工业模块制造先行者，拥抱高质量成长

公司概况：专注工业模块设计和制造，拥有EPFC全产业链环节及一体化服务能力。公司业务发展可分为三个阶段，最初主要进行冷箱制造、预制管道等其他小型模块制造业务，后来业务逐步演变为工业模块的设计和制造。工业模块设计和制造、工程服务为公司两大主业。截至2023年上半年，公司前五大股东持股比例为64.73%，股权较为集中。2023年上半年，公司实现营业收入13.47亿元，同比增长127.02%；实现归母净利润8735.91万元，同比增长150.58%。工程服务和工业模块设计和制造为公司收入的主要来源，2022年收入占比分别为77.02%、22.54%。 工程模块设计和制造行业：应用前景广阔，渗透率有望提升 模块化制造优势凸显，应用前景广阔。工业模块设计和制造包括工业模块设计、工业模块制造两部分，其中设计阶段需要依托产品的最终工艺用途，综合考虑多方因素后将大型装置拆解为单个模块；制造过程则需要应用多项模块制造技术。工业模块设计和制造上游是原材料和分包供应商，下游应用领域主要为化工行业，并逐步向油气能源、矿业等行业渗透。同传统建造方式相比，模块化的项目建造方式主要包含以下三大优势：1）符合国际化分工产业格局，平衡全球生产资源；2）避免恶劣的施工环境；3）成本及质量控制、安全生产、环保。以中石油承建的乙烯裂解炉为例，模块式可以使平均单台裂解炉建造施工成本减少约260万元。 欧洲产业转移进行时，我国化工行业大有可为。欧洲对俄罗斯能源高度依赖。欧洲化工业40%以上的原料来自天然气，俄罗斯“断气”将严重冲击化工行业，驱动产业转移。我国化工市场庞大，2021年化工品销售额达1.73万亿欧元，同比增长11.61%。2021年我国化工品销售额占全球份额的43%，龙头地位难以撼动。庞大的市场+良好的营商环境，我国有望在本轮产业转移中受益。 国际化工巨头在华投资力度加大，其他领域渗透率有望提升。模块化设计和制造市场需求短期受益于海外化工巨头在华投资力度加大，长期受益于在化工及其他领域渗透率的提升。巴斯夫斥资百亿欧元，投入广东湛江一体化基地项目。埃克森美孚投资百亿美元，建设惠州乙烯项目。 根据我们不完全统计，2019-2023年，国际化工企业在华总投资额超1700亿元，年均投资额达355.83亿元。长期来看，模块化装置在油气能源、水处理、矿业设备等行业潜在市场需求较大，渗透率有望进一步提升。 公司分析：两大主业各有优势，订单向好助力未来增长 模块化设计及制造能力优秀，具备EPFC全产业链及一体化服务优势。 公司是国内少数具备大型工业模块设计和制造能力的企业。行业多看重项目经验，公司过往成绩斐然，竞争优势凸显。公司国际及国内资质齐全，在国际/国内市场均具备相关认证资质。2022年工业模块设计和制造业务实现收入3.88亿元，同比下降26.89%。毛利率为20.10%，基本维稳。公司拥有“设计-采购-模块化-施工”（EPFC）的全产业链环节及一体化服务能力。2022年，工程服务实现营收13.26亿元，同比下降8.04%；毛利率为19.37%，同比增长6.80pct。公司员工中生产人员占比最高，2022年达到74%。2018-2022年人均创收、人均创利呈现上升趋势。回购股份用于员工持股计划或股权激励，提高员工积极性。 客户资源优质，订单充裕未来成长可期。公司主要客户为行业知名跨国企业，拥有良好的商业信用和充裕资金。行业特性使得公司客户集中度偏高，公司客户均为行业内知名的跨国企业。在手订单充足，22年至今新签重大合同订单超40亿，未来业绩增长动力十足。 各基地区位优势显著，充分把握华南区发展机遇。公司于张家港拥有两个生产基地，于湛江拟投建一个生产基地，各基地区位优势明显。公司充分把握华南发展机遇，拟投入募集资金2.35亿于湛江基地项目。 投资建议：公司专注工业模块设计和制造，拥有EPFC全产业链环节及一体化服务能力，维持增持评级。