成本红利加速释放，同店表现期待改善

紫燕食品（603057.SH）/食品加工 评级：买入（维持） 市场价格：25.36 分析师：范劲松 执业证书编号：S0740517030001电话：021-20315733 Email：fanjs@zts.com.cn 分析师：熊欣慰 执业证书编号：S0740519080002 Email：xiongxw@zts.com.cn 分析师：晏诗雨 执业证书编号：S0740523070003 公司盈利预测及估值指标2021A2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元）3,0923,603 3,982 4,733 5,548 增长率yoy%18%17% 11% 19% 17% 净利润（百万元）328222 363 459 562 增长率yoy%-9%-32% 64% 26% 23% 每股收益（元）0.800.54 0.88 1.11 1.37 每股现金流量0.830.85 1.13 1.21 1.53 净资产收益率27%11% 16% 17% 18% P/E31.947.1 28.8 22.8 18.6 P/B8.65.2 4.5 3.9 3.3 备注：股价选取自2023年8月11日收盘价 投资要点 事件：公司2023H1实现收入17.43亿元，同比增长6.48%；实现归母净利润1.80亿 元，同比增长55.11%；实现扣非后归母净利润1.42亿元，同比增长52.10%。其中2023Q2实现收入9.88亿元，同比增长1.48%；实现归母净利润1.35亿元，同比增长53.47%；实现扣非后归母净利润1.08亿元，同比增长49.67%。 开店保持快速增长，同店表现仍有压力。2023H1末公司全国门店总数为6137家，对 比2022年底净增加442家，同比增长12%。随着疫情管控放开，公司积极进行门店扩张，提升市场占有率，一方面在市场占有率高的城市持续布局加密，另一方面在市占率低的城市积极探索。同时在管控放开后，我们预计公司闭店率相比过去几年有所下降。同店方面，我们预计上半年小幅承压，Q2承压更为明显，主要系需求修复较疲软，后续随着经济修复，同店有望迎来改善。上半年公司推出“乐山钵钵鸡”、“爽口蹄花”、“手撕鸡”等多款新品，持续增加消费者黏性。2023Q2公司鲜货产品收入占比环比Q1提升2.58pct，我们认为主要系天气转热后，门店鲜货需求增加，预包装产品Q2收入占比环比下降2.03pct。分地区看，2023Q2华南、华中地区收入占比分别提升3.37、1.19个pct，华南地区提升明显，市场开拓成效显现。2023H1公司经销商净增加15家至104家。 成本红利加速释放，推动利润高速增长。2023Q2公司销售毛利率为22.99%，同比提 升5.40pct，环比2023Q1的增幅2.32pct进一步扩大，主要受益于牛肉及牛杂等原材料成本持续大幅下降。在去年牛肉成本处于高位的背景下，今年有望充分受益于原材料价格回落。2023Q2公司销售、管理、研发、财务费用率同比分别+2.40、-1.04、+0.01、-0.13个pct至5.43%、3.29%、0.19%、-0.10%。其中销售费用率上升，主要系广告、展览宣传、促销、市场推广费上升，疫后公司加大市场开拓力度。综合来看，公司2023Q2销售净利率同比提升4.52pct至13.48%。 盈利预测：公司是佐餐卤味龙头，2023年随着疫情管控放开，公司快速开店提升市场 份额，加速进行全国化扩张。同时公司加大市场投入，积极寻求同店提升，降低闭店率，后续随着经济回暖，同店表现有望迎来改善。成本端牛肉及牛副价格高位回落，驱动利润弹性大幅释放。考虑到同店修复进度低于预期，我们下调收入和盈利预测，预计公司2023-2025年公司收入分别为39.82、47.33、55.48亿元（前值为43.56、52.20、61.93），归母净利润分别为3.63、4.59、5.62亿元（前值为4.03、5.05、6.38），EPS分别为0.88、1.11、1.37元，对应PE为29倍、23倍、19倍，维持“买入”评级。 风险提示：食品安全风险；主要原材料价格波动的风险；市场开拓不及预期的风险。 Email：yansy@zts.com.cn 成本红利加速释放，同店表现期待改善 证券研究报告/公司点评2023年08月11日 总股本(百万股) 412 流通股本(百万股) 42 市价(元) 25.36 市值(百万元) 10,448 流通市值(百万元) 1,065 基本状况 股价与行业-市场走势对比 相关报告 1紫燕食品（603057.SH）_点评报告：经营势能加速向上，成本回落红利释放 2紫燕食品（603057.SH）_深度报告：佐餐卤味�者，门店保持高增 图表1：紫燕食品三大财务报表预测（单位：百万元） 资产负债表单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 530 761 857 1,345 营业收入 3,603 3,982 4,733 5,548 应收票据 0 0 0 0 营业成本 3,027 3,168 3,734 4,351 应收账款 82 71 99 114 