保险行业跟踪报告：券商行情中如何配保险？

复盘券商阶段性行情中保险股的表现：券商先行，保险跟进。在2018至今的几轮券商行情中，保险个股与券商指数涨势基本一致，保险个股基本都取得了较大的超额收益。保险股与券商股同样具备较大的β属性，投资资产占总资产比重超过90%，权益市场的正反馈将带动保险股投资端业绩向上。同时注意到，由于保险行业具备负债经营的特点，经济形势向好、资本市场回暖的背景下也会催生负债端业绩，为保险股带来超额阿尔法收益。 资产端： （1）权益市场回暖催化弹性品种行情。2022年，国寿/新华/太保/人保/平安投资资产占总资产比例分别为96.4%/95.9%/93.1%/85.7%/39.2%。其中，平安由于同时经营保险、银行、资管、科技等业务，区别于纯保险公司与纯寿险公司，因此投资资产占比相对较低。新华/太保/国寿/人保/平安投资资产中权益性投资占比分别为23.2%/22.0%/17.6%/15.6%/12.3%。权益市场回暖，驱动险企投资端表现向好，催化弹性品种行情。 （2）关注内含价值对投资回报敏感性高的品种。公司扣除要求资本成本后的有效业务价值是内含价值的重要组成部分。在投资回报率比中间情形提高50个基点的情况下，人保/新华/国寿/太保的扣除要求资本后有效业务价值变动分别为+32.8%/+24.6%/+20.3%/+17.1%，平安集团内含价值变动为+4.6%。险企内含价值对投资敏感性越高，当经济形势向好、资本市场回暖时，公司内含价值增速有望抬升。 （3）各家险企严控投资风险敞口。2022年，太保/新华/平安/国寿的非标投资占比分别为21.3%/18.4%/10.1%/9.0%，较往年均呈现下降趋势。非标资产中，AAA级占比为：国寿超过99%/平安96.1%/太保96.8%/新华97.96%/人保99.5%。险企积累优质资产并实施灵活稳健的投资操作，投资端整体信用风险较低，安全性较高。 负债端： （1）寿险：①产品端承接短期利好，预计中期NBV增速环比上行。二季度以来政策信号趋紧，催化短期销售利好。23H1，人保、平安、国寿、新华、太保人身险累计保费增速分别为+9.9%/+8.3%/+6.9%/+5.1%/+4.0%，较23Q1分别提升7.6pct/2.7pct/3.1pct/5.3pct/6.6pct。23Q1，太保/平安/国寿NBV增速分别为+16.6%/+8.8%/+7.7%，新华亦与同业保持相同趋势。预计二季度产品端销售利好催化NBV增速环比上行，我们预期国寿/平安/太保/新华2023H1的NBV增速分别为+10%/+18%/+20%/+14%。 ②基数效应下，预计23H2新华/国寿NBV保持正增。22H2，上市险企NBV表现分化，太保增速领先同业转正，平安、国寿、新华增速持续承压，其中新华、国寿NBV分别同比-83%/-31%。产品切换背景下，新华在绝对低基数效应下业绩压力较小；国寿则由于长期采用均衡的产品策略，受政策变动影响较小，叠加相对低的基数，有望缩小与同业的增速差距。 （2）产险：①汽车销量增长带动车险保费增长。汽车逐月销量波动向上，驱动车险保费增长；预计新能源车政策端调整将驱动新车需求上升，贡献车险增量空间。②险企通过风险管理和定价优化控制成本。成本方面，险企通过风险管理、渠道清分、大数据定价定损等手段提高精细化成本控制。预计龙头险企能够发挥数据优势与规模效应优化车险COR；经济复苏、社会生产回归正轨，助力责任险、企财险等险种在成本端实现盈利好转，农险、意外险等盈利空间较大的险种有望驱动整体COR优化。 投资建议：政策利好信号下，权益市场回暖趋势显现，预计将与负债端NBV低基数下实现较好增速表现的预期共同拉动保险股估值抬升。当前各家公司PEV估值为：1.57（友邦H）、0.87（国寿）、0.66（平安）、0.56（太保）、0.57（新华）。首推新华保险（当前PEV估值低于同业，22H2业绩增速具有绝对低位优势，弹性大的品种）和中国人寿（业绩受产品切换影响小，22H2基数较低，EV对投资收益敏感性高）。 风险提示：代理人转型不及预期、权益市场震荡、长端利率持续率持续下行。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 图表1券商阶段性行情中保险个股涨跌幅 图表2券商阶段性行情中保险个股走势 图表3 2022年险企投资资产占总资产比例 图表4 图表5扣除要求资本后的有效业务价值对投资回报的敏感性分析 图表6 图表7非标资产中AAA级占比情况 图表8 2023年人身险公司累计保费增速 图表9上市险企上半年NBV增速与预测 图表10