结构改善持续兑现，区域扩张步伐坚实

投资要点 事件：公司发布2023年半年报。2023H1公司实现营收9.5亿元，同比+28.6％； 实现归母净利润1.3亿元，同比+68.1%；实现扣非后归母净利润1.2亿元，同比+65.8%。单季度来看，2023Q2公司实现营收4.3亿元，同比+39.3％；实现归母净利润0.5亿元，同比+124.9%；实现扣非后归母净利润0.5亿元，同比+141.4%。产品力和品牌力不断提升，营收净利延续亮眼增势。 推广与品宣力度加强，盈利能力不断增强。报告期内，公司整体毛利率为47.6%，同比+4.3pp。系产品结构优化及渠道投入产出提高所致，其中卫生巾产品毛利率为52.1%（+3.1pp）。分区域看，2023H1川渝/云贵陕/其他地区/电商渠道毛利率分别为51.6%/52.4%/42.4%/46.8%，同比+7.6pp/+1.9pp/-6.5pp/+5.6pp。 除仍在保持较高渠道投放的外围区域外，公司各渠道毛利率均保持增长态势，产品结构优化效果显著。费用率方面，2023H1公司总费用率为30.6%（-0.1pp），其中销售费用率为24.2%，同比+1.1pp，主要为公司加快电商及外围省份渠道建设，市场推广和品牌宣传力度加大所致；管理费用率为3.8%，同比-0.4pp； 财务费用率为-0.2%，与上期同比持平；研发费用率为2.7%，同比-0.8pp。综合来看，公司上半年实现净利率13.9%，同比+3.3pp。单季度数据来看，2023Q2毛利率为48.5%（+7.4pp）；净利率为12.1%，同比+4.6pp。产品结构&渠道结构不断改善，盈利能力保持较高水平。此外，2023年上半年公司经营性现金流净额为1.9亿，同比+269.0%，现金流明显改善。 线上&线下协同发展，渠道力与品牌力不断提升。目前公司处于业务拓展关键期，除继续深耕核心优势区域外，公司逐步增强对外围省份的人员和资源布局，对直播电商等渠道建设也保持较高投入。线下方面，2023年H1公司川渝地区/云贵陕地区/其他地区分别实现营收3.4/2.0/1.2亿元 ， 同比+26.4%/+29.4%/+2.5%，核心五省保持快速增长优势，全国市场拓展计划有序进行。线上渠道方面，2023H1公司电商渠道收入2.4亿元，同比+71.7%，公司持续优化电商渠道结构，同时借助电商的品牌化化运营，业务实现快速发展。 618期间，公司多电商核心平台GMV实现快速增长，其中抖快渠道同比增长100%+，淘宝多渠道同比增长50%+，拼多多自营同比增长200%+，唯品会同比增长60%+，线上渠道成绩亮眼。凭营销体系的优化，叠加品牌代言人与电商高质量曝光运营，市场拓展速度不断加快，线上渠道有望保持快速增长。 产品结构持续优化，中高端产品占比不断提升。公司顺应消费场景变化，不断加快中高端产品的研发和推广力度，中高端产品线不断丰富，带动片单价及毛利率持续提升。2023H1公司推出自由点益生菌系列产品，大健康系列产品体系进一步丰富，产品开发速度持续领先。分产品看，2023年H1公司卫生巾/纸尿裤/ODM实现营收8.3/0.6/0.6亿元，同比+36.4%/-6.1%/-11.2%。其中公司自由点中的中高端系列产品营收增长较快，收入较去年同期增长逾50%。 盈利预测与投资建议：预计2023-2025年EPS分别为0.57元、0.70元、0.87元，对应PE分别为27倍、22倍、18倍。考虑到公司产品结构持续优化，区域扩张步伐稳健，电商渠道保持高增，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、原材料价格大幅波动、新品开发不及预期等风险。 指标/年度