数字化电网全产业链覆盖，前瞻布局虚拟电厂构筑第二增长曲线

投资逻辑： 智能电网全环节全体系深度覆盖，“源网荷储”产业链完备布局。 公司成立于1994年，深耕电力行业近40年，产品体系已深覆盖 人民币(元)成交金额(百万元) 智能电网“发输变配用”全环节，形成“源网荷储”完整产业链布 局，国内业务涵盖全国30多个省区，自2007年起营收和归母净 利润已实现连续16年增长。2022年公司实现营收54.60亿元，同增22%，归母净利润4.38亿元，同增26%。 新型电力系统加速转型构建，电网数字化业务基本盘牢固。今年 公司基本情况（人民币） 下半年电力体制改革、新型电力系统转型加速信号已出现，顶层设计不断完善。1）调度及云化：专注调度自动化多年，面向国网南网、各省调地调中心，算法积累丰富，新一代调度产品持续迭代升级；2）配电：为最早进入配电领域的厂商之一，业务依托云管边端系统架构，从配网主站到配电智能一二次设备，以及台区末端感知设备等全产业链铺开；3）变电：为变电站提供一体化全栈式产品与解决方案，是唯一取得变电站巡检主站、特高压站智能巡视、区域型巡视和变电站辅助监控全系列资质的厂家。 子公司威思顿业务推广国网南网各省，份额稳居第一梯队。智能 电表行业仍处于旧表替换升级的回暖阶段，今年国网招标金额有望突破240亿元。威思顿中标金额位居前三甲，2022年累计中标 12.5亿元，份额达4.9%，稳居第三名。 虚拟电厂加速市场化转型，公司前瞻布局、多层级项目经验领先。虚拟电厂行业加速市场化转型，公司具备行业know-how，资质、 11.00 10.009.008.007.006.00 220811 成交金额东方电子沪深300 1,000 800 600 400 200 0 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 4,486 5,460 6,542 7,969 9,454 营业收入增长率 20.62% 21.73% 19.82% 21.80% 18.64% 归母净利润(百万元) 348 438 544 686 863 归母净利润增长率 25.04% 26.06% 24.09% 26.14% 25.69% 摊薄每股收益(元) 0.259 0.327 0.406 0.512 0.643 每股经营性现金流净额 0.15 0.31 0.23 0.34 0.61 ROE(归属母公司)(摊薄) 9.13% 10.57% 12.16% 14.04% 15.96% P/E 32.65 24.59 21.98 17.43 13.87 P/B 2.98 2.60 2.67 2.45 2.21 软硬件产品优势，负荷聚合商级、园区级、城市级项目经验领先，其南网虚拟电厂平台项目现已注册容量10762MW，可调1457MW。 盈利预测、估值和评级 预计2023-2025年公司实现营收65.42亿/79.69亿/94.54亿元，同比+20%/22%/19%，归母净利润5.44亿/6.86亿/8.63亿元，同比+24%/26%/25%，对应EPS分别为0.406/0.512/0.643元。考虑到新型电力系统加速构建背景下，公司具备全链覆盖优势，以及虚拟电厂等新业务潜在增量空间，给予公司2023年29倍PE，目标 价11.77元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 电网智能化投资不及预期、配用电行业竞争加剧、智能电表招标量不及预期、电力市场改革落地及虚拟电厂推进不及预期 来源：公司年报、国金证券研究所 内容目录 一、智能电网全环节全体系覆盖，“源-网-荷-储”产业链完备布局5 二、新型电力系统加速转型构建，电网数字化业务基本盘牢固9 2.1调度及云化：公司拥有多年调度算法积累，子公司海颐软件专注电力信息化20余年10 2.2配电：智能配电网深度赋能新型电力系统，公司产业链条完整有望深度受益13 