消费景气跟踪23M7：需求压力加大，继续等待拐点

需求压力加大，增速继续放缓。7月需求端压力加大，不同指标超预期下行，收入及资产价格预期不稳制约消费：1）社零单月同增2.5%，环比下行0.6pct，两年复合增速2.6%刷新年内低点；2）CPI同降0.3%；3）居民中长贷少增2158亿元，存款减少8093亿元，新房销售面积累计下滑6.5%，70城二手房价格多数环比下行。7月政治局会议定调刺激经济基调，8月MLF降息15BP，但政策生效或需要时间，观察8月表现。 地产下行周期，关注政策效果。需求不足受地产影响较大，居民购房意愿年初回升后持续下滑，居民新增中长贷同步下行。政治局会议优化调整房地产政策，7月居民购房意愿升至29.4%，提振信心、稳定楼市作用值得期待。 理性看待波动，等待行情拐点。6月中旬起消费板块跌势趋缓但波动加大，6月中、7月底政策预期驱动主要消费指数出现5-10%的大幅波动，北向资金流入/流出刷新历史新高。当下板块估值、交易活跃度降至低位，A股消费成交额占比降至10%，资金流动带来的波动会更明显。 社零中枢下滑，警惕过度调整。需求中长期增速下行，19-21年社零复合增速3.5%，21-23年1-7月累计复合增速同样为3.5%，方向已明确。但疫情冲击、超额储蓄都会导致社零增速低于潜在增速，可能过度调整。对比两轮疫后修复，23Q1表现好于21Q1，分化自二季度始，7月社零增速刷新低位，持续放缓值得警惕，短期或继续探底。 白酒：淡季表现平稳，酒企消化库存。暑期升学宴/谢师宴支撑需求，商务团购较弱。半年结束，酒企转向消化库存为主，未追加回款发货，行业库存约3个月，高端酒周转较优，批价相对稳定。期待8月中秋国庆备货表现。 啤酒：销量增速放缓，关注高端提价。7月受高基数影响，销量有所下滑，华润-5%、青岛-14%、燕京持平、重啤持平略增。高端产品增速较优，结构升级带动的利润率提升，以及澳麦双反结束对成本的缓解是关注重点。 乳制品：终端销售复苏，原奶价格持续下行提振利润率水平。预计7月伊利股份销量低个位数增长，库存水平良性。7月国内生鲜乳价格3.80元/公斤，同降8.8%；海外市场GDT全脂奶粉3124.5美元/吨，同降19.0%。 调味品：7月餐饮收入+15.8%，调味品企业库存好转：1）海天味业：预计7月销售增长9%，渠道库存降至2.4 个月；2）中炬高新：预计7月销售持平；3）千禾味业：预计7月增长30-40%，渠道库存1.5个月以内。 家电：7月整体销售承压，强势品种空调销额同比转负至-15.5%，“彩冰空洗”全面下滑，仅有个别强α品类实现增长，洗地机+8.8%、洗干套装+105.9%，可选属性强的小家电品类下滑更明显。7月出口同降3.6%，相对平淡。 家居：政策环境向好，但上游地产数据承压，新房销售同降24.9%，对估值修复构成制约。预计Q3业绩增速回归常态，主要公司如欧派家居、索菲亚接单同比个位数增长。7月家具出口同降15.2%，外需依然偏弱。 纺服：增速回落明显，降幅环比扩大。7月限上服装鞋帽社零同增2.3%，环比下滑4.6pct。从线上GMV看，仅户外用品实现+1.9%增长。运动服饰韧性强，7月安踏/李宁线下个位数增长，大众品牌特步/361度双位数增长。 餐饮&旅游：7月餐饮收入同增15.8%6月全国交通客运量同增53.2%，受暑期出行拉动。代表性酒店华住23Q2 入住率升至80%+，RevPar超19年同期。旅游服务价格继续同增13.1%，酒店餐饮消费涨价明显。 当前大消费呈低估值/低热度/高波动特征，悲观预期price-in，预计下跌动能不大。利好政策频出，短期可能反弹但行情拐点还需等待。估值低位可以布局，关注高端白酒/乳制品/家电龙头/体育服饰。 数据误差；消费不及预期风险；疫情反复风险。 