2Q产能利用率回升驱动营收环比增长，2H23晶圆出货有望持续增长

2023年8月14日 公司研究 2Q产能利用率回升驱动营收环比增长，2H23晶圆出货有望持续增长 ——中芯国际（0981.HK+688981.SH）2023年二季度业绩点评 要点 事件：2Q23公司实现营业收入15.60亿美元，同比下滑18%，环比增长6.7%，贴近此前公司收入环比增长5%-7%指引区间的上限，其中晶圆销售业务收入14.12亿美元，环比增长5%，主要由于晶圆出货量环比上升12%，抵消了ASP因价格调整和产品组合变化环比下降7%的影响。2Q23公司实现毛利率20.3%，符合此前公司毛利率19%-21%的指引区间。公司实现归母净利润4.03亿美元，同比下滑22%，环比大增74%，对应归母净利率25.8%。 受益于新产品导入和库存下降，3Q23产能利用率有望在2Q23基础上持续回升：2Q23公司产能利用率从1Q23的68.1%增长至78.3%，对应出货量环比 增长12.1%；按晶圆尺寸分类，12寸晶圆产能更加饱和，8寸晶圆因下游需求相对疲弱导致产能利用率不及12英寸，但仍好于业内平均水平。但由于半导体复苏进展不及公司预期，产品ASP面临定价压力，因此2Q收入增幅不及晶圆出货量增幅。公司指引3Q23收入环比增长3%-5%，我们认为主要来自出货量的环比增长。考虑到中国主要芯片设计公司的产品库存逐渐下降，同时2H23和24年将有新终端产品出货，新产品在逐步建立库存，因此我们预计3Q23公司产能利用率将随国产替代和公司新产品导入而持续回升。从下游终端应用来看，智能手机和消费电子库存开始下降、客户有望逐渐恢复下单需求，PC、工业、新能源等行业触底，整体来看去库存速度低于预期，半导体市场复苏幅度并不明朗，尚未看到全面回暖迹象，因此公司谨慎预计23年营收仍将低双位数下滑。后期伴随手机、消费类市场需求复苏，我们预计公司业绩有望迎来快速增长。 产品降价叠加稳步扩产，公司盈利能力将持续承压：公司指引3Q23毛利率降至18%-20%，相较2Q23的20.3%继续呈现环比下滑趋势，主要是由于公司不断新增产能带来折旧增加、以及半导体景气度下行背景下产品仍面临降价压力。公司扩产持续推进，约当8寸月产能已由1Q23的73.2万片提升至2Q23的75.4万片；根据公司计划，中芯深圳已进入量产，中芯京城预计2H23进入量产，中芯东方预计23年底通线，因此2023年内12寸产能将继续提升。后续新增产能释放将进一步增加公司折旧，2023年公司盈利能力持续承压。 盈利预测、估值与评级：尽管后期公司面临产品价格承压、新增产能带来折旧增加等不利影响，但考虑到公司出货量和产能利用率呈现回升态势，我们上调中芯国际（0981.HK）23-25年归母净利润预测值至8.19/10.08/13.94亿美元（相比上次预测分别上调43%/20%/39%），对应同比增速为-55%/+23%/+38%；同理，上调中芯国际（688981.SH）23-25年归母净利润预测为58.96/72.61/100.35亿人民币（相比上次预测分别上调54%/29%/50%）。公司虽处半导体景气度下行周期，但因国产替代、客户库存下降和新产品导入有环比改善趋势；同时公司积极扩产，若半导体景气度提升公司将从中受益，维持港股中芯国际（0981.HK）“买入”评级，维持A股中芯国际（688981.SH）“买入”评级。 风险提示：半导体板块估值系统波动；美国管制政策趋严；下游需求疲软。 中芯国际盈利预测与估值简表 港股（0981.HK）指标202120222023E2024E2025E 营业收入（百万美元） 5,443 7,273 6,373 7,346 8,789 营收增长率（%） 39.3 33.6 (12.4) 15.3 19.7 归母净利润（百万美元） 1,702 1,818 819 1,008 1,394 归母净利润增长率（%） 137.8 6.8 (55.0) 23.1 38.2 P/B 1.1 1.0 0.9 0.9 0.8 A股（688981.SH）指标归母净利润（百万人民币） 10,733 12,133 5,896 7,261 10,035 P/B 3.4 2.8 2.7 2.5 2.4 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价日期为2023-08-11；按1.0USD=7.8174HKD汇率换算。 A股：买入（维持）H股：买入（维持） H股当前价：18.10港元 作者分析师：付天姿 执业证书编号：S0930517040002021-52523692 futz@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)79.26 总市值(亿港元)：2,083.50 一年最低/最高(港元)：14.84-25.75 近3月换手率（%）：46.9 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -8.4 -7.6 11.4 绝对 -10.2 -10.4 6.0 资料来源：Wind 相关研报 公司指引2Q23收入环比回升，超出市场预期2023-05-13 预期1H23下行压力持续，下半年需求有望回暖2023-02-14 短期面临景气度下行压力，长期关注国产替代逻辑2022-11-11 表1：中芯国际（0981.HK）损益表 （单位：百万美元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营收入 5,443 7,273 6,373 7,346 8,789 晶圆销售 4,982 6,736 5,808 6,764 8,190 掩膜制造、测试、其他 461 538 565 582 599 营业成本 (3,767) (4,512) (5,098) (5,682) (6,579) 毛利 1,676 2,762 1,275 1,663 2,211 其它收入 993 490 705 771 1,078 营业开支 (941) (1,261) (1,104) (1,210) (1,404) 