业绩环比改善，新材料稳步推进

皖维高新（600063.SH）/化工 评级：买入（维持） 市场价格：5.27 分析师：孙颖 执业证书编号：S0740519070002 Email：sunying@zts.com.cn 分析师：�鹏 执业证书编号：S0740523020001 Email：wangpeng07@zts.com.cn 基本状况 总股本(百万股)2,159 流通股本(百万股)1,926 市价(元)5.27 市值(百万元)11,379 流通市值(百万元)10,149 股价与行业-市场走势对比 相关报告 【公司深度】发力高新，再造皖维 （20230224） 业绩环比改善，新材料稳步推进 证券研究报告/公司点评2023年08月13日 公司盈利预测及估值指标2021A2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元）8,1039,942 9,909 10,975 11,500 增长率yoy%15%23% 0% 11% 5% 净利润（百万元）9821,369 906 1,247 1,470 增长率yoy%61%39% -34% 38% 18% 每股收益（元）0.450.63 0.42 0.58 0.68 净资产收益率15%18% 12% 14% 15% P/E11.68.3 12.6 9.1 7.7 P/B1.81.5 1.5 1.3 1.2 备注：股价取自2023年08月11日收盘价 投资要点 事件：公司于2023年8月11日发布2023年半年报，2023H1实现营业收入45.62 亿元，同比-9.85%，实现归属母公司净利润3.47亿元，同比-64.24%，实现扣非归母净利润2.88亿元，同比-71.13%。 受价格因素影响，H1业绩同比下滑。我们认为，2023H1收入和归母净利润同比下滑 的主要原因是由于房地产等下游需求下行使得产品价格承压。2023H1，占公司营收65%的主要产品PVA、醋酸乙烯、水泥、PVA高强高模纤维、VAE乳液、可再分散性胶粉、聚酯切片、熟料的均价同比分别-38.28%、-48.28%、-16.27%、-31.92%、-37.65%、-25.32%、-4.58%、-17.09%，而销量同比基本保持稳中有升，仅高强高模PVA纤维销量同比-19.74%。 Q2环比改善，下半年趋势或更为向好。2023Q2营业收入23.47亿元，环比+5.98%； 净利润2.17亿元，环比+66.76%。Q2毛利率14.35%，净利率9.22%，分别环比+0.6pct、+3.47pct。尽管二季度市场环境不及预期，但公司积极扩量、涨价，主要产品价格及销量实现筑底反弹，环比Q1实现增长。销量方面，PVA、醋酸乙烯、VAE乳液、可再分散性胶粉、水泥、PVA高强高模纤维、聚酯切片的销量分别环比+9%、+38%、+10%、+33%、+66%、+72%、+10%；价格方面，水泥、熟料、PVA高强高模纤维、聚酯切片的均价环比+0.5%、+17.7%、+0.5%、+3%。根据百川盈孚，随着检修季到来，7月以来PVA行业库存下降、价格连续反弹。我们认为，PVA行业集中度较高，当前价格接近三年来底部，叠加需求好转，或有进一步涨价的可能。 新材料业务稳步推进，转型发展未来可期。公司作为PVA行业龙头企业，近年依托全 产业链优势，通过自研自建、并购等方式积极布局PVA光学膜、偏光片、PVB胶片、VAE、新品种PVA等新材料。PVA光学膜：2023H1年产700万平方米光学膜项目基本达产达标，60um、45um宽幅膜生产工艺已成熟掌握，30um宽幅膜生产工艺正在进一步完善，产品已向国内知名偏光片厂商批量供货；偏光片：年产700万平方米偏关片项目一次性试车成功，综合良品率达95%，目前还开发出AG25系列、低阻抗系列等偏光片品种，正在下游厂商验证；膜级PVB树脂：年产1万吨膜级PVB树脂已满负荷运行，并开发出电子陶瓷PVB树脂、BM-S型高端PVB树脂，联合子公司皖维皕盛开发出光伏级PVB树脂及胶片；PVB胶片：年产2万吨PVB胶片项目已达产达标，隔音、隔热PVB胶片、光伏级PVB胶片已完成工艺定型和测试，汽车级PVB胶片的配方定型工作即将完成，关键设备已签订订购合同，厂房设计招标已完成，计划9月份破土动工；VAE：年产6万吨VAE项目达到设计产能，已成功生产8个品种，合格品率100%， 请务必阅读正文之后的重要声明部分 正在研发的卷烟胶产品样品已送国家烟草质量监督检验中心检测； 可再分散性胶粉：年产2万吨可再分散性胶粉项目已满负荷生产，市场占有率稳步提高，产品应用由普通建筑领域向家装、防水、修补等领域拓展； 此外，年产6万吨乙烯法特种PVA树脂升级改造项目已于2月份开工建设，目前项目土建已完成，正在进行设备安装调试。 我们认为，PVA行业供需格局良好，产品价格有望逐步回升，公司作为龙头企业将综合受益。同时，光学膜、PVB胶片等高技术壁垒的新材料的陆续建成放量或成为公司的第二增长曲线，助力公司转型成长。 盈利预测：基于公司22年报及23H1经营情况，考虑主要产品市场供需对产品价格的影响和新业务的发展情况，我们调整盈利预测，我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为9.06亿元、12.47亿元、14.7亿元（前次预测23-24年为19.71、21.58亿），对应PE分别为13、9、8倍。公司作为PVA全产业链全球龙头企业，未来PVA行业在原料电石收紧带来供给受限、而下游需求有望稳步提升，主业价值有望重估，兼具新材料业务发展带来的成长空间，维持“买入”评级。 风险提示：区域环保政策趋严、下游行业需求波动、新产品推广不及预期、信息更新不及时等。 