预计公司2023~2025年归母净利润分别为2.13、2.70、3.41亿元，同比分别增长56%、27%、26%，对应估值分别为20、16、12倍。我国是全球最大的化工品消费市场，在欧洲产业转移的大背景下，我国化工行业发展前景广阔。短期看，2019年以来，国际化工巨头在华投资不断加码，总投资额超过1700亿元，将带动行业市场需求不断增长。长期看，除了化工行业外，模块化装置在油气能源、水处理、矿业设备等行业的潜在需求较大，市场空间有望持续扩容。公司模块化设计及制造能力优秀，具备EPFC全产业链及一体化服务优势。客户资源多为国际知名化工企业，在手订单充裕，基地区位优势明显，未来成长可期。 风险提示：项目推进不及预期风险；模块化渗透率提升不及预期风险；海外化工企业在华投资下降风险；客户集中度较高风险；市场竞争加剧风险。 1.公司概况：专注工业模块设计和制造，拥有EPFC全产业 链环节及一体化服务能力 公司业务发展可分为三个阶段，最初主要进行冷箱制造、预制管道等其他小型模块制造业务，后来业务逐步演变为工业模块的设计和制造。2006~2010年，该阶段为公司初创期，该时期公司主要进行冷箱制造、预制管道以及其他小型模块制造业务，在服务客户过程中，公司逐渐意识到大型装置的模块化制造方式具备缩短建设周期、提高产品质量、降低施工现场安全风险系数及环境污染等诸多优势，未来大型装置将呈现模块化制造的趋势，进而将业务发展目标定位于为化工行业提供工业模块设计和制造服务。2011-2015年，公司开始承接化工行业大型装置的工业模块设计和制造业务，受到客户广泛认可。 2016年至今，公司工业模块设计和制造业务范围进一步拓展，业务进入快速发展期。2021年，公司在上交所主板成功上市。 图表1：公司主营业务发展历程 工业模块设计和制造、工程服务为公司两大主业。1）工业模块设计和制造。公司主要产品为工艺模块、管廊模块以及管道预制件。工艺模块的应用领域广泛，不同工艺模块之间用途差异较大，公司具备将各类大型装置进行模块化的设计和制造技术。目前公司工艺模块主要应用于化工行业，并已延伸到油气能源、矿业、水处理等多个行业。管廊模块以及管道预制件是连接各工艺设备的桥梁，提供介质输送枢纽的作用，广泛应用于多个行业领域。2）工程服务。公司具有全产业链环节服务能力，具体包括工程总承包（EPC）、工程设计（E）、工程采购（P）、模块化（F）、工程施工（C）和工程维保。 图表2：工业模块设计和制造相关产品 图表3：EPFC业务构成 截至2023年上半年，公司前五大股东持股比例为64.73%，股权较为集中。公司实控 人为沈斌强及其子沈翾，二者通过利柏特投资控制公司40.85%的股份，沈斌强通过兴 利合伙控制公司3.99%的股份，加上沈斌强直接持有的1.67%股份，实控人合计控制公司46.51%的股份。 图表4：前五大股东持股情况 2023年上半年，公司实现营业收入13.47亿元，同比增长127.02%；实现归母净利润8735.91万元，同比增长150.58%。2018-2022年，公司营业收入整体呈现上升趋势，复合增速达4.68%；公司业绩则保持稳步增长态势，复合增速达13.01%。2022年，受疫情及单个项目影响，公司营业收入同比下降13.21%至17.21亿元。同时，由于项目质量提高、业务结构优化等因素，公司毛利率明显提升，归母净利润同比增长25.25%至1.37亿元，扣非净利润同比增长46.66%至1.32亿元。2023年上半年，公司承揽的项目执行与结算情况良好，营业收入同比增长127.02%至13.47亿元，归母净利润同比增长150.58%至8735.91万元，扣非净利润同比增长173.92%至8354.94万元。 其中二季度实现营业收入7.70亿元，同比增长128.44%；归母净利润5320.36万元，同比增长140.12%；扣非净利润5624.70万元，同比增长181.08%。 