2.3变电：深耕变电自动化领域，提供全栈式产品与解决方案16 三、子公司威思顿业务高度覆盖国网南网各省，电表外产品加速拓展18 3.1电表行业处于需求回暖期，2023年国网招标金额有望达到240亿元18 3.2子公司威思顿业务高度覆盖国网南网各省，中标份额稳居前三21 四、虚拟电厂加速市场化转型，公司前瞻布局、多层级项目经验领先24 4.1：电力供需紧平衡背景下，虚拟电厂贡献电网“灵活调节”价值24 4.2：国内虚拟电厂持续加速市场化、自主调度化转型，政策2021年后密集出台26 4.3公司综合能源服务及虚拟电厂布局超前，技术领先性具有多项资质认定28 五、盈利预测与投资建议31 5.1盈利预测31 5.2投资建议及估值33 六、风险提示33 图表目录 图表1：公司拥有近30年电力行业经验，形成“源-网-荷-储”完整的产业链布局5 图表2：公司第一大股东为东方电子集团，烟台国资委为公司实控人5 图表3：公司全面聚焦数字化能源、数字化电网、数字化社会业务6 图表4：配用电、调度及云化、输变电为核心业务，储能及新能源、综合能源及虚拟电厂加速拓展6 图表5：2021年后公司营收及业绩提速明显（亿元）7 图表6：毛利率稳定在30%以上，净利率持续提升7 图表7：2019年后期间费用率明显进入下行通道7 图表8：公司研发费用率稳步提升至8.2%7 图表9：2022年公司在国网、南网市场分别中标28.4和5.4亿元，分别占总金额的84%和16%8 图表10：母公司和子公司东方威思顿分别中标15.9亿元和17.6亿元，分别占比47%和52%8 图表11：公司在全国30个省、直辖市均中标，国内覆盖率为97%8 图表12：新型电力系统建设“三步走”发展路径9 图表13：预计23-25年国网投资完成额增速为3-5%9 图表14：预计23-25年国网智能化投资金额增速为5-7%9 图表15：电网调度自动化系统概况10 图表16：电网调度自动化系统的三个组成部分10 图表17：我国电力调度机构分五级设置10 图表18：电力调度自动化系统年化需求空间测算为40亿元11 图表19：电力调度系统市场竞争情况：省调以上高端市场竞争程度较低、地调以下中低端市场竞争程度较高 ...............................................................................................11图表20：公司打造新一代调度技术支持系统.......................................................11 图表21：公司具有完备的智能调度系统解决方案12 图表22：海颐软件核心产品主要涵盖用电、调度、综合能源、数据分析四大体系13 图表23：2012-2022海颐软件营收CAGR为19.0%，净利润CAGR为24.6%（亿元）13 图表24：配电网一般对应电压等级为110千伏及以下14 图表25：配电网包含一次和二次配电设备14 图表26：新型电力系统框架下，配电网电力电子化和网络结构复杂度大幅增加14 图表27：智能电网配电环节关键设备规划14 图表28：2022年国网配网终端招标中，公司中标金额排名第四15 图表29：业务依托云管边端系统架构，构建配网全产业链15 图表30：公司配电业务产品矩阵完备16 图表31：公司可为变电站提供一整套全栈式产品与服务16 图表32：公司巡检机器人系列包含轮式、挂式、隧道与简易轨道式17 图表33：公司智能巡检机器人包含三大任务模式17 图表34：公司自主可控新一代变电站保护监测系列可大幅提升运检17 图表35：智能电表是智能电网数据采集的基本设备18 图表36：国网智能电表发展历程：2009规范—2013规范—2020规范—智能物联电表19 图表37：2009-2022国网智能电表年度招标情况：主要经历高速、调整、回暖三大阶段19 图表38：2023年第一批次招标金额同比调整，电表及用电采集设备单价逐年提升20 