食品饮料行业2023年中报前瞻：需求渐进复苏，业绩明显分化

白酒板块：回款进度较优，业绩延续分化。Q2淡季白酒需求K性分化，酒企普遍份额优先、加快回款，上半年头部酒企回款进度普遍达到60-70%，叠加基数效应、费投节奏等扰动，报表端预计延续分化。分价格带来看， 高端表现稳健，回款动销保持良性，茅台加大茅台1935、非标投放力度，Q2收入/利润同增20.4%/21.0%；五粮液份额优先、动销较快，预计Q2收入/利润同增11%/13%；老窖加快回款，低度/特曲弹性延续，预计Q2收入/利润同增23%/27%。 基地型次高端充分承接K型复苏与宴席回补红利，回款普遍达70%，其中洋河渠道健康稳定，预计Q2收入/利润同增15%/18%；今世缘产品势能向上动销优秀，预告Q2收入/利润同增31%/29%；古井古16高弹性增长，预计Q2收入/利润同增22%/27%；口子窖兼系列铺货贡献增长，预计Q2收入/利润同增22%/23%。 扩张型次高端仍处库存消化期，回款进度慢于往年，基本面分化修复。其中汾酒实际经营优秀，预告Q2收入/利润同增32%/50%；舍得加快回款，叠加低基数及高预留效应，预计Q2收入/利润同增35%/30%；水井坊库存压力缓释，中报已披露，Q2收入/利润同增2%/509%；珍酒李渡结构升级成本优化，预计上半年收入/利润同增9%/14%。 大众品板块：23Q2需求弱复苏、高频低价品类较优，成本红利持续延展。整体复苏节奏偏弱，结构上饮料、量贩零食等高频低价品类短期更优。成本端，主要原材料价格延续回落，且随着前期锁价囤货影响渐退，成本利好预期进一步兑现至报表，叠加报表基数走低，Q2业绩表现普遍更优。 啤酒：量增放缓，但升级持续、成本缓和兑现，利润释放无虞。预计H1华润收入/核心利润分别同比+10%/+22.6%，Q2青啤收入/利润分别同比+8.5%/+22.0%，燕京同比+8.1%/+31.1%，重啤同比+8.4%/+15.3%，百威公告收入、正常化EBITDA同比+14.9%/+11.1%。 乳业：需求弱复苏，成本降幅扩大。预计H1蒙牛收入/经营利润分别同比+8%/+16%，预计Q2伊利收入/利润分别同比+3%/+5%，天润同比+12%/+20%，新乳业同比+10%/+27%。 休闲及功能食饮：软饮料销售加速改善，成本红利延展，预计H1农夫收入/利润分别同比+23%/+27%，Q2东鹏公告收入/利润分别同比+30%/+49%。零食洽洽瓜子高基数下及成本压力下，预计Q2收入/利润分别同比+7%/+4%。甘源零食店、会员超持续放量，成本红利叠加政府补助，预计Q2收入/利润分别同比+46%/+257%。保健品仙乐内生稳步复苏，BFs部分订单兑现延后，预计内生利润基本持平、并表利润约7kw出头。烘焙桃李需求恢复较弱，经营仍有压力，业绩快报Q2收入/利润分别-1.3%/-23.4%。安琪海外增长较优，国内仍有压力，预计公司收入、业绩同比+11%、-1% 调味品：终端平稳复苏，原料包材趋降，Q2整体利润恢复好于收入。 预计Q2海天收入/利润分别同比-4%/-2%，榨菜同比-5%/-25%，恒顺同比-6%/+10%，千禾同比+30%/+85%，天味同比+16%/+38%，宝立同比+13%/+75%，中炬收入+3%，不考虑未决诉讼计提负债影响，利润+8％。 速冻：BC端表现分化，年内盈利改善趋势不改。安井发布半年报，单Q2收入/利润分别同比+26%/+50%。千味大B表现亮眼，小B延续稳增，预计Q2同比+38%/+42%。立高需求延续修复趋势，盈利有所改善，预计Q2收入/利润同比+23%/+45%。 连锁：单店延续修复，成本触顶减轻。绝味单店修复延续，但成本压力阶段性探顶，预计Q2收入/利润同比+12%/+900%。紫燕营收具备韧性，Q2业绩受益牛肉价格下行，预计收入/利润同比+6%/+55%。巴比利润高 基数下延续承压，考虑公允价值变动，预计Q2收入/利润同比+8%/-70%。 