产能利用率改善，营收持续环比提升

买入（维持） 股价（2023年09月05日）55.63元 产能利用率改善，营收持续环比提升 公司研究|中报点评中芯国际688981.SH 目标价格65.99元 52周最高价/最低价66.5/36.2元 总股本/流通A股（万股）794,316/794,316 A股市值（百万元）441,878 事件：公司发布半年报。 二季度收入增速高于指引，量增价跌态势将持续。公司23H1营收同比下滑13.3% 至213亿元；实现归母净利润30亿元，同比下滑52.1%；经营性净现金流110亿 元，同比下滑55.3%。季度数据显示，23Q2实现营收111亿元，环比上涨8.8% （超出5月中旬指引的5%-7%），同比下降12.8%；归母净利润14亿元，同比下降58.8%。因晶圆出货量（约当8英寸）从23Q1的125万片提升至Q2的140万片，产能利用率随之提高约10pct至78%左右，公司下游需求量触底后逐渐回升。二季度的毛利率为22.1%，环比下滑0.6pct，主要因为产品价格向下调整、产品组合改变后，销售单价减少约7%。公司业绩指引：23Q3将延续二季度的量增价跌，营收环比增长3%-5%，毛利率18%-20%；23H2收入预计高于23H1。 中国地区拉动业绩增长，12英寸晶圆成订单主力。分地区来看，因海外与中国的景气周期出现两个季度的时间差，海外客户在二季度才开始缩减订单，而部分中国设 计公司已经启动新产品补仓，23Q2中国地区销售额占比环比上升约4pct，美国、欧亚地区比例环比下降1-2pct。分尺寸来看，12英寸晶圆需求较饱满，收入环比增约13%，占比提升到约75%；8英寸晶圆环比略下降，产能利用率低于12英寸晶圆。 加码技术研发，多个项目步入试产。2023年上半年，研发费用24亿元，同比增长 4.7%；研发费用率为11.3%，提高2.0pct；研发人员数量较上年同期增加419至 盈利预测与投资建议 2283名，占总人员比例11.1%，提升1.5pct。4X纳米NORFlash工艺平台、55纳米高压显示驱动汽车工艺平台、0.13微米EEPROM汽车电子平台和0.18微米图像传感器环境光近场光光感项目已完成研发，进入小批量试产。上半年公司新增250个发明专利和5个实用新型专利，累计获得13218项知识产权。 我们维持此前盈利预测，预计公司23-25年归母净利润分别为59.2/86.0/118.3亿元，采用DCF估值法，给予65.99元目标价，维持买入评级。 风险提示 二季度预期环比改善，产能持续扩张 2023-05-14 单季营收及毛利率再创新高,全年指引强劲 2022-05-15 公司主要财务信息 产能持续加码，ASP快速提升 2021-11-12 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 35,631 49,516 44,554 55,461 66,818 同比增长(%) 30% 39% -10% 24% 20% 营业利润(百万元) 11,645 14,762 6,578 9,360 12,717 同比增长(%) 159% 27% -55% 42% 36% 归属母公司净利润(百万元) 10,733 12,133 5,918 8,603 11,825 同比增长(%) 148% 13% -51% 45% 37% 每股收益（元） 1.35 1.53 0.75 1.08 1.49 毛利率(%) 29.3% 38.3% 20.4% 25.5% 29.3% 净利率(%) 30.1% 24.5% 13.3% 15.5% 17.7% 净资产收益率(%) 10.3% 10.0% 4.3% 6.0% 7.7% 市盈率 40 35 72 50 36 市净率 3.9 3.2 3.1 2.9 2.7 生产设备难以购买；价格竞争过于激烈；产能爬坡不及预期；客户导入不及预期；优惠税率持续性不确定性风险；政府补助等其他收益不确定的风险。 国家/地区中国 行业电子 核心观点 报告发布日期2023年09月05日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 9.08 8.86 1.07 39.28 相对表现% 8.28 13.84 1.69 44.14 沪深300% 0.8 -4.98 -0.62 -4.86 蒯剑021-63325888*8514 kuaijian@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514050005香港证监会牌照：BPT856 李庭旭litingxu@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522090002 韩潇锐hanxiaorui@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523080004 杨宇轩yangyuxuan@orientsec.com.cn 薛宏伟xuehongwei@orientsec.com.cn 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 附录 图1：18Q1-23Q2公司月产能（千片/月）图2：18Q1-23Q2公司逐季产能利用率 800 700 600 500 400 300 200 100 0 120% 100% 80% 60% 40% 20% 18Q1 18Q2 18Q3 18Q4 19Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 18Q1 18Q2 18Q3 18Q4 19Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 0% 数据来源：公司公告、东方证券研究所数据来源：公司公告、东方证券研究所 图3：公司按应用划分的晶圆收入图4：18Q1-23Q2公司约当8英寸晶圆ASP（单位：美元） 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 智能手机智能家居消费电子其他 1200 1000 800 600 400 200 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 18Q1 18Q2 18Q3 18Q4 19Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 0 数据来源：公司公告、东方证券研究所数据来源：公司公告、东方证券研究所 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 79,875 74,922 53,096 44,369 53,454 营业收入 35,631 49,516 44,554 55,461 66,818 应收票据、账款及款项融资 4,425 5,329 4,925 6,130 7,386 营业成本 25,189 30,553 35,464 41,301 47,208 预付账款 276 720 486 605 728 营业税金及附加 116 272 178 222 267 存货 7,601 13,313 11,664 14,681 17,626 营业费用 176 226 194 231 264 其他 4,721 21,289 19,152 19,034 19,004 管理费用及研发费用 5,764 7,995 7,002 8,549 10,100 流动资产合计 96,898 115,572 89,322 84,819 98,199 财务费用 (721) (1,552) (1,045) (461) (214) 长期股权投资 11,950 13,380 11,650 12,327 12,452 资产、信用减值损失 (390) 442 73 46 187 固定资产 65,366 85,403 105,522 126,056 151,720 公允价值变动收益 508 91 400 300 200 在建工程 25,244 45,762 51,485 60,919 78,580 投资净收益 2,927 832 1,000 1,000 1,100 无形资产 2,877 3,428 2,999 2,571 2,142 其他 2,715 2,257 2,490 2,487 2,412 其他 27,597 41,559 41,559 41,559 41,559 营业利润 11,645 14,762 6,578 9,360 12,717 非流动资产合计 133,035 189,532 213,216 243,432 286,453 营业外收入 4 11 9 8 9 资产总计 229,933 305,104 302,538 328,251 384,652 营业外支出 55 13 29 32 25 短期借款 1,082 4,519 2,853 14,743 53,787 利润总额 11,594 14,760 6,558 9,336 12,702 应付票据及应付账款 3,337 4,013 4,426 5,154 5,892 所得税 391 106 328 467 635 其他 22,643 39,322 31,593 35,818 40,371 净利润 11,203 14,654 6,230 8,869 12,066 流动负债合计 27,063 47,855 38,871 55,716 100,050 少数股东损益 469 2,520 311 266 241 长期借款 31,440 46,790 46,790 46,790 46,790 归属于母公司净利润 10,733 12,133 5,918 8,603 11,825 应付债券 3,806 4,167 4,167 4,167 4,167 每股收益（元） 1.35 1.53 0.75 1.08 1.49 其他 5,649 4,587 4,587 4,587 4,587 非流动负债合计 40,895 55,544 55,544 55,544 55,544 主要财务比率 负债合计 67,958 103,399 94,416 111,260 155,594 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 52,776 68,333 68,644 68,910 69,152 成长能力 股本 224 225 225 225 225 营业收入 30% 39% -10% 24% 20% 资本公积 97,861 99,545 99,731 99,731 99,731 营业利润 159% 27% -55% 42% 36% 留存收益 18,794 30,927 36,846 45,449 57,274 归属于母公司净利润 148% 13% -51% 45% 37% 其他 (7,681) 2,675 2,675 2,675 2,675 获利能力 股东权益合计 161,975 201,705 208,122 216,991 229,057 毛利率 29.3% 38.3% 20.4% 25.5% 29.3% 负债和股东权益总计 229,933 305,104 302,538 328,251 384,652 净利率 30.1% 24.5% 13.3% 15.5% 17.7% ROE 10.3% 10.0% 4.3% 6.0% 7.7% 现金流量表 ROIC