营业利润 1,727 1,991 876 1,225 1,885 财务成本净额 113 224 (42) (166) (268) 应占利润及亏损 0 0 200 200 200 税前利润 1,840 2,214 1,034 1,259 1,816 所得税开支 (65) (16) (15) (50) (73) 税后经营利润 1,775 2,198 1,019 1,208 1,744 少数股东权益 (73) (380) (200) (200) (350) 净利润 1,702 1,818 819 1,008 1,394 息税折旧前利润 3,262 4,122 2,957 3,776 4,871 息税前利润 1,393 1,850 836 1,185 1,845 每股收益（美元） 0.22 0.23 0.10 0.13 0.18 资料来源：公司财报，光大证券研究所预测 表2：中芯国际（0981.HK）资产负债表 （单位：百万美元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产 36,111 43,808 42,411 44,588 49,737 流动资产 15,218 16,594 10,102 8,268 9,790 现金及短期投资 12,634 12,732 6,633 4,407 5,274 有价证劵及短期投资 110 522 100 100 100 应收账款 691 690 996 1,096 1,312 存货 1,194 1,911 1,609 1,793 2,076 其它流动资产 590 738 765 871 1,028 非流动资产 20,893 27,214 32,309 36,320 39,947 长期投资 1,877 1,921 2,021 2,121 2,221 固定资产净额 10,487 12,386 17,443 21,074 24,123 其他非流动资产 8,530 12,906 12,845 13,125 13,603 总负债 10,673 14,846 12,435 13,403 16,808 流动负债 4,454 7,025 4,085 4,944 8,257 应付账款 1,830 3,217 2,618 2,918 3,378 短期借贷 789 1,268 0 405 3,005 其它流动负债 1,834 2,540 1,467 1,621 1,875 长期负债 6,219 7,821 8,350 8,459 8,551 长期债务 5,535 7,317 7,817 8,017 8,217 其它 684 505 533 442 334 股东权益合计 25,438 28,961 29,977 31,185 32,929 股东权益 17,150 19,150 19,965 20,974 22,367 少数股东权益 8,288 9,811 10,011 10,211 10,561 负债及股东权益总额 36,111 43,808 42,411 44,588 49,737 净现金/(负债) 5,626 3,643 (1,717) (4,457) (6,282) 营运资本 54 (615) (13) (28) 10 长期可运用资本 31,657 36,783 38,326 39,644 41,480 股东及少数股东权益 25,438 28,961 29,977 31,185 32,929 资料来源：公司财报，光大证券研究所预测 （单位：百万美元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 3,012 5,348 1,255 3,797 4,858 净利润 1,702 1,818 819 1,008 1,394 折旧与摊销 1,869 2,271 2,120 2,591 3,027 营运资本变动 (434) (434) (602) 15 (38) 其它 (126) 1,692 (1,082) 182 476 投资活动现金流 (6,655) (10,392) (6,574) (6,371) (6,415) 资本性支出净额 (4,109) (6,196) (6,430) (5,575) (5,615) 资产处置 0 0 0 0 0 长期投资变化 (404) (44) (100) (100) (100) 其它资产变化 (2,142) (4,151) (44) (696) (700) 自由现金流 (1,985) (2,278) (5,268) (3,069) (2,621) 融资活动现金流 2,357 3,614 (781) 349 2,423 股本变动 6 58 0 0 0 净债务变化 197 2,260 (768) 605 2,799 派发红利 0 0 0 0 0 其它长期负债变化 2,155 1,296 (13) (256) (377) 净现金流 (1,286) (1,429) (6,100) (2,225) 866 资料来源：公司财报，光大证券研究所预测 表3：中芯国际（0981.HK）现金流量表 表4：中芯国际（688981.SH）损益表 （单位：百万人民币） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 35,631 49,516 43,379 50,003 59,833 营业成本 25,189 30,553 34,582 38,569 44,573 折旧和摊销 12,099 15,388 13,874 15,769 17,727 税金及附加 116 272 217 250 299 销售费用 176 226 217 250 299 管理费用 1,644 3,042 2,169 2,500 2,992 财务费用 (721) (1,552) (897) (1,118) (1,050) 研发费用 4,121 4,953 4,989 5,750 6,582 资产减值损失 383 (438) (11) (42) (42) 其他收益 2,441 1,94