上半年收入同比增13%、净利率符合预期

2023年上半年收入、归母净利润同比+13%、-3%，归母净利率15.1%符合预期 李宁发布2023年中期业绩。公司实现营业收入140.19亿元人民币、同比增长13.0%，归母净利润21.21亿元、同比下滑3.1%。EPS为0.81元，拟每股派发中期现金红利0.362元人民币。 23年上半年公司毛利率同比下降1.2PCT至48.8%，经营利润率同比下降3.6PCT至17.7%，归母净利率同比下降2.5PCT至15.1%。上半年毛利率降幅较大导致利润表现弱于收入，但归母净利率表现基本符合公司年初制定的10~20%中段范围、符合预期。 经销/直营/电商收入同比增14%、22%、2%、电商较弱，总门店数较年初-2% 分品类来看，23年上半年收入中鞋类、服装、器材及配件各占53.6%、40.2%、6.2%，占比分别同比-0.9、+0.7、+0.2PCT，收入分别同比增长11.2%、14.9%、16.3%。 分渠道来看，23年上半年收入中经销、直营店、电商各占48.0%、24.3%、25.6%（其余2.1%为国际市场销售），占比分别同比+0.5、+1.8、-2.9PCT，收入分别同比增长13.9%、22.3%、1.7%，其中电商增长较弱预计与线下客流恢复、消费者习惯自线上切回线下有关。 线下渠道分外延内生来看，1）外延方面：23年6月末总销售网点数为7448家、较年初净减少2.0%、同比净增加4.7%；其中李宁品牌、李宁YOUNG品牌分别为6167家（较年初-2.0%）、1281家（-2.1%）；李宁品牌再细分来看，零售、经销门店分别为1423家（-0.5%）、4744家（-2.5%）。尽管总门店数所有减少，但公司推进渠道升级、重点在于扩大单店面积、提升质量，门店总面积增加10~20%中段、平均面积为240平方米。2）内生方面：李宁品牌2023年上半年总同店（含电商）同比下降低单位数，零售、批发、电商分别同比增长中单位数、下滑低单位数、下滑10~15%；从单店角度，公司平均月店效提升中单位数。 零售流水端，23年上半年整体零售流水同比增长低双位数、整体零售折扣略有加深，新品线下零售流水增长高单位数，6个月以内的新品流水占比为87%，新品6个月售罄率同比持平、3个月售罄率同比下降2PCT。分季度来看，总零售流水23Q1、23Q2分别同比增长中单位数、10~20%中段增长；零售折扣23Q1同比加深中单位数、23Q2同比和环比均有改善。 毛利率下降、费用率略升，存货较年初减少、库销比继续改善，经营净现金流增加 毛利率：23年上半年公司毛利率为48.8%、同比下降1.2PCT，主要系为促进销售，公司增加线上渠道及零售终端的折扣力度，以及毛利率较高的DTC渠道收入占比同比略有下降，存货拨备计提同比增加所致。 费用率：23年上半年公司期间费用率为30.8%、同比提升0.7PCT，其中销售、管理、财务费用率分别为28.2%（同比+0.9PCT）、4.2%（持平）、-1.6%（-0.2P Ct ）。 其中销售费用率同比提升主要系随着收入的上升，租金、直接销售人员的工资奖金均有不同幅度的上升。此外，按支出性质来看，广告及市场推广开支占比为7.4%（-0.5P Ct ）、研发费用率为2.1%（+0.2P Ct ）、员工成本开支占比为8.3%（+1.0PCT）。 其他财务指标：1）23年6月末存货账面价值21.20亿元、较23年初减少12.7%、同比增加7.3%，存货拨备金额为1.43亿元、同比增加34.4%；存货周转天数57天、同比增加2天。 截至23年6月末，公司渠道库存较年初下降低单位数，库存周转及库龄结构仍保持在健康水平。