内容目录 1、核心观点：需求压力加大，继续等待拐点6 2、消费宏观：复苏经历波折，拐点尚需观察8 2.1、消费周期：新增贷款转负，去杠杆未逆转8 2.2、消费能力：就业压力仍存，关注存款流向8 2.3、消费需求：增速边际回落，必选韧性凸显10 3、食品饮料：销售整体持平，库存压力较大11 3.1、白酒：淡季表现平稳，酒企消化库存11 3.2、啤酒：销量增速下滑，关注高端进展12 3.3、乳制品：成本继续下行，利润有望改善14 3.4、调味品：动销边际好转，库存仍需去化16 3.5、行业动态：白酒批价下行，咖啡竞争加剧17 4、家用电器：空调旺季结束，外需相对稳定17 4.1、国内市场：空调同比转负，行业承压明显17 4.2、海外市场：出口增速转负，海外需求平淡18 4.3、空间测算：新品渗透缓慢，维持上期预期18 4.4、行业动态：家电整体微增，清洁电器渗透19 5、轻工制造：地产影响加大，销售继续回落19 5.1、国内市场：楼市面临压力，销售出现回落19 5.2、海外市场：出口降幅扩大，海外需求不足20 5.3、行业动态：白卡纸提价，电子烟出口高增21 6、纺织服饰：消费意愿不足，运动服饰较优21 6.1、内销：销额降幅扩大，运动相对景气21 6.2、库存：库存同比下滑，存货压力减小22 6.3、出口：降幅继续扩大，箱包下滑明显22 6.4、行业动态：安踏签约欧文，亚运开幕在即23 7、社会服务：复苏趋势依旧，服务价格上涨23 7.1、餐饮旅游：出行继续火热，旅游涨价明显23 7.2、行业动态：出境旅游复苏，暑运客流密集24 8、投资建议：便宜是买的理由，但不是涨的理由25 9、风险提示25 图表目录 图表1：2023年7月大消费主要行业景气跟踪6 图表2：住宅均价迎来拐点6 图表3：居民购房意愿走弱6 图表4：大消费板块北向资金周度净流入（亿元）7 图表5：大消费成交活跃度处于低位7 图表6：社零增速中枢下行7 图表7：两轮疫后复苏社零累计复合增速对比（%）7 图表8：居民部门杠杆率8 图表9：居民扩表意愿8 图表10：调查失业率（%）8 图表11：分年龄段调查失业率（%）8 图表12：居民名义收入累计增速（%）9 图表13：居民名义收入单季同比增速（%）9 图表14：居民储蓄率（%）9 图表15：居民超额储蓄测算9 图表16：居民就业预期10 图表17：居民收入预期10 图表18：社零总额月度同比10 图表19：除汽车外社零月度同比10 图表20：社零结构区分10 图表21：限额以上社零分品类月度增速（%）11 图表22：核心CPI（%）11 图表23：服务业PMI（%）11 图表24：全国白酒月度产量同比（%）12 图表25：全国白酒年度产量及增速（%）12 图表26：高端白酒批价12 图表27：次高端白酒批价12 图表28：全国啤酒月度产量同比（%）13 图表29：全国啤酒年度产量及增速（%）13 图表30：社零餐饮收入月度同比（%）13 图表31：中国啤酒渠道结构（%）13 图表32：进口啤酒累计均价及变动13 图表33：各价位啤酒市场渗透率（%）13 图表34：大麦月度均价及变动14 图表35：瓦楞纸月度均价及变动14 图表36：浮法玻璃月度均价及变动14 图表37：铝锭月度均价及变动14 图表38：全国乳制品月度产量同比（%）14 图表39：全国乳制品年度产量及增速（%）14 图表40：乳制品零售价格（元/升）15 图表41：婴幼儿奶粉零售价格（元/公斤）15 图表42：国内原奶价格（元/公斤）15 图表43：进口奶粉价格（美元/吨）15 图表44：玉米现货结算价（元/吨）16 图表45：豆粕现货结算价（元/吨）16 图表46：酱油渠道结构（%）16 图表47：调味品企业线上GMV月度增速（%）16 图表48：大豆现货结算价（元/吨）16 图表49：白砂糖现货结算价（元/吨）16 图表50：2023年7食品饮料行业动态17 图表51：家电主要品类月度销售情况17 图表52：家用电器单月出口金额18 图表53：家用电器出口金额累计同比（%）18 图表54：重点品类市场空间测算18 