税金及附加 31 34 41 48 预付账款 82 86 101 118 销售费用 137 199 227 255 存货 163 171 201 234 管理费用 166 159 185 211 合同资产 0 0 0 0 研发费用 8 9 11 13 其他流动资产 572 579 594 610 财务费用 -2 -3 -3 -3 流动资产合计 1,428 1,668 1,852 2,420 信用减值损失 -1 -1 -1 -1 其他长期投资 32 36 42 50 资产减值损失 -3 -3 -3 -3 长期股权投资 28 28 28 28 公允价值变动收益 3 0 0 0 固定资产 1,024 1,092 1,335 1,269 投资收益 -2 0 0 0 在建工程 16 16 6 6 其他收益 33 50 50 50 无形资产 93 92 91 90 营业利润 281 470 594 729 其他非流动资产 124 125 125 126 营业外收入 5 5 5 5 非流动资产合计 1,316 1,388 1,628 1,569 营业外支出 3 3 3 3 资产合计 2,744 3,056 3,480 3,989 利润总额 283 472 596 731 短期借款 0 0 0 0 所得税 67 112 142 174 应付票据 0 0 0 0 净利润 216 360 454 557 应付账款 158 186 215 244 少数股东损益 -6 -4 -5 -6 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 222 364 459 563 合同负债 79 87 104 122 NOPLAT 214 357 452 555 其他应付款 210 210 210 210 EPS（按最新股本摊薄）0.540.881.111.37 一年内到期的非流动负 12 12 12 12 其他流动负债 74 72 79 87 主要财务比率 流动负债合计 532 568 619 674 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 16.5% 10.5% 18.9% 17.2% 其他非流动负债 195 195 195 195 EBIT增长率 -34.4% 66.7% 26.4% 22.8% 非流动负债合计 195 195 195 195 归母公司净利润增长率 -32.3% 63.7% 26.3% 22.6% 负债合计 728 763 815 870 获利能力 归属母公司所有者权益 2,025 2,305 2,681 3,141 毛利率 16.0% 20.4% 21.1% 21.6% 少数股东权益 -8 -12 -16 -22 净利率 6.0% 9.0% 9.6% 10.0% 所有者权益合计 2,017 2,293 2,665 3,119 ROE 11.0% 15.8% 17.2% 18.0% 负债和股东权益 2,744 3,056 3,480 3,989 ROIC 17.7% 25.2% 26.5% 27.1% 偿债能力 现金流量表 单位:百万元 资产负债率 26.5% 25.0% 23.4% 21.8% 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 债务权益比 10.3% 9.0% 7.8% 6.6% 经营活动现金流 351 466 500 633 流动比率 2.7 2.9 3.0 3.6 现金收益 310 443 543 665 速动比率 2.4 2.6 2.7 3.2 存货影响 -34 -8 -30 -33 营运能力 经营性应收影响 -27 9 -40 -29 总资产周转率 1.3 1.3 1.4 1.4 经营性应付影响 -27 28 28 30 应收账款周转天数 7 7 6 7 其他影响 129 -6 0 0 应付账款周转天数 18 20 19 19 投资活动现金流 -552 -155 -325 -45 存货周转天数 17 19 18 18 资本支出 -64 -154 -324 -44 每股指标（元） 股权投资 -6 0 0 0 每股收益 0.54 0.88 1.11 1.37 其他长期资产变化 -482 -1 -1 -1 每股经营现金流 0.85 1.13 1.21 1.54 融资活动现金流 486 -79 -79 -100 每股净资产 4.91 5.60 6.51 7.62 借款增加 -75 0 0 0 估值比率 股利及利息支付 -1 -93 -117 -142 P/E 47 29 23 19 股东融资 604 0 0 0 P/B 5 5 4 3 其他影响 -42 14 38 42 来源：中泰证券研究所 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行业评级 增持 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。 投资评级说明： 重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公