图表39：2023年国网智能电表和采集终端招标金额有望达到240亿元20 图表40：子公司东方威思顿产品系列包含超百种产品21 图表41：东方威思顿电能量采集及管理一体化系统解决方案21 图表42：2012-2022东方威思顿营收CAGR为16.2%，净利润CAGR为24.3%（亿元）22 图表43：2022年国网招标威思顿份额排名第三22 图表44：2023年第一批国网招标威思顿份额排名第三22 图表45：威思顿电能表系列产品已在国网和南网高度覆盖23 图表46：新能源发电占比增多，出现短时负荷尖峰与低谷24 图表47：“鸭子曲线”加剧成为“峡谷曲线”24 图表48：虚拟电厂是实现分布式能源聚合和协调优化的协调管理系统24 图表49：对比多种调节手段，虚拟电厂发展前景广阔、建设成本低25 图表50：虚拟电厂为电网提供调度空间、同时提供新盈利模式25 图表51：虚拟电厂发展：邀约型——市场型——跨空间自主调度型26 图表52：虚拟电厂发展重点为：可观、可控、可闭环26 图表53：虚拟电厂相关政策有力支撑（国家层面政策）27 图表54：综合能源服务及虚拟电厂业务采用分层分布设计，涵盖设施服务层至电网层28 图表55：公司具备行业know-how、国家和省部级资质、软硬件产品方面三大核心优势29 图表56：综合能源管理系统实现全景监视、管理控制、与节能优化29 图表57：公司参加20余项国家重点研发计划项目和省部级智慧能源管理项目30 图表58：公司虚拟电厂管理平台运行全流程30 图表59：虚拟电厂面向电网公司和负荷聚合商两类主体30 图表60：公司园区级、负荷聚合商级和城市级虚拟电厂运行管理平台典型案例31 图表61：公司业务预测总览（亿元）32 图表62：可比公司估值表（市盈率法）（亿元）33 一、智能电网全环节全体系覆盖，“源-网-荷-储”产业链完备布局 公司正式成立于1994年，前身为烟台计算机公司，1997年深交所上市。公司深耕电力行业近40年，产品体系已覆盖智能电网“发输变配用”全环节，培育了调度自动化、变电站保护及综合自动化、变电站智能辅助监控系统、配电自动化、配电一二次融合、网络安全装置、虚拟电厂、云化弹性调控平台、业务中台、综合能源、智能巡检系统、电力电子、电能计量采集、能源管理、电力综合测控等产品和解决方案，在电力电网领域形成“源-网-荷-储”完整的产业链布局，国内业务已覆盖全国30多个省区，国际业务已推广至亚 洲、欧美、非洲市场。自2007年起公司营收和归母净利润已实现连续16年持续增长。 图表1：公司拥有近30年电力行业经验，形成“源-网-荷-储”完整的产业链布局 来源：公司公告、公司官网、国金证券研究所 公司第一大股东为东方电子集团，烟台市国资委为公司实控人。截至2023年一季度，烟台市人民政府国有资产监督管理委员会为公司的第一大股东及实际控制人，其控股的东方电子集团有限公司持有公司27.58%的股权。公司第二大股东为宁夏黄三角投资中心，2017年伴随混改成为集团与公司股东，分别持有东方电子集团和公司51%和13.86%股权。 图表2：公司第一大股东为东方电子集团，烟台国资委为公司实控人 来源：公司公告、wind、国金证券研究所 公司全面聚焦数字化业务，与子公司协同配合业务分工明确。公司以“构建数字化企业，赋能数字化社会”为愿景，全方位布局数字化电网、数字化能源、以及数字化社会相关业务，其中公司主体深耕电网自动化相关业务，全资子公司威思顿是行业内领先的电能智能计量、监测产品龙头企业，全面推进公司电能信息管理系统及终端相关业务，控股子公司 海颐软件专注数字化服务能力的构建以及综合能源管理系统业务的开展。 图表3：公司全面聚焦数字化能源、数字化电网、数字化社会业务 来源：公司官网、国金证券研究所 图表4：配用电、调度及云化、输变电为核心业务，储能及新能源、综合能源及虚拟电厂加速拓展 业务 主要产品/解决方案 2022年 营收占比 智能配用电业务 配网主站（新一代配电自动