申购分析：国内领先包装用纸生产企业

固定收益类●证券研究报告 荣23转债（113676.SH）申购分析 主题报告 国内领先包装用纸生产企业 分析师罗云峰SAC执业证书编号：S0910523010001luoyunfeng@huajinsc.cn 投资要点 本次发行规模5.76亿元，期限6年，评级为AA-/AA-（东方金诚）。转股价15.74元，到期补偿利率为13%属较高水平。下修条款15/30,90%和强赎条款15/30,130%均为市场化条款。以2023年8月16日中债6YAA-企业债到期收益率6.2503%贴现率计算，纯债价值83.65元，对应YTM为3.09%，债底保护性一般。 相关报告 地方债发行计划半月报-2023年三季度地方债发行计划已披露25221亿元2023.8.16 7月经济数据点评-基建与制造业投资增速有望筑底回升2023.8.15河 南 省 综 合 性 燃 气 企 业-蓝 天 转 债（111017.SH）申购分析2023.8.14ESG市场跟踪双周报（2023.7.31-2023.8.13）-标 准 普 尔 取消ESG债务评级分数2023.8.13资产配置周报（2023-8-13）-权益风格重回价值占优2023.8.13 总股本稀释率11.62%、流通股本稀释率11.62%，有一定摊薄压力。 从近期市场转债申购情况看，假设网上申购数为1000万户，单户申购上限金额100万元，则中签率预计为0.0018%。 截至2023年8月16日，公司PE(TTM)26.26，低于同行业可比公司平均值（剔除负值）。ROE4.02%，高于同行业可比公司平均值（剔除负值），同时处于自身上市以来86.57%分位数，估值弹性较低。上市至今公司日成交量占同行业可比上市公司成交量比重平均值处于较低水平为5.62%。 年初至今公司股价上升51.22%，行业指数（申万三级-大宗用纸）上升0.9%，公司跑赢行业指数。 公司流通市值占总市值比例为100%，不存在限售股解禁风险。 综合考虑公司自身经营状况、可比券和模型预测结果，我们预计上市首日转股溢价率为27%左右，对应价格为122.64元~135.55元。 风险提示： 1、募投项目效益未达预期或短期内无法盈利。 2、公司生产经营或资金周转出现严重不利情况面临偿债风险和流动性风险。3、公司外部竞争日益激烈、净利润下滑风险。4、正股股价波动风险。5、定价模型可能失效，预测结果与实际可能存在较大差异。 内容目录 一、荣23转债分析.............................................................................................................................................3 （一）转债分析...........................................................................................................................................3（二）中签率分析........................................................................................................................................3 二、正股分析......................................................................................................................................................4 （一）公司简介...........................................................................................................................................4（二）行业分析...........................................................................................................................................5（三）财务分析...........................................................................................................................................7（四）估值表现...........................................................................................................................................9（五）募投项目分析..................................................................................................................................10 风险提示：........................................................................................................................................................11 图表目录 图1：中国瓦楞原纸消费量和同比增速（万吨，%）..........................................................................................6图2：2023年一季度同行业可比上市公司财务状况（百万元）..........................................................................7图3：营业收入情况（万元，%）.......................................................................................................................8图4：归母净利润情况（万元，%）...................................................................................................................8图5：公司经营现金流情况（万元）...................................................................................................................9图6：近一年行业指数及荣晟环保股价走势......................................................................................................10图7：景兴转债及正股表现情况（%）..............................................................................................................11图8：鹤21转债及正股表现情况（%）............................................................................................................11 表1：荣23转债基本要素...................................................................................................................................3表2：公司主营收入分产品（万元）...................................................................................................................5表3：公司主要财务指标.....................................................................................................................................8表4：期间费用情况（万元）..............................................................................................................................9表5：同行业可比上市公司（亿元，%）............................................................................................................9 一、荣23转债分析 （一）转债分析 本次发行规模5.76亿元，期限6年，评级为AA-/AA-（东方金诚）。转股价15.74元，到期补偿利率为13%属较高水平。下修条款15/30,90%和强赎条款15/30,130%均为市场化条款。以2023年8月16日中债6YAA-企业债到期收益率6.2503%贴现率计算，纯债价值83.65元，对应YTM为3.09%，债底保护性一般。 总股本稀释率11.62%、流通股本稀释率11.62%，有一定摊薄压力。 （二）中签率分析 截至2023年3月31日，荣晟环保前十大股东持股比例合计62.73%，持股较为集中。假设前十大股东参与比例为80%，剩余股东参与比例为50%，则股东优先配售比例为68.82%。网上 申购额度为1.8亿元。从近期市场转债申购情况看，假设网上申购数为1000万户，单户申购上限金额100万元，则中签率预计为0.0018%。 二、正股分析 （一）公司简介 截至2022年12月31日，公司董事长兼总经理冯荣华先生持有公司37.51%股份，系公司控股股东。冯荣华、张云芳夫妇合计持有公司42.18%的股份，系公司实际控制人。公司控股股东和实际控制人所持上市公司股份未被质押，不存在股权质押风险。 公司以再生包装纸生产为主业，集废纸回收、热电联产、再生环保纸生产、纸板制造于一体，主要产品包括瓦楞原纸、牛皮箱板纸、高密度纸板、瓦楞纸板和蒸汽等，核心产品为瓦楞原纸、牛皮箱板纸两大类包装纸及其纸制品瓦楞纸板。牛皮箱板纸和瓦楞原纸主要用于制作瓦楞纸板，牛皮箱板纸可用作纸板的面纸和里纸，瓦楞原纸可用作纸板的瓦楞芯纸和里纸，起到增强纸板抗压能力和减震缓冲的作用。公司的核心产品为瓦楞原纸，近三年占比在57%以上。公司主营业务收入持续增长，主要来源于