投资策略：走出底部，震荡上行。当下宏观经济预期明显升温，金融、地产等顺周期板块领涨，食品饮料板块也走出底部，行业基本面维持中期策略报告判断，从政策传导至行业回暖需1-2个季度，因此预计板块将震荡上行。 白酒优选确定性龙头，精选超跌品种。当前头部企业回款进度较优，渠道韧性及业绩确定性较强。下半年旺季、政策等利好增多，需求改善方向明确。1）确定性龙头首选茅台、老窖；2）超跌品种精选汾酒、五粮液。3）持续推荐今世缘、古井、洋河等区域龙头，关注珍酒。 大众品首推啤酒，底部布局餐饮供应链细分龙头。第一，啤酒高端化逻辑仍在顺利展开，而与过去几年不同的是，今年起成本转为利好，澳麦反倾销取消落地，成本红利有望延续至明年，带来盈利弹性持续释放，首推华润、青啤和改革加速的燕京。第二，餐饮供应链各细分龙头估值回调较多，但经营内核和能力未变，且最差时点已过，推荐立高、安井、绝味等，关注中炬、宝立。第三，持续推荐经营扎实且景气度较高的东鹏，绝对收益视角推荐伊利和安琪。 风险提示：终端需求恢复不及预期、行业竞争加剧、提价落地不及预期等。 一、白酒板块：回款进度较优，业绩延续分化 白酒板块：终端淡季周转承压，回款进度较优，业绩预计延续分化。回款端，在Q1回款进度偏弱的背景下，Q2酒企策略上普遍务实走量，份额优先，加快渠道回款进度，截至6月底一二线酒企回款进度普遍达到60-70%，收入端具备保障。动销端，Q2受淡季、需求复苏偏弱等影响，动销相对承压，高端和大众价位带周转相对较好。报表端，考虑企业间回款、动销、去年基数水平及费投力度分化，预计Q2业绩延续分化。 高端、基地型次高端延续稳健，扩张型次高端预计仍处分化修复期。高端酒回款动销保持稳健，Q2预计双位数高质增长无虞。其中茅台加大茅台1935、非标投放力度，五粮液份额优先、动销较快，老窖春雷行动推进回款，低度、特曲弹性延续。 基地型次高端充分承接K型复苏与宴席回补红利，回款普遍达70%，Q2收入、利润增速20%+可期。扩张型次高端仍处库存消化期，回款进度慢于往年，基本面仍处分化修复期。但考虑去年同期低基数因素，Q2报表端部分酒企或可释放较高弹性。 图表1白酒板块二季度前瞻 重点公司具体跟踪如下： 贵州茅台：Q2增速超预期，预计线下非标和茅台1935贡献主要增量。根据公司2023年半年报，上半年收入/利润分别同增19.4%/20.8%，测算Q2收入/利润同增20.4%/21.0%，超出市场预期。产品端茅台酒Q2收入同增21.1%环比加速，结合渠道反馈，预计增量主要来自非标加大投放。系列酒Q2收入同增21.3%环比放缓，主要系Q1任务超额完成后暂时放缓进度，其中茅台1935配额外占比提升拉升吨价，线下销量亦保持高弹性增长，其他系列酒预计仍处结构调整期。渠道端Q2直销收入同增35.3%延续亮眼，其中i茅台基本持平，判断主要系线下自营店配额倾斜发力明显，批发收入同增11.8%，主要系非标及1935配额增多。 五粮液：动销相对优秀，预计双位数增长。结合渠道调研反馈，公司上半年策略务实份额优先，Q2继续积极回款发货，回款进度70%左右，同时动销、库存状态好于竞品。具体分产品看，普五周转优秀贡献量增，华东等市场动销优秀。1618和低度五粮液持续加强红包返利和费投支持，低基数下增速更优，腰部产品五粮春亦积极发力，费用端整体相对稳定。预计Q2收入/利润同增11%/13%。 泸州老窖：Q2回款进度加快，弹性有望延续。结合渠道反馈，公司Q2灵活调整战略，春雷行动后回款进度提升至60%左右，回款端增速较优，库存虽略有增加但仍处可控状态，五码产品上新推动渠道效率提升。产品端高度国窖量价延续稳健，渠道保持健康。 低度国窖提价30元，返利、红包等推力加强，特曲聚焦川渝主攻宴席，均保持30%左右高弹性增长。低端大成浓香组织架构调整后亦释放较高弹性。预计Q2收入/利润同增23%/27%。 山西汾酒：Q2业绩靓丽再超预期，实际动销更优余力仍足。