款30/30，70%；有条件赎回条款为15/30，130%，到期赎回价格为112（含最后一期利息）。 风险提示： 项目研发不及预期、基础设施投资波动、经济修复不及预期。 目录 一、正股基本面：综合型工程咨询服务商，发力数智化落地4 （一）业绩增速放缓，降本升级提毛利4 （二）新基建升级提速，转型定位“数字化+智能化”6 （三）募投增设研发平台，数智化业务专项推进8 二、转债条款及上市定价分析9 （一）评级一般规模不大，摊薄比例不高9 （二）债底预计在94.01元附近，2023年8月16日平价为97.97元9 三、风险提示10 图表目录 图表1公司主营业务框架图4 图表2公司营业收入与归母净利润（亿元）4 图表3公司分产品营收占比（%）4 图表423Q1期间费用率同比+0.07pct5 图表5公司研发投入与同比增速（亿元）5 图表6公司分产品毛利率走势（%）5 图表7公司分区域新签合同额（亿元）6 图表8公司分区域营业收入（亿元）6 图表9公司新签合同客户类型占比（%）6 图表102022年公司分客户营收占比（%）6 图表11中国及江苏省固定资产投资完成额累计同比（%）7 图表1217-23年我国智能交通市场规模（亿元）8 图表13我国高速公路智能化市场规模（亿元）8 图表14公司车路协同典型产品案例8 图表15可转债募投项目9 图表16华设转债发行条款信息10 图表17华设集团PE-band10 图表18华设集团PB-band10 一、正股基本面：综合型工程咨询服务商，发力数智化落地 （一）业绩增速放缓，降本升级提毛利 正股华设集团是综合型工程咨询企业，拥有从规划、策划、设计到施工、运维等环节的全产业链化服务体系。公司是江苏领先、国内知名的交通和城乡发展智库，主要向交通和城乡建设及管理主体提供从战略规划、工程咨询、勘察设计到科研开发、检测监测、系统集成、运营维护等全生命周期的一体化解决方案，在业务领域、人才技术、项目经验、科研创新、服务品牌和市场占有率等方面位居国内前列，是国内唯一同时具备公路、铁路、水运、航空和管道设计能力的工程咨询企业。 、 图表1公司主营业务框架图 公司定位：以规划设计为入口的科技创新型企业平台规划咨询业务 工程勘察设计 数字智慧业务 绿色环保业务 立足全球视野和行业洞察，依托 深耕交通领域62年，拥有“公 在交通和城市领域应用新一代数 在绿色低碳基础设施建造技术、 大数据和数字模型，融合经济、 铁、水、空”全专业咨询设计能 字技术，进行模式、产品、服务 低碳新材料、低碳用能、生态环 社会、交通、城市、生态等全要 力，提供交通和城市基础设施全 创新，围绕数字孪生、智慧交通 保等方面开展技术研发，提供产 素，提供专业的规划咨询服务。 生命周期综合解决方案。 智慧城市提供产品和系统集成。 品和技术服务。 、 资料来源：华设集团2022年年度报告，华创证券 业绩增速放缓，一季度营收略有下滑，但归母仍维持小幅正增长。公司业绩整体稳步增长，营收方面，2020-2022年复合增长率4.43%，分年度增速表现逐年渐缓。利润方面随业务扩张持续上行，22年公司降本增效管理改革落地增厚盈利空间，据募集说明书数据，2022年核心成本人工、服务采购成本同比-3.62%/-5.15%。公司2022实现营收58.39亿元，同比+0.29%，归母净利润6.84亿元，同比+10.58%；23年Q1实现营收8.73亿元，同比-4.83%，归母净利润0.95亿元，同比+1.73%。 勘察设计为主，营收结构稳定。公司营收结构呈现以勘察设计为主，囊括规划研究、工程承包、试验检测、工程管理及其他的业务格局。2019-2022年勘察设计占主营业务比重维持60%以上，2022年实现营收37.48亿元，贡献份额达64.44%，同比增长1.27pct。 图表2公司营业收入与归母净利润（亿元）图表3公司分产品营收占比（%） 70.00 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 201820192020202120222023Q1 60.00% 50.00% 40.00% 30.00% 20.00% 10.00% 0.00% -10.00% 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2019202020212022 营业总收入 归母净利润营收同比归母同比 勘察设计规划研究工程承包试验检测工程管理其他 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 股份支付与高研发投入拉升费用率。公司近年费用表现整体呈上升趋势，2022年期间费用率18.90%，同比+4.03pct；2023年Q1期间费用率20.32%，同比+0.07pct。各分项表现来看，2022年销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率同比 +0.18pct/+2.90pct/-0.07pct/1.02pct。其中22年管理费用分项中股份支付3775.85万元，较 上期10.19万元同比增长36954.47%。研发费用端保持支出逐年增长，22年研发支出3.14亿元，同比+23.62%，2023Q1费用同比-9.77%至4,727.82万元。另外，20-22年财务费用端正向流入主要系公司购买银行存单等短期理财产品的利息收入导致，截至2022年末，公司理财产品、债券产品等均已到期赎回。 图表423Q1期间费用率同比+0.07pct图表5公司研发投入与同比增速（亿元） 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% -5.00% 销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率期间费用率 3.50 201820192020202120222023Q1 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 201820192020202120222023Q1 研发支出YoY 30.00% 25.00% 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% -5.00% -10.00% -15.00% 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华设集团2022年第一季度报告，华创证券 降本增效抬升毛利，业务季节特征明显。2022年公司制定并实施了高质量发展管理与考核战略，不断加强成本管控，同时通过数字赋能，提高设计效率和经营效能，使得主营业务成本有所下降，主营业务毛利率上升。2022年实现毛利率36.95%，同比+5.09pct。工程咨询业务以政府需求、工程建设为主，多数客户的年度预算决策机制导致公司收入季节性特征较强，四季度收入占比较高而一季度多为全年低点，2023Q1毛利率较2022全年减少5.12pct，实现毛利率31.83%，但同比2022Q1提升了0.75pct，主要系公司降 本增效影响。分产品看，公司毛利率变动贴近核心业务勘察设计毛利率走势，2022年勘察设计实现毛利率40.82%，同比+5.88pct；规划研究实现毛利率42.49%，同比+5.58pct；工程承包毛利率17.52%，同比-4.29pct；试验检测毛利率30.70%，同比+8.12pct；工程管理毛利率27.63%，同比+14.87pct。 图表6公司分产品毛利率走势（%） 45.00% 40.00% 35.00% 30.00% 25.00% 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% 201820192020202120222023Q1 综合毛利率勘察设计规划研究工程承包试