2023年中报点评：电解液量升价跌，全球化布局加速

天赐材料（002709）2023年中报点评 / 电解液量升价跌，全球化布局加速 挖掘价值投资成长 2023年08月17日 / 【投资要点】 公司发布2023年中报。23H1实现营业收入79.87亿元，同比变化 -22.93%，原因是电解液价格大幅下降，实现扣非归母净利润12.71 亿元，同比变化-55.97%。23Q2实现营业收入36.73亿元，同比变化 -29.57%，实现扣非归母净利润5.85亿元，同比变化-57.97%。费用率方面，公司23H1销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为0.71%/8.45%/4.06%/0.69%，同比变化+0.08pcts/+1.75pcts/ -0.15pcts/+0.67pcts。 电解液出货量高增，磷酸铁出货未及预期。1）电解液：23H1公司电解液出货量接近17万吨，同比增长约39%，23Q3出货量预计达到12.8万吨。电解液单吨净利润为5500-6000元，依旧保持行业领先地位。此外，公司重点推进LiFSI电解液配方产品的应用，部分核心磷酸铁锂电池客户已批量导入使用，随着下游对快充性能诉求增强以及4680电池起量，LiFSI添加比例将快速上升，预计24年LiFSI添加比例将达到3%。2）磷酸铁：23H1公司磷酸铁正极材料出货量接近2万吨，略低于预期，主要受到原材料波动和新产能设备影响。随着宜昌一二期产能顺利推进，正极材料成本有望下降，23Q3磷酸铁出货量有望超过2万吨，环比增长50%。 日化材料业务毛利改善，新产品推进顺利。23H1公司日化及特种化学品材料业务实现营收4.88亿元，同比变化-9.61%，实现毛利率36.03%，同比增长8.25pcts。公司边涂胶及部分粘结剂产品已通过客户认证并实现批量出货，导热胶客户验证加快，预计于23H2放量。 拟发行近60亿元GDR，助力全球产能扩张。公司稳步推进核心原材料产能建设，六氟磷酸锂和LiFSI自供比例已达92%以上。此外，公司拟发行GDR并在瑞士证券交易所上市，募集资金将用于摩洛哥30万吨/年锂电材料项目、美国德州20万吨/年电解液项目、四川30万吨 /年电解液项目和广东20万吨/年电解液项目，目前北美项目已完成 项目选址和土地购买，工厂设计如期进行，预计2025年投产。随着海外产能开发持续推进，公司全球竞争力将再上新台阶。 增持（维持） 东方财富证券研究所 证券分析师：周旭辉 证书编号：S1160521050001 联系人：李京波电话：13127673698 相对指数表现 0.94% -7.46% -15.86% -24.26%8/1710/1712/172/174/176/17 -32.66% -41.06% 天赐材料沪深300 基本数据 总市值（百万元)68926.94 流通市值（百万元)49543.91 52周最高/最低（元）58.30/33.53 52周最高/最低（PE）32.52/13.16 52周最高/最低（PB）15.54/5.24 52周涨幅（%）-37.24 52周换手率（%）418.97 相关研究 《出货稳步增长，电解液龙头量利优于对手》 2022.11.02 《海外突破叠加一体化布局，公司龙头地位稳固》 2021.03.30 公司研究 有色金属 证券研究报告 【投资建议】 考虑到行业竞争加剧，我们调整对公司2023/2024/2025年的营业收入预测至231.01/317.41/387.32亿元，同比增速分别为+3.51%、+37.40%、 +22.03%，归母净利润为33.43、47.53、59.78亿元，同比变化-41.50%、 项目\年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 22316.94 23100.74 31741.15 38732.16 增长率(%) 101.22% 3.51% 37.40% 22.03% EBITDA（百万元） 7276.78 4699.61 6474.80 7998.83 归属母公司净利润（百万元） 5714.44 3342.84 4753.21 5978.43 增长率(%) 158.77% -41.50% 42.19% 25.78% EPS(元/股) 2.99 1.74 2.47 3.11 市盈率（P/E） 14.67 20.62 14.50 11.53 市净率（P/B） 6.74 4.66 3.53 2.70 EV/EBITDA 11.65 14.85 10.34 8.12 +42.19%、+25.78%，现价对应PE为21、15、12倍，维持“增持”评级。盈利预测 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 原材料价格波动超预期； 海外工厂建设不及预期； 市场竞争加剧。 资产负债表（百万元）现金流量表（百万元） 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 4663.825826.919909.6812803.82 存货 2373.842980.614070.904908.47 流动资产应收及预付 非流动资产 10351.5011485.2512120.1413093.03 固定资产 4381.384123.763730.653483.53 无形资产 823.78898.78981.781073.78 其他流动资产长期股权投资在建工程 资产总计 25530.9330930.3840216.6749374.84 短期借款 797.561997.562747.563147.56 其他长期资产流动负债 其他流动负债 3010.063226.974194.684891.50 长期借款 776.221276.221776.222276.22 其他非流动负债 200.20228.63228.63228.63 实收资本 