根据公司上半年经营情况公告，预计Q2收入/利润同增31.8%/50.2%，业绩靓丽再超预期，核心系终端动销优秀、费用投放节奏等所致。而结合各地渠道反馈，公司实际动销更佳，整体看景气度仍位居行业前列。具体分产品看，公司各线产品势能保持强劲，青20持续深耕长江以南核心市场保持较快增长，复兴版增速环比提振，腰部产品老白汾、巴拿马受益于大众消费与宴席回补，叠加费投力度加大等加速增长，玻汾配额前置出货加快，市场亦高质承接消化。 洋河股份：渠道保持健康稳定，业绩或可平稳释放。结合渠道反馈，洋河目前回款进度约7成，同时通过数字化手段等使得渠道库存、批价等保持稳定。分产品看，梦6+虽因商务团购偏弱、宴席场景消费分化等影响动销相对承压，但在公司战略聚焦下回款端平稳推进。梦3水晶版、天之蓝卡位省内主流价位带，保持20%+的弹性增长，海之蓝卡位大众价位带亦表现平稳。预计Q2收入/利润同增15%/18%。 今世缘：Q2业绩优秀略超预期，各线产品势能向上动销优秀。根据公司主要经营数据公告，预计2023年上半年收入/利润同增28.5%/26.7%，单Q2收入/归母净利润同增30.6%/29.2%，表现亮眼且略超此前市场预期。结合渠道反馈看，公司上半年回款进度超7成，对开四开承接主流价格带，受益宴席回补指标亮眼，淡雅、柔雅等大众价位产品增速高于市场平均水平，V系在渠道等投入下呈现高弹性增长。公司注重渠道终端费投力度，加大品牌广告费投入，百亿目标有望高质兑现。 古井贡酒：古16保持高弹性增长，净利率有望持续提升。结合渠道反馈，古井经营节奏稳扎稳打，端午节前回款已完成70%，产品端古5/古8卡位省内主流价位带，承接省内消费分化红利，周转保持优秀。古16受益宴席场景修复回补，实现较高弹性增长。古20动销端受商务团购偏弱、消费分化、省外回流等影响相对承压，但公司仍加大费投发力，回款端预计仍可实现不错增长。费用端，公司积极提高费用效率，加强数字化等手段赋能，费效比预计可持续提升，预期Q2收入/利润同增22%/27%。 舍得酒业：季度末回款进度加快，低基数下报表或可释放不错弹性。Q2在行业商务团购需求偏弱、价格带分化等背景下，公司展现出较强韧性，6月末加快回款进度至50%，渠道库存略提升至3个月水平。考虑去年同期报表低基数、Q1末合同负债预留较足等因素，预计公司报表端仍可释放不错弹性。结合渠道反馈，核心单品品味舍得渠道端保持较高推力加强动销，价盘及库存等指标尚健康，大众价位的舍之道放量明显增长较快，光瓶酒T68增速更优。预计Q2收入/利润分别同增35%/30%。 水井坊：Q2同比转正，库存压力缓释，全年有望回正。根据公司2023年上半年业绩公告，公司上半年收入/利润同降26.4%/45.2%，单Q2收入/利润同增2.2%/508.9%。产品结构上短期下探，高档酒Q2收入同比转正，实现0.6%增长，其中宴席场景修复下臻酿八号周转加快，井台二季度增量贡献较小，老品基本消化完毕。中档酒单Q2同增102.9%，主要系该价格带受益大众消费升级，叠加次高端价格下探，且公司新品天号陈由江苏、浙江、四川试点性推广到八大市场同步铺货，贡献核心增量。区域上八大市场销售有序恢复，其中河北、山东、内蒙等北方市场低基数下，弹性释放更加明显。 口子窖：改革持续推进，兼系列铺货贡献增长。结合渠道反馈。公司Q2以渠道改革、新品培育为主，渠道架构焕新重塑，合肥营销公司持续扩招人员，回款进度约50%。具体分产品看，二季度兼系列上新，经销商回款进度较好，首轮铺货贡献核心收入增长，但价格定位较老品更高，终端消费氛围仍需持续培育。老品年份系列受益中档酒消费景气，仍维持较好周转，费用投放收缩明显，价盘有所抬升。预计Q2收入/利润分别同增22%/23%。 珍酒李渡：结构升级成本优化，上半年有望实现近双位数增长。据渠道反馈，珍酒产品结构优化明显，高端产品珍30增速有望突破50%，真实年份酒2012、1988增量亦佳。 基塔产品珍5/珍8/老珍酒增速逆转，由负转正。而次高端珍15上半年以梳理价盘，消化库存为主，