中场转型、精益管理背景下利润率已超疫情前水平

当地时间8月9日，永利澳门母公司Wynn Resorts公布2Q23业绩。 2Q23公司经调整EBITDA利润率超疫情前2.8pct。营收端，2Q23公司经营收益为7.7亿美元，恢复至2019年同期的65.5%；其中博彩净收益为6.1亿美元，恢复至2019年同期的60.2%。利润端，2Q23公司经调整物业EBITDAR为2.5亿美元，恢复至2Q19的71.8%，我们判断利润增速快于营收的主要原因系：在客流结构进一步向高利润率的中场业务转型的同时，公司加强精益管理，成本控制进一步加强（2Q23公司日均运营开支较19年同期下降29%，环比1Q23下降2%），带动公司经调整物业EBITDA率由2Q19的29.2%提升2.8pct至31.0%。同时，公司预计未来经调整物业EBITDA率将维持在30%以上的水平，其中永利皇宫利润率将维持稳定，而半岛物业随着6月翻新工作的完成，预计利润率仍有一定上行空间。 公司贵宾/中场博收分别恢复至19年同期的26.3%/85.3%。2Q23公司实现博彩毛收入7.5亿美元，较19年同期恢复54.8%，慢于行业7.2pct，主要系受到高基数影响，公司贵宾业务恢复较慢（永利26.3% vs行业35.1%），而中场业务恢复进度则与行业平均保持一致（永利85.3% vs行业86.0%）。展望3Q23，公司强调7月中场日均投注额超过4-6月，并已经达到2019年同期120%的水平。同时，公司观察到消费者行为出现一定变化，旅客逗留的时长缩短，但其前往澳门的频率和人均下注额均有所提高，公司认为该变化有利于充分利用客房以实现收益最大化。 非博彩业务已恢复至疫情前的97.6%。2Q23，公司非博彩业务合计贡献1.6亿美元净收入，恢复至2Q19的97.6%，其中客房/餐饮/零售分别恢复至2Q19的109.4%/81.6%/96.8%。1）客房方面，永利皇宫及半岛物业入住率均已基本回到疫情前水平。公司高端化进程下，永利皇宫的日均房价较2Q19有20%的提升，且我们预计随着半岛物业翻新工作完成，其对消费者的吸引力将进一步增强，日均房价有望进一步上升；2）零售方面，奢侈品零售额已超疫情前同期，表现较普通零售更为突出。 盈利预测与投资评级 ：我们维持公司2023-2025年净收入预测232.1/284.4/310.4亿港元 ，2023-2025年经调整物业EBITDA预测50.3/76.4/88.2亿港元，当前股价对应16.7/11.0/9.5倍EV/经调整EBITDA。 我们给予公司2023H2 + 2024H115倍的EV/经调整EBITDA，对应目标价10.3港元，维持“买入”评级。 风险提示：澳门旅游业复苏低于预期、内地签注政策超预期收紧、海外博彩市场分流。