情绪、轮动与估值周观察（8月第1期）：非银、地产仍强，TMT反弹

证券研究报告|宏观点评 2023年08月06日 宏观点评 非银、地产仍强，TMT反弹 ——情绪、轮动与估值周观察（8月第1期） 证券分析师 芦哲 资格编号：S0120521070001 邮箱：luzhe＠tebon.com.cn 潘京 资格编号：S0120521080004 联系人 邮箱：panjing＠tebon.com.cn 戴琨 资格编号：S0120123070006 相关研究 邮箱：daikun@tebon.com.cn 投资要点： 权益大势与风险偏好：上周大盘整体仍然处于相对强势区间；滚动3年视角下，上周全AERP延续回落态势，权益市场整体风险偏好继续温和抬升。 市场情绪：上周各项情绪指标指向市场情绪延续回暖；期权市场对各指数/指数ETF 的沽空压力亦有所减弱，市场态度较为乐观。 行业轮动： 绝对收益轮动：7月，TMT整体热度继续消退，金融地产表现转为强势，部分消费以及上中游行业亦表现较好；从风格上看，6月以来强势板块开始转向周期及金融，与行业表现相互印证。周度维度看，上周，非银金融、房地产仍强势，TMT再度反弹。 超额收益轮动：（1）截至上周五，各行业的相对旋转图（RRG）显示：①大消费中，纺织服饰、汽车行业处于领先区域；②周期资源品中，石油石化、钢铁、有色金属处于改善区域；③制造业及交运中，轻工制造、基础化工、交通运输处于改善区域；④金融地产链中，非银金融、银行、建筑装饰处于领先区域；⑤TMT及国防军工中，通信、传媒、计算机处于弱化区域。 （2）截至上周五，风格RRG显示金融、稳定风格处于领先区域，周期风格处于改善区域，消费、成长风格处于滞后区域。 估值结构： 宽基估值：上周主要宽基指数PE（TTM）估值普遍抬升；估值-盈利拆解 看，年初以来估值贡献了大部分宽基指数涨幅。 风格估值：上周各风格PE（TTM）估值普遍边际抬升，其中，成长、高市盈率风格相对前一周估值抬升较大，消费、周期风格的估值有所收缩；上周价值相对成长更强势，大盘相对小盘更强势。 行业估值：计算机、传媒、通信的PE（TTM）扩张靠前，美容护理、医药生物、纺织服饰的PE（TTM）收缩靠前；计算机、传媒、通信、消费的PB （LF）扩张靠前，美容护理、医药生物、纺织服饰、家用电器的PB（LF） 收缩靠前。 估值极化：上周，表征行业间估值差异度的估值极化系数显示，一级行业、二级行业的估值极化程度边际有所加强。 估值-盈利匹配：PB-ROE视角下，煤炭、银行、石油石化、建筑装饰、建筑材料、纺织服饰、基础化工等行业或相对被低估；PE-G视角下，房地产、钢铁、交通运输、纺织服饰等行业或相对被低估。 风险提示：（1）测算误差；（2）数据统计误差；（3）政策或内外经济环境变动超预期。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.权益大势与风险偏好5 2.市场情绪6 3.行业轮动7 3.1.行业交易结构7 3.2.绝对收益轮动8 3.3.超额收益轮动10 4.估值结构14 4.1.宽基估值14 4.2.风格估值15 4.3.行业估值16 4.4.估值极化17 4.5.估值-盈利匹配18 5.风险提示20 图表目录 图1：万得全A及其BOLL带（2022年以来）5 图2：全AERP（%）5 图3：全A股债收益比5 图4:万得全A换手率及成交额走势6 图5：相对强弱指数（RSI）与万得全A走势6 图6：腾落指数（ADL）与万得全A走势6 图7：涨跌比率（ADR）与万得全A走势6 图8：期权PCR周变动7 图9：周度成交量PCR箱线图7 图10：周度持仓量PCR箱线图7 图11：行业交易热度、交易拥挤度与收益波动率8 图12：行业交易冷热分布8 图13：22年初以来行业轮动（月度涨跌幅）9 图14：22年初以来行业轮动（月度涨跌幅排序）9 图15：22年初以来风格轮动（月度涨跌幅及排序）10 图16：近五个交易周行业轮动（月度涨跌幅）10 图17：近五个交易周行业轮动（月度涨跌幅排序）10 图18：近五个交易周风格轮动（月度涨跌幅）11 图19：近五个交易周风格轮动（月度涨跌幅排序）11 图20：RRG示意图11 图21：大消费行业RRG12 图22：周期资源品相关行业RRG12 图23：制造业及交运相关行业RRG12 图24：金融地产相关行业RRG12 图25：TMT及军工RRG12 图26：环保、综合RRG12 图27：风格RRG14 图28：主要宽基指数PE（TTM）估值箱线图14 图29：主要宽基指数PE（TTM）估值箱线图（续）14 图30：年初至今主要宽基指数涨跌幅估值-盈利拆解15 图31：风格PE（TTM）估值箱线图15 图32：规模风格PE（TTM）估值箱线图15 图33：市盈率风格PE（TTM）估值箱线图15 图34：规模-成长/价值份风格PE（TTM）估值箱线图15 图35：价值/成长切换追踪16 图36：大/小盘切换追踪16 图37：行业PE（TTM）箱线图16 图38：行业PB（LF）箱线图17 图39：行业PE（TTM）估值水位17 图40：行业PB（LF）估值水位17 图41：一级行业PE（TTM）估值极化系数18 图42：二级行业PE（TTM）估值极化系数18 图43：一级行业PB（LF）估值极化系数18 图44：二级行业PB（LF）估值极化系数18 图45：PB-ROE视角下各行业的估值-盈利匹配度（PB，倍；预测ROE，%）19 图46：PE-G视角下各行业的估值-盈利匹配度（PE，倍；预测净利润增速，%）19 1.权益大势与风险偏好 上周（07/31-08/04，下同），大盘周一上穿BOLL带上轨，随后于周二、周三连续两日回撤，周四、周五再度拉升，截至上周五重新接近BOLL上沿。上周， 万得全A走势为“↑-↓-↓-↑-↑”，周五收至5095.15点，周内涨跌幅0.93%，延续前一周涨势；以（20DMA，±2std）设置BOLL带，截至上周五收盘，万得全A再度接近BOLL带上轨，但未形成穿越，整体仍然处于相对强势区间。 