多渠道布局持续推进，盈利能力有所提升

事件：甘源食品发布2023年中报，2023H1实现营业收入8.26亿元，同比 +34.57%；归母净利润1.20亿元，同比+190.92%；其中，23Q2单季度实现营业收入4.35亿元，同比+48.12%；归母净利润0.64亿元，同比+246.50%，业绩表现位于业绩预告上沿。 产品动销积极，渠道布局顺利。甘源食品23Q2营收高于22Q3及23Q1（22Q4有春节备货影响绝对值相对较高），延续了22年改革以来的增长态势。分产品看，2023H1公司各品类动销积极，青豌豆/瓜子仁/蚕豆/综合果仁及豆果/其他系列分别实现收入2.03/1.23/1.09/2.30/1.59亿元，同比 +32.21%/+24.36%/+20.92%/+47.29%/+42.42%。公司经调整梳理，各品类均呈现较快增速，其中新品冻干坚果5月进入Costco，6月进入盒马门店，终端反馈动销表现良好。分渠道看，2023H1经销/电商/其他渠道收入分别为 6.80/1.24/0.19亿元，同比+36.26%/+36.37%/-2.73%。量贩零食/高端会员店/电商系统作为主要增量渠道拓展顺利，量贩零食渠道合作系统及进入SKU数量均有所增长；散称事业部表现良好；流通装及袋装部分处于持续调整阶段。 费用投入持续收缩，盈利能力有所提升。毛利率方面，2023H1/23Q2公司毛利率分别为35.60%/34.93%，23Q2同比+5.83pcts，环比-1.41pcts。主要系重要原材料棕榈油价格对比去年有所下滑，成本压力有所缓解。费用端， 2023H1/23Q2销售费用率分别为12.70%/11.82%，23Q2同比-4.21pcts，环比-1.85pcts。主要系渠道战略调整下，低费率渠道收入占比有所提升。 2023H1/23Q2管理费用率分别为4.35%/4.38%，23Q2同比-1.41pcts，环比+0.06pcts。综合来看，2023H1/23Q2公司净利率分别为14.47%/14.81%，23Q2同比+8.48pcts，环比+0.71pcts。产品规模提升叠加成本压力减缓，公司盈利能力实现进一步增强。展望2023全年，下半年进入休闲食品销售旺季，老三样品类动销表现有望持续向好；薯片品类预计下半年上线油炸新产线，薯片单品体量提升叠加米饼等其他河南新品调整铺市，安阳工厂有望实现盈亏平衡；新品冻干坚果已进入部分高端会员店，后续有望经调整产品形态及品规后进入量贩零食、电商等其他渠道，全渠道布局下为公司业绩端贡献额外增量。成本方面，截至23年8月9日，棕榈油平均价为7500元/吨，同比下降27.49%，主要原材料价格下行助力公司毛利率提升，叠加渠道结构调整下费用投入的持续缩减，公司盈利能力有望持续提升。 盈利预测、估值与评级：公司持续推进新品布局，新渠道拓展积极顺利。我们基本维持2023-2025年EPS为2.88/3.74/4.57元，当前股价对应P/E分别为28/22/18倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料成本波动；渠道拓展不及预期；食品安全风险。 公司盈利预测与估值简表