可转债周策略：跟踪转债个券/行业估值的新方法

固定收益周报 证券研究报告|固定收益周报 跟踪转债个券/行业估值的新方法 可转债周策略 2023年8月6日 证券分析师徐亮 资格编号：S0120521060004 研究助理 邮箱：xuliang3＠tebon.com.cn 林浩睿 相关研究 邮箱：linhr＠tebon.com.cn 1.《拥抱业绩确定性，等待复苏信号-8月转债配置观点及十大转债推荐》，2023.8.5 2.《皖南城投债观察》，2023.8.3 3.《河南一二级市场跟踪》， 2023.8.1 4.《期货如何换月移仓》， 2023.7.23 投资要点： 跟踪转债个券/行业估值的新方法 之前的研究内容中我们使用过在平价区间内按转股溢价率排序的方法衡量特定转债或特定行业转债的溢价率水平；现我们再次对这种方法进行展开论述，便于投资者了解我们的研究思路和指标构成方式。 由于转换价值和转股溢价率有较强的相关性，因此单纯对比不同转债的溢价率绝对值的高低去衡量转债估值的高低会出现一定偏差。我们通过将转债分成【60-70】、【70-80】、 3.《7月中央政治局会议后，下半 年债市如何看》，2022.7.28 4.《混凝土外加剂领军企业——博 22转债投资价值分析-》， 2022.7.27 5.《优秀固收基金经理如何看市场 ——2022基金二季报策略部分总 结-》，2022.7.26 【80-90】、【90-100】、【100-110】、【110-130】、【>130】7个区间，然后不同区间的转债根据溢价率高低从低到高排序，得到单个转债在对应平价区间的排名后再除以该区间的转债总数得到标准可比较的估值水平衡量指标，我们可将其命名为转债估值指数；转债估值指数低则代表该转债估值水平低，指数高则代表该转债估值水平高。 个券的估值指数也可以取均值得到对应行业的估值指数，我们将7月24日和8月4日的各行业估值指数制图，一方面我们观察到当前转债估值水平较低的行业主要有银行和非银金融等行业，另外我们观察到一些行业自7月24日至今估值水平出现明显上升，主要有医药生物、钢铁、有色金属、非银金融等，而交通运输、建筑建材、石油石化等行业转债估值水平有所下降。 可转债周策略 本周中证转债跟随正股指数同步上升；非银金融、通信、计算机、房地产等板块涨幅靠前。大部分平价区间转债溢价率上升，交易额明显抬升；从我们跟踪的转债“超买超卖”信号角度，近期转债空方力量略强，从用偏离度测算的行业转债估值水平变化的角度，医药生物、煤炭、汽车等行业估值水平涨幅靠前。 本周TMT板块和非银金融、房地产等顺周期板块均有所表现，我们认为主要原因在于投资者对经济复苏预期的不一致性；我们建议近期沿着两条线索布局：一方面可布局政策支持力度增加的地产、金融板块，另外一方面可配置一定业绩确定性较高的高端制造板块。 在转债赛道方面，我们看好：（1）消费建材、装修、家具等地产链相关的细分板块；（2）高端制造中的储能、汽零等细分环节；（3）食品饮料、纺织服装等相对高景气的消费细分；（4）生猪养殖。 虽然本周正股TMT和顺周期板块均有所表现，但是我们从各个维度跟踪到当前一些转债资金仍偏好流入到投资链（煤炭、有色）和消费链（医药生物、汽车、家用电器），背后可能意味着转债投资者从成长思路向价值思路的切换。 风险提示：经济复苏不及预期，疫情反复，海外通胀和加息不确定性风险，转债主体信用风险，转债主体业绩未达预期 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.跟踪转债个券/行业估值的新方法4 2.近期转债策略6 3.风险提示11 信息披露12 图表目录 图1：海澜转债、福能转债、永鼎转债23年2月至今估值指数变动趋势4 图2：两时点转债行业估值指数分析4 图3：宽基指数上周涨跌幅（单位：%）7 图4：行业指数上周涨跌幅（单位：%）7 图5：转债对应正股周累计涨跌幅前15（%）7 图6：2022年1月至今部分转股价值区间3日平均溢价率走势（单位：%）8 图7：2022年1月至今部分转股价值区间3日平均溢价率走势（单位：%）8 图8：可转债周成交量走势（单位：亿元）8 图9：基金持仓数量靠前的100支转债多空力量对比9 图10：全债券样本行业“超买”“超卖”信号变化9 图11：偏离度视角的四时点行业维度溢价率水平对比（单位：%）10 图12：溢价率水平变化（单位：%）10 图13：下周转债上市情况10 图14：上市进度—近期证监会核准公告11 图15：上市进度—近期过发审会公告11 1.跟踪转债个券/行业估值的新方法 之前的研究内容中我们使用过在平价区间内按转股溢价率排序的方法衡量特定转债或特定行业转债的溢价率水平；现我们再次对这种方法进行展开论述，便于投资者了解我们的研究思路和指标构成方式。 由于转换价值和转股溢价率有较强的相关性，因此单纯对比不同转债的溢价率绝对值的高低去衡量转债估值的高低会出现一定偏差。我们通过将转债分成【60-70】、【70-80】、【80-90】、【90-100】、【100-110】、【110-130】、【>130】7个区间，然后不同区间的转债根据溢价率高低从低到高排序，得到单个转债在对应平价区间的排名后再除以该区间的转债总数得到标准可比较的估值水平衡量指标，我们可将其命名为转债估值指数；转债估值指数低则代表该转债估值水平低，指数高则代表该转债估值水平高。 图1：海澜转债、福能转债、永鼎转债23年2月至今估值指数变动趋势 资料来源：Wind，德邦研究所 转债估值可以进行时间序列分析，并且由于指标的计算只使用当期的转债数据，不涉及历史的转债数据，因此对新券的估值水平也能较好的横向。