风险偏好层面，在滚动3年视角下，上周全AERP延续回落态势，权益市场整体风险偏好继续温和抬升。上周，以万得全APE（TTM）倒数-10年国债到期收益率衡量的ERP（EquityRiskPremium）录得2.94%，较上周的2.96%小幅回 落。滚动3年视角下，目前全AERP低于3YMA+1std上沿；以万得全APE（TTM）倒数/10年国债到期收益率衡量的股债收益比录得2.11%，较上周的2.12%小幅回落，滚动3年视角下，目前全A股债收益比略高于3YMA+1std上沿。 图1：万得全A及其BOLL带（2022年以来） 资料来源：Wind，德邦研究所；BOLL通道参数=（20DMA，±2std）。 图2：全AERP（%）图3：全A股债收益比 全AERP3年滚动平均全A股债收益比3年滚动平均 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 -1.0 -2.0 ±1std±2std±1std±2std2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 10/01 11/01 12/01 13/01 14/01 15/01 16/01 17/01 18/01 19/01 20/01 21/01 22/01 23/01 10/01 11/01 12/01 13/01 14/01 15/01 16/01 17/01 18/01 19/01 20/01 21/01 22/01 23/01 0.0 资料来源：Wind，德邦研究所；股指为万得全A。资料来源：Wind，德邦研究所；万得全APE倒数与10年期国债收益率相比 2.市场情绪 上周，各项情绪指标指向市场情绪延续回暖。万得全A日均换手率较上周回 升0.24%，同时，日均成交额较上周增加1304.00亿；相对强弱指数RS（IRelative StrengthIndex）显示，周内6日移动平均线运行在24日移动平线上方，并未形 成回穿。截至上周五，快慢线均高于50中枢，未达到亢奋位置，短期买盘力量较强；腾落指数ADL（AdvanceDeclineLine）自7月5日低点延续震荡上行态势，上周回落后重新抬升；涨跌比率ADR（AdvanceDeclineRatio）周一抬升后回落，但整体未跌破0.9，截至上周五，14日ADR录得0.92，相较上周有所回落。 图4:万得全A换手率及成交额走势图5：相对强弱指数（RSI）与万得全A走势 换手率（20DMA，%） 成交额（20DMA，右轴，亿元） 万得全A（右轴） RSI（6D快线）RSI（24D慢线） 2.1 1.9 1.7 1.5 1.3 1.1 0.9 0.7 20/01 20/04 20/07 20/10 21/01 21/04 21/07 21/10 22/01 22/04 22/07 22/10 23/01 23/04 23/07 0.5 16000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 22/01 0 6000 5800 5600 5400 5200 5000 4800 4600 4400 4200 23/07 4000 22/03 22/05 22/07 22/09 22/11 23/01 23/03 23/05 资料来源：Wind，德邦研究所 资料来源：Wind，德邦研究所；RSI（N）=N日内收盘价上涨数之和的移动平均值/（N日内收盘价上涨数之和的移动平均值+N日内收盘价下跌数之和的移动平均值）。 图6：腾落指数（ADL）与万得全A走势图7：涨跌比率（ADR）与万得全A走势 10000 0 -10000 -20000 -30000 -40000 -50000 -60000 ADL（2022至今）万得全A（右轴） 6000 5800 5600 5400 5200 5000 4800 4600 4400 4200 4000 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 ADR（14D）万得全A（右轴） 6000 5500 5000 4500 23/07 4000 22/01 22/03 22/05 22/07 22/09 22/11 23/01 23/03 23/05 23/07 22/01 22/03 22/05 22/07 22/09 22/11 23/01 23/03 23/05 资料来源：Wind，德邦研究所；ADL=∑（每日上涨股票总数-每日下跌股票总数），此处自2022年初开始计算。 资料来源：Wind，德邦研究所；ADR=区间上涨股票总数/区间下跌股票总数。 此外，作为反映期权市场情绪的重要指标，期权PCR显示上周对各指数/指数ETF的沽空压力亦有所减弱，市场态度较为乐观。期权市场的交易结果包含对 标的前瞻性信息和投资者预期，而期权PCR（PutCallRatio，沽购比）则反映了多空力量的强弱对比，因此我们也可以通过其从侧面反映市场情绪的强弱，一般来说，期权的成交量由买方主导，因此成交量PCR主要反映买方情绪；而持仓量由卖方主导，因此持仓量PCR主要反映卖方情绪。上周，所有品种的成交量PCR继续下行，成立以来历史分位数均处于低位。同时，上证50ETF期权、科创50ETF期权、创业板ETF期权以及深证100ETF期权的持仓量PCR较前一周出现上行， 各品种的期权PCR变动反映出，上周指数/指数ETF受到的沽空压力有所减弱，期权市场目前对后市整体保持乐观。 图8：期权PCR周变动 成交量PCR周变动持仓量PCR周变动 上证 沪深 中证 科创 创业板 沪深 中证 深证 中证 上证 沪深 上交所 深交所 中金所 0.10 0.05 0.00 -0.05 -0.10 -0.15 -0.20 -0.25 300 50 1000 100ETF 500