渠道总库存（包含店铺+仓库）及线下店铺库存周转分别为3.8/3.1个月、环比年初4.2/3.6个月的水平继续优化；库龄结构方面，6个月或以下（新品）的渠道库存、公司库存占比分别为87%、71%，其中公司库存中新品占比有所下降，较23年初下降9PCT、同比22年6月末下降8PCT。 2）23年6月末应收账款总额12.00亿元、较23年初增加17.6%、同比增加12.0%，应收账款周转天数为14天、同比持平。 3）23年上半年经营净现金流为19.42亿元、同比增加22.7%。 上半年收入顺利增长、利润率水平符合预期，多品类及多渠道继续发力 2023年上半年在零售环境逐步正常化、线下客流恢复背景下，公司终端销售顺利复苏，收入端表现较为理想；零售折扣同比虽略有加深，但库销比继续改善、净利率符合预期。公司持续落实“单品牌、多品类、多渠道”策略，聚焦专业运动、品牌建设和产品创新，强化零售运营效率，增强供应链稳定性及灵活性。 商品运营方面，上半年公司商品宽度减少10~20%中段、商品深度增加30~35%。 公司以专业品类强化品牌韧性，进一步完善专业产品矩阵，夯实大单品并扩大产品矩阵。上半年跑步、篮球、运动生活、健身零售流水占比分别为24%、28%、34%、13%，零售流水分别同比+33%、+6%、-2%、+12%，跑鞋品类表现亮眼。公司跑鞋品类组成以超轻20、赤兔6&6pro、飞电3c为核心的专业跑鞋矩阵，上半年累计销量突破430万双，下半年将围绕入门选手推出缓震保护系列的绝影2代及越影3代产品；篮球品类上半年表现相对较弱，代表系列包括驭帅、韦德之道、音速系列等，将在运动员及CBA等赛事带动下，提高产品影响力。 零售运营方面，公司持续提升零售标杆，驱动终端零售流水增长，上半年公司成交率保持良好水平，连带率及平均件单价均有提升。 渠道方面，公司拓展高质量可盈利店铺，大店占比继续提升。截至2023年6月末，300平方米以上的大店数量超1630家、平均面积超410平方米，大店流水占比进一步提升。电商上半年整体经营环境承压，平均折扣加深中单位数，会员数量突破5700万人，全渠道O2O跨店营业额增长30~35%。 童装业务方面，公司强化零售运营能力、加强专业运动产品线布局，上半年零售流水同比增长20~30%中段，平均件单价提升中单位数，同店销售增长10~15%，平均月店效提升20~25%。 供应链方面，公司整合供应商、优化供应链效率，鞋服TOP3供应商产能占比均超40%，并注重变被动生产为主动生产。 展望来看，公司继续聚焦七大业务变革赛道，分别为商品与产品双驱动模式、高效零售模式建设并复制、研发的创新驱动力增强、供应链体系升级、大电商业务体系建设、营销整合与消费者闭环运营、全面人事制度变革。公司维持此前指引，公司预计2023年收入将实现中双位数增长、净利率在中双位数水平，并且预计存货到年底进一步优化。 下调盈利预测，维持“买入”评级 下半年我们期待在终端零售进一步复苏带动下，公司零售折扣改善、库销比进一步健康，利润率稳中向好。长期运动鞋服赛道受益于运动人群增加、客单价提升、多项目普及、国家政策支持等多个动力持续景气，我们继续看好公司作为国内运动龙头，以科技带动产品专业性和功能性提升，丰富产品矩阵、强化各品类竞争力深挖市场机会，深化品牌影响力，并优化运营效率、实现高质量稳健增长。考虑终端需求的复苏情况存不确定性及近期天气仍对销售带来扰动，我们下调公司23~25年盈利预测（归母净利润较前次盈利预测分别下调7%/8%/7%），按最新股本计算，对应23~25年EPS分别为1.76、2.10、2.50元，23年、24年PE分别为23倍、19倍，维持“买入”评级。 风险提示：需求持续疲软、线下客流恢复不及预期；渠道库存消化不及预期；行业竞争加剧；电商渠道增速放缓；费用管控不当。 表1：公司盈利预测与估值简表 表2：公司近期运营情况