我们以海澜转债为例，海澜转债在正股不断上升的过程中在消化估值，指数显示当前处于估值的底部，这与我们从海澜转债的8月4日最新数据（转换价值119元，转股溢价率仅有6.45%，转债价格126.69元）中直观感受到的估值水平接近。 另外个券的估值指数也可以取均值得到对应行业的估值指数，我们将7月 24日和8月4日的各行业估值指数制图，一方面我们观察到当前转债估值水平 较低的行业主要有银行和非银金融等行业，另外我们观察到一些行业自7月24日至今估值水平出现明显上升，主要有医药生物、钢铁、有色金属、非银金融等，而交通运输、建筑建材、石油石化等行业转债估值水平有所下降。 图2：两时点转债行业估值指数分析 资料来源：Wind，德邦研究所 2.近期转债策略 本周中证转债跟随正股指数同步上升；非银金融、通信、计算机、房地产等板块涨幅靠前。大部分平价区间转债溢价率上升，交易额明显抬升；从我们跟踪的转债“超买超卖”信号角度，近期转债空方力量略强，从用偏离度测算的行业转债估值水平变化的角度，医药生物、煤炭、汽车等行业估值水平涨幅靠前。 本周TMT板块和非银金融、房地产等顺周期板块均有所表现，我们认为主要原因在于投资者对经济复苏预期的不一致性；我们建议近期沿着两条线索布局：一方面可布局政策支持力度增加的地产、金融板块，另外一方面可配置一定业绩确定性较高的高端制造板块。 在转债赛道方面，我们看好：（1）消费建材、装修、家具等地产链相关的细分板块；（2）高端制造中的储能、汽零等细分环节；（3）食品饮料、纺织服装等相对高景气的消费细分；（4）生猪养殖。 虽然本周正股TMT和顺周期板块均有所表现，但是我们从各个维度跟踪到当前一些转债资金仍偏好流入到投资链（煤炭、有色）和消费链（医药生物、汽车、家用电器），背后可能意味着转债投资者从成长风格向价值风格的切换。 图3：宽基指数上周涨跌幅（单位：%） 资料来源：Wind，德邦研究所 图4：行业指数上周涨跌幅（单位：%） 资料来源：Wind，德邦研究所 图5：转债对应正股周累计涨跌幅前15（%） 资料来源：Wind，德邦研究所 图6：2022年1月至今部分转股价值区间3日平均溢价率走势（单位：%） 资料来源：Wind，德邦研究所（转换价值区间单位：元） 图7：2022年1月至今部分转股价值区间3日平均溢价率走势（单位：%） 资料来源：Wind，德邦研究所（转换价值区间单位：元） 图8：可转债周成交量走势（单位：亿元） 资料来源：Wind，德邦研究所（数据截至7月21日） 图9：基金持仓数量靠前的100支转债多空力量对比 资料来源：Wind，德邦研究所（橫轴为周样本对应的日期） 图10：全债券样本行业“超买”“超卖”信号变化 资料来源：Wind，德邦研究所（纵轴单位：个（左轴），%（右轴）） 图11：偏离度视角的四时点行业维度溢价率水平对比（单位：%） 资料来源：Wind，德邦研究所 图12：溢价率水平变化（单位：%） 资料来源：Wind，德邦研究所 图13：下周转债上市情况 资料来源：Wind，德邦研究所 图14：上市进度—近期证监会核准公告 资料来源：Wind，德邦研究所（数据截至8月6日） 图15：上市进度—近期过发审会公告 资料来源：Wind，德邦研究所（数据截至8月6日） 3.风险提示 经济复苏不及预期，疫情反复，海外通胀和加息不确定性风险，转债主体信用风险，转债主体业绩未达预期 信息披露 分析师与研究助理简介 徐亮，德邦证券研究所固定收益首席分析师，著有《国债期货投资策略与实务》一书。研究风格偏投资实务和债券策略，在利率债、信用债、转债、国债期货等的交易和配置上有精细化的研究框架和思路。擅长从资产性价比、交易行为、市场隐含信息、量化分析等角度挖掘投资机会。 林浩睿，德邦证券研究所固定收益研究员，华东政法大学学士，华东政法大学硕士。主要从事可转债研究，擅长正股行业比较、转债估值跟踪和预判、自下而上择券。 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 投资评级说明 1.投资评级的比较和评级标准：以报告发布后的6个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨 类别 评级 说明 股票投资评级 买入 相对强于市场表现20%以上； 增持 相对强于市场表现5%~20%； 中性 相对市场表现在-5%~+5%之间波动； 减持 相对弱于市场表现5%以下。 跌幅； 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平10%以上； 2.市场基准指数的比较标准：A股市场以上证综指或深证成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 行业投资评级 中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与10%之间； 弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平10%以下。 法律声明 本报告仅供德邦证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，德邦证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经德邦证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分