图表1：2023H1营收45.6亿，同比-9.85%图表2：2023H1归母净利润3.5亿，同比-64.24% 资料来源：Wind，中泰证券研究所资料来源：Wind，中泰证券研究所 图表3：2023Q2营业收入23.5亿元，同比-7.69%，环比+5.98% 图表4：2023Q2归母净利2.17亿元，同比-60.2%，环比+66.76% 资料来源：Wind，中泰证券研究所资料来源：Wind，中泰证券研究所 图表5：2023Q2毛利率14.35%，同比-20.5pct，环比+0.6pct 图表6：2023H1末资产负债率45.79%，同比 +1.35pct 资料来源：Wind，中泰证券研究所资料来源：Wind，中泰证券研究所 图表7：公司核心财务数据 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 3,136 4,225 3,532 6,132 营业收入 9,942 9,909 10,975 11,500 应收票据 814 0 0 0 营业成本 7,429 7,951 8,588 8,808 应收账款 570 419 424 432 税金及附加 86 81 88 94 预付账款 216 119 129 132 销售费用 41 50 55 58 存货 888 874 2,659 1,468 管理费用 332 307 340 357 合同资产 0 0 0 0 研发费用 537 535 593 621 其他流动资产 321 260 289 307 财务费用 -2 -36 -78 -72 流动资产合计 5,946 5,897 7,033 8,472 信用减值损失 -4 -3 -3 -3 其他长期投资 17 17 17 17 资产减值损失 -2 -60 -55 -50 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 13 5 7 8 固定资产 4,258 4,257 4,315 4,425 投资收益 8 20 21 16 在建工程 1,122 1,222 1,222 1,122 其他收益 39 39 39 39 无形资产 446 447 440 443 营业利润 1,586 1,034 1,411 1,659 其他非流动资产 1,456 1,456 1,456 1,456 营业外收入 9 9 8 8 非流动资产合计 7,299 7,400 7,450 7,464 营业外支出 79 40 40 40 资产合计 13,245 13,297 14,484 15,936 利润总额 1,516 1,003 1,379 1,627 短期借款 2,060 97 226 335 所得税 156 103 141 167 应付票据 1,100 1,248 1,331 1,454 净利润 1,360 900 1,238 1,460 应付账款 696 2,385 2,602 2,695 少数股东损益 -9 -6 -9 -10 预收款项 0 21 6 8 归属母公司净利润 1,369 906 1,247 1,470 合同负债 103 178 198 207 NOPLAT 1,358 868 1,168 1,395 其他应付款 290 290 290 290 EPS（按最新股本摊薄） 0.63 0.42 0.58 0.68 一年内到期的非流动负 337 337 337 337 其他流动负债 237 234 252 260 主要财务比率 流动负债合计 4,824 4,791 5,242 5,586 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 长期借款 130 180 110 190 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 22.7% -0.3% 10.8% 4.8% 其他非流动负债 503 503 503 503 EBIT增长率 26.1% -36.1% 34.6% 19.5% 非流动负债合计 633 683 613 693 归母公司净利润增长率 39.4% -33.8% 37.6% 18.0% 负债合计 5,458 5,474 5,855 6,279 获利能力 归属母公司所有者权益 7,747 7,788 8,603 9,641 毛利率 25.3% 19.8% 21.8% 23.4% 少数股东权益 41 35 26 16 净利率 13.7% 9.1% 11.3% 12.7% 所有者权益合计 7,788 7,823 8,628 9,657 ROE 17.6% 11.6% 14.4% 15.2% 负债和股东权益 13,245 13,297 14,484 15,936 ROIC 17.3% 13.8% 16.4% 17.0% 偿债能力 现金流量表 单位:百万元 资产负债率 41.2% 41.2% 40.4% 39.4% 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 债务权益比 38.9% 14.3% 13.6% 14.1% 经营活动现金流 2,291 3,945 87 3,230 流动比率 1.2 1.2 1.3 1.5 现金收益 1,783 1,319 1,615 1,847 速动比率 1.0 1.0 0.8 1.3 存货影响 21 15 -1,785 1,190 营运能力 经营性应收影响 244 1,123 40 38 总资产周转率 0.8 0.7 0.8 0.7 经营性应付影响 87 1,857 285 218 应收账款周转天数 15 18 14 13 其他影响 156 -369 -67 -65 应付账款周转天数 31 70 105 108 投资活动现金流 -1,738 -546 -486 -460 存货周转天数 44 40 74 84 资本支出 -895 -556 -505 -473 每股指标（元） 股权投资 0 0 0 0 每股收益 0.63 0.42 0.58 0.68 其他长期资产变化 -843 10 19 13 每股经营现金流 1.06 1.83 0.04 1.50 融资活动现金流 -377 -2,310 -294 -170 每股净资产 3.59 3.61 3.98 4.46 借款增加 59 -1,914 59 1