图表55：2023年7月家用电器行业动态19 图表56：房屋竣工面积累计同比（%）19 图表57：房屋竣工面积年度同比（%）19 图表58：房屋销售面积累计同比（%）19 图表59：房屋销售面积年度同比（%）19 图表60：中国家具出口月度变动20 图表61：中国家具出口金额累计同比（%）20 图表62：美国家具市场月度销售同比（%）20 图表63：美国家具市场月度库销比20 图表64：2023年7月轻工制造行业动态21 图表65：纺服线上GMV月度跟踪21 图表66：主要运动品牌季度流水跟踪21 图表67：纺织服装、服饰业产成品存货同比（%）22 图表68：纺织业产成品存货同比（%）22 图表69：服装及衣着附件出口金额累计同比（%）22 图表70：鞋靴出口金额累计同比（%）22 图表71：纺织纱线、织物及制品出口金额累计同比（%）23 图表72：箱包及类似容器出口金额累计同比（%）23 图表73：2023年7月纺织服装行业动态23 图表74：社零餐饮收入月度同比（%）23 图表75：CPI月度分项变动：旅游（%）23 图表76：全国交通客运量累计变动（%）24 图表77：华住酒店入住率（%）24 图表78：主要节假日旅游数据恢复程度24 图表79：2023年7月社会服务行业动态24 图表80：中证消费指数PETTM25 图表81：中证可选指数PETTM25 需求压力加大，增速继续放缓。7月消费需求端压力再次加大，不同指标均出现超预期下行，收入预期和资产价格预期不稳制约了居民消费。具体来看：1）社零单月同增2.5%，环比下行0.6pct，21-23两年复合增速2.6%，为年内最低值；2）CPI同比下滑0.3%；3）调查失业率录得5.3%，边际上行0.1pct维持高位；4）居民中长贷同比少增2158亿元，存款减少8093亿元，新房销售面积1-7月累计下滑6.5%，70城二手房价格多数环比下行。尽管7月底政治局会议定调下半年扩大内需、刺激经济主基调，8月MLF继续降息15BP，但政策生效或需要时间，观察8月表现。 图表1：2023年7月大消费主要行业景气跟踪 大类行业赛道景气趋势行业动态 白酒-淡季销售偏淡，库存去化为主 啤酒-销量同比下滑，关注高端进程 基础消费食品饮料 家用电器 可选消费 乳制品↑原奶成本下行，利润水平提升 调味品↑餐饮持续修复，库存略有好转空调↓7月销额同降15.5%，销售旺季尾声 冰箱↓7月销额同降5.7%，提价对冲量减 洗衣机↓7月销额同降14.0%，洗干套装高增 清洁电器↑洗地机继续放量，7月同增30%+ 厨房电器-烟灶表现较好，洗碗机销售转负 轻工制造家居↓地产影响加大，接单同比回落 运动服饰↑Q2流水双位数高增，7月延续增长 纺织服饰 休闲消费社会服务 品牌服饰↓销额多数下滑，出口大幅回落 酒店餐饮↑餐饮延续修复，增速维持稳定 旅游↑暑运客流密集，酒店客房涨价 来源：国金证券研究所整理（注：景气趋势描述环比上月变化） 地产下行周期，关注政策效果。当前需求不足的问题受地产链影响较大，一方面地产基建等旧动能乏力导致居民失业率上升影响现金流收入，另一方面居民持续加杠杆后的存量债务的利息偿还压力也制约消费开支。回顾来看，中国住宅销售均价从2010年的0.55万元上升至2020年的1.1万元，同期居民杠杆率从27.3%上升至62.3%，2020年后房价和杠杆率同步开启高位震荡。若加杠杆模式不能继续，则居民消费或将持续面临压力，消费企业盈利增速中枢调整是大势所趋。 聚焦当下，居民购房意愿在年初1-3月回升后再次下滑，居民新增中长贷也同步下行，7月同减2158亿元创下年内新低。724政治局会议优化调整房地产政策后，可以看到中指院调查7月居民购房意愿明显回升至29.4%，提振信心、稳定楼市作用值得期待。 图表2：住宅均价迎来拐点图表3：居民购房意愿走弱 住宅销售均价（万元/平方米）居民杠杆率（%，右轴） 新增居民中长贷：同比