1926.661925.331925.331925.33 留存收益 8755.0710952.4515705.6521684.09 应付及预收非流动负债应付债券负债合计资本公积 归属母公司股东权益 15179.43 4976.45 3165.32 189.51 2588.50 2368.33 8528.15 4720.52 4165.07 3188.65 12693.21 1944.23 12545.97 19445.12 7256.92 3380.69 239.51 3188.50 3034.70 11079.99 5855.46 4693.50 3188.65 15773.49 1995.23 14779.43 28096.53 9526.11 4589.84 279.51 3988.50 3139.70 14998.68 8056.44 5193.50 3188.65 20192.19 1995.23 19532.63 36281.82 12689.85 5879.68 329.51 4988.50 3217.70 17531.41 9492.35 5693.50 3188.65 23224.92 1995.23 25511.07 少数股东权益 291.75377.46491.85638.86 负债和股东权益25530.93 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 30930.38 40216.67 49374.84 营业成本 13843.3917306.7723637.4828500.79 销售费用 108.57122.43158.71201.41 研发费用 893.92928.651206.161576.40 资产减值损失 -40.14-20.00-27.00-33.00 营业收入税金及附加管理费用财务费用 投资净收益 139.55 23.10 63.48 58.10 其他收益 71.31 76.23101.57131.69 公允价值变动收益资产处置收益 营业外收入 7.07 8.00 7.50 7.00 利润总额 6871.504010.005713.147206.41 净利润 5844.043428.554867.596125.44 营业利润营业外支出所得税 归属母公司净利润5714.443342.844753.215978.43 少数股东损益 EBITDA 22316.94 157.84 547.46 21.50 0.00 5.04 6871.67 7.24 1027.46 129.60 7276.78 23100.74 164.02 623.72 26.99 0.00 2.31 4009.80 7.80 581.45 85.71 4699.61 31741.15 228.54 872.88 68.55 0.00 6.35 5713.24 7.60 845.54 114.39 6474.80 38732.16 275.00 1084.50 50.31 0.00 5.81 7206.36 6.95 1080.96 147.01 7998.83 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 4163.86 2430.84 4273.99 3877.14 净利润 5844.04 3428.55 4867.59 6125.44 折旧摊销 511.76 662.61 693.11 742.11 营运资金变动 -2133.35 -1802.48 -1399.94 -3158.42 其它 -58.60 142.16 113.22 167.99 投资活动现金流 -5106.62 -1835.06 -1285.27 -1684.04 资本支出 -3637.45 -1112.49 -1213.75 -1622.14 投资变动 -1474.14 -120.00 -115.00 -100.00 其他 4.98 -602.57 43.48 38.10 筹资活动现金流 3450.85 558.25 1094.05 701.05 银行借款 1836.38 1700.00 1250.00 900.00 债券融资 3396.85 0.00 0.00 0.00 股权融资 107.63 49.67 0.00 0.00 其他 -1890.00 -1191.42 -155.95 -198.95 现金净增加额 2519.18 1163.09 4082.77 2894.14 期初现金余额 2138.44 4657.62 5820.71 9903.48 期末现金余额主要财务比率 4657.62 5820.71 9903.48 12797.62 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 成长能力（%）营业收入增长 101.22% 3.51% 37.40% 22.03% 营业利润增长 157.15% -41.65% 42.48% 26.13% 归属母公司净利润增长 158.77% -41.50% 42.19% 25.78% 获利能力（%）毛利率 37.97% 25.08% 25.53% 26.42% 净利率 26.19% 14.84% 15.34% 15.81% ROE 45.55% 22.62% 24.33% 23.43% ROIC 32.33% 15.79% 17.60% 17.62% 偿债能力资产负债率（%） 49.72% 51.00% 50.21% 47.04% 净负债比率 2.28% 5.81% - - 流动比率 1.78 1.75 1.87 2.07 速动比率 1.39 1.38 1.51 1.70 营运能力总资产周转率 1.13 0.82 0.89 0.86 应收账款周转率 5.57 4.06 4.08 3.75 存货周转率 7.64 6.46 6.70 6.35 每股指标（元）每股收益 2.99 1.74 2.47 3.11