图表5：2018-2022公司营业收入及增速 图表6：2018-2022公司归母净利润及增速 工程服务和工业模块设计和制造为公司收入的主要来源，2022年收入占比分别为77.02%、22.54%。工程服务为公司的第一大业务，占比常年维持在70%以上，2022年实现营业收入13.26亿元，同比下降8.06%，收入占比为77.02%。工业模块设计和制造业务实现营业收入3.88亿元，同比下降26.89%，收入占比为22.54%。毛利率方面，随着公司承接项目质量的提升以及业务结构的改善，公司毛利率随之好转，2022年毛利率/净利率同比分别增长4.85/2.45pct至19.80/7.97%。2023年上半年，公司毛利率/净利率同比分别变动-1.21/+0.61pct至15.52/6.49%。 图表7：2018-2022公司收入构成 图表8：2018-2023H1公司毛利率/净利率情况 2.工程模块设计和制造行业：应用前景广阔，渗透率有望提 升 2.1模块化制造优势凸显，应用前景广阔 工业模块设计和制造包括工业模块设计、工业模块制造两部分，其中设计阶段需要依托产品的最终工艺用途，综合考虑多方因素后将大型装置拆解为单个模块；制造过程则需要应用多项模块制造技术。工业模块的设计过程以大型装置所需达到的工艺用途为基础，根据其工艺设备、空间布局等因素，综合应用结构设计、三维建模、总装、管道应力计算、吊装运输等多项设计技术将大型装置拆解成数个模块或将多个相关工艺流程中的设备及管路集成至单个大型模块，并对各个模块的结构、管路、控制系统、安全检测等方面进行详细设计；工业模块的制造过程需应用预制、焊接、拼装、检测、吊装等多项模块制造技术。 工业模块设计和制造上游是原材料和分包供应商，下游应用领域主要为化工行业，并逐步向油气能源、矿业等行业渗透。原材料主要包括管材管件、钢板钢材、建筑材料、电气仪表以及通用设备，相关材料全国供应商众多，供应稳定、充足、及时；我国各地建筑业分包市场发达、在不同地区均能迅速获取劳务分包及专业分包。下游行业主要为化工行业，同时也逐步向油气能源、矿业、水处理等多个行业渗透。 图表9：工业模块设计和制造行业上下游 同传统建造方式相比，模块化的项目建造方式主要包含以下三大优势： 符合国际化分工产业格局，平衡全球生产资源。模块化可以将大型的、复杂的装置通过设计拆解为数个工业模块或将多个相关工艺流程中的设备及管路集成至单个大型模块，在工厂预制、预组装代替传统工程建造模式在项目现场施工的工作模式，使得项目的主要建设过程能够从施工现场转移至异地工厂，能够发挥劳动力的成本优势，在国际化分工产业格局下，我国将成为全球最主要的工业模块生产基地。 避免恶劣的施工环境。石油天然气开采、矿业等行业，对于大型装置模块化有着较高需求，主要原因为其项目建设地多为人际罕至的地区且自然环境条件恶劣，不适合大规模现场施工作业，大大提高了项目建设的难度、周期和成本。而采用模块化制造方式，可以把大型开采及生产装置设计拆解成各种具有功能的中小型模块，异地制造完成后运输至现场进行简单安装即可生产，有效地避免了恶劣的施工环境。 成本及质量控制、安全生产、环保。模块化制造能够在更优良的厂区生产环境中实施集中生产，工作内容相对固定明确，可以提高大型装置的制造质量；同时，不同模块之间可以同步制造，从而可以压缩项目建设周期，以更好地对在建项目进行成本控制；模块化制造的模式，能够避免现场建设过程中交叉施工的现象，并通过先进的仪器和技术手段完成大型装置的检测，大幅提高项目建设的安全生产系数；在传统现场施工建设过程中，需要对噪声、振动、废水、废气和固体废弃物进行全面控制，尽量减少这些污染物的排放造成的影响，模块化制造的模式能够有效地降低施工现场环境污染。 以中石油承建的乙烯裂解炉为例，模块式可以使平均单台裂解炉建造施工成本减少约260万元。根据公司招股说明书，参考中国石油承建的新疆独山子石化分公司8台15万吨乙烯裂解炉项目，相比现场安装模式，模块化在几乎各个环节均大幅提升效率，