上半年收入略下滑而净利率提升，继续期待公司高质量发展

23年上半年收入、归母净利润同比-5%、+4%，净利率稳步提升 富安娜发布2023年半年报。公司2023年上半年实现营业收入12.72亿元、同比下滑4.74%，归母净利润2.19亿元、同比增长3.78%，扣非净利润1.94亿元、同比增长0.97%，EPS为0.27元。 上半年利润端增速快于收入主要系毛利率提升贡献，归母净利率同比提升1.41PCT至17.24%。与21年同期相比，上半年公司收入、归母净利润分别同比-2.77%、+4.48%，归母净利率提升1.20PCT。 分季度来看，23Q1~Q2公司单季度收入分别同比下滑7.57%、1.88%，归母净利润分别同比增长5.28%、2.28%，归母净利率分别同比提升2.18PCT、0.68PCT至17.91%、16.61%。 电商/直营/加盟收入同比下滑6%/6%/2%，总门店数较年初基本持平 分品类来看，23年上半年套件类、被芯类、枕芯类收入占比分别为45%、36%、8%，收入分别同比下滑8.36%、1.67%、0.05%。 分渠道来看，23年上半年电商、直营、加盟、其他（团购和家居）渠道收入占比分别为42%、25%、25%、8%，收入分别同比下滑5.95%、6.26%、2.43%、0.66%。 门店方面，23年6月末公司门店数合计为1464家、较年初净减少0.41%，其中直营、加盟门店各为473家、991家，较年初分别+0.42%、-0.80%。 毛利率提升超过费用率，存货减少、周转加快，经营净现金流增加 毛利率：23年上半年毛利率同比提升1.38PCT至54.19%。分品类来看，套件类、被芯类毛利率分别为56.08%、53.49%，分别同比-0.12PCT、+0.80PCT。分渠道来看，电商、直营、加盟毛利率分别为44.48%、68.51%、51.28%，分别同比-0.28PCT、+2.68PCT、+1.40PCT。分季度来看，23Q1~Q2单季度毛利率分别同比提升1.21PCT、1.55PCT。 费用率：23年上半年期间费用率同比提升0.33PCT至34.22%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为26.98%（同比+0.58PCT）、4.52%（+0.17PCT）、3.19%（-0.30PCT）、-0.47%（-0.13PCT）。 其他财务指标：1）存货23年6月末较年初减少3.12%至7.36亿元、同比减少15.16%；存货周转天数为231天、同比减少9天。2）应收账款23年6月末较年初减少31.16%至1.76亿元、同比增加28.49%；应收账款周转天数为31天、同比增加8天。3）经营净现金流上半年为2.85亿元、同比增加42.90%。 上半年经营质量提升，下半年期待终端零售逐步向好 上半年公司收入虽同比仍有小幅下滑，但毛利率及归母净利率同比均有所提升，且存货减少、周转亦有加快，经营质量提升良好。下半年我们期待公司作为家纺头部品牌零售端进一步好转，并通过持续推进产品升级迭代、深化门店零售管理，规模与利润并重、持续推进高质量发展。考虑消费需求走势存不确定性，我们下调公司23~25年盈利预测（归母净利润较前次盈利预测分别下调3%/2%/1%），对应23~25年EPS分别为0.69、0.77、0.85元，23年、24年PE分别为13倍、11倍，维持“增持”评级。 风险提示：终端消费需求疲软；人工成本上涨、原材料价格波动风险；电商增速放缓或流量成本上升；线下渠道拓展不及预期；控费不当等。 